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大宗商品月月谈总结：超跌之后是否有反弹

核心内容概述

2023年1月至5月，文华商品指数经历了连续四个月的下跌，其中5月份商品全线下跌且有加速迹象，工业品跌幅尤为明显。这种下跌趋势引发了市场对是否重回2013-2015年行情的讨论。尽管当前宏观环境与上一轮存在相似之处，如PPI走弱导致PPI与CPI剪刀差缩小，但市场不应简单类比，因为美国因素在当前形势中起到了更为关键的作用。本文从产业视角出发，分析当前大宗商品市场与上一轮下跌的异同。

主要观点

• 当前市场环境与上一轮相似但不完全相同：虽然PPI走弱和剪刀差缩小等宏观现象与2013-2015年相似，但美国因素在本轮中更为重要，这为市场带来了不同的影响。
• 原油基本面偏强：本轮原油价格下跌主要受到需求端拖累，而非供应端冲击。OPEC持续减产、全球库存偏低以及炼厂利润尚可，使得原油基本面相对稳健。
• 铜的基本面改善：由于上游投资不足，铜的供应端产能释放有限，叠加新能源等新兴需求增长，铜处于低库存状态，供应弹性较低。
• 钢材市场更具韧性：2016年供给侧改革后，国内钢材市场结构更加健康，落后产能被淘汰，同时铁矿处于紧平衡状态，而焦煤供应宽松导致成本下降，市场抗跌能力增强。
• 需求端是当前下跌的主要驱动因素：下跌主要由需求端由强预期转向弱现实，或市场开始交易衰退预期引起。特别是黑色链条类品种，需求疲软导致价格下行。
• 价格下跌可能抑制需求：在“买涨不买跌”的心理驱动下，价格下跌未必能刺激需求，反而可能抑制，尤其是投机性需求。
• 政策支持对市场信心至关重要：当前市场信心难以通过行业自身恢复，更多需要政策层面的刺激来扭转悲观预期。

关键信息

• 文华商品指数：自1月创年内高点后，连续四个月下跌，5月跌幅显著。
• PPI与CPI剪刀差：当前剪刀差缩小，与上一轮相似，但需结合美国因素综合判断。
• OPEC政策：本轮原油价格下跌过程中，OPEC坚持减产政策，库存水平偏低。
• 铜供应弹性：铜供应端产能释放有限，新能源需求支撑基本面。
• 钢材市场结构：供给侧改革后，钢材市场结构更健康，铁矿处于紧平衡，焦煤成本下降。
• 需求端变化：需求由强预期转为弱现实，或市场预期衰退，成为价格下跌主因。
• 市场信心：当前市场信心不足，需依赖政策刺激来恢复。

结论

从产业链的微观视角来看，当前大宗商品市场相比2013-2015年更为健康，具备更强的抗跌能力。若需求端的下滑能够被遏制，或市场悲观情绪得到缓解，那么超跌之后的反弹仍有可能出现。然而，若下跌趋势持续，市场可能面临上游供应增加、下游价格惯性下跌、需求萎缩的双重压力，进一步影响行业景气度。

数据来源

• 图片数据来源：国投安信期货研究院整理

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