宏观深度报告_2026年财政可能有两个超预期_13页_687kb

2026年财政可能实现“赤字不增、支出提速”总结

核心观点

2026年财政支出增速可能超预期，尽管赤字率维持稳定，但财政收入和“余粮”资金的释放将推动支出扩张。预计PPI同比增速回升1.8个百分点（从-2.4%至-0.6%），将带来约2600亿元的税收增收，同时2025年财政存款增量预计超5000亿元，合计可额外提升一般公共预算支出增速约2.6个百分点。

主要观点与关键信息

1. 赤字率不增，财政支出增速也能提升

• 政策导向转变：2025年中央经济工作会议强调“保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量”，表明财政扩张不再追求边际增量，而是维持已有的高强度支出规模。
• 历史经验支持：过去15年中，有近三分之一年份出现“赤字率未提高，支出增速反升”的情况，如2022年和2016-2018年。
• 支出增长来源：财政支出增长由财政收入、赤字、调入及结转结余资金等多因素共同支撑，其中“调入及结转结余资金”是关键的“压舱石”。

2. 超预期一：物价回升带动税收收入增长

• PPI回升预期：Wind一致预期2026年PPI同比增速将从-2.4%回升至-0.6%，即提升1.8个百分点。
• 税收敏感度：我国间接税体系（如增值税、附加税、企业所得税、资源税）对物价变化高度敏感，占全国税收收入的66.8%。
• 税收增长测算：若PPI回升1.8个百分点，预计带动税收收入增长约2600亿元，相当于赤字率提高0.2个百分点。

3. 超预期二：财政“余粮”超5000亿元

• 财政存款增量：2025年前11个月财政存款新增2.04万亿元，创历史同期新高，全年财政存款增量预计超过5000亿元。
• 支出偏慢原因：2025年财政支出进度明显低于预算，尤其是农林水、城乡社区等基建相关领域支出偏慢。
• “化债”导向：大量财政资源用于置换存量债务和清偿企业账款，而非直接投向基建项目，导致支出增速不及预期。

4. “赤字不增、支出提速”机制

• 综合效应：若2026年将2025年的财政“余粮”和PPI回升带来的税收增收全部用于支出，预计可使一般公共预算支出增速提升约2.6个百分点。
• 数据支撑：2025年预算支出约为29.7万亿元，若增加2.6个百分点，将显著提升实际支出水平。

风险提示

1. 房地产与土地市场变化：若房地产市场出现趋势性调整，将对财政收入产生较大影响。
2. 物价回升不确定性：PPI回升幅度及对财政收入的实际影响存在不确定性。
3. 12月突击花钱：若12月财政支出超预期，可能减少全年财政余粮，影响预测效果。

图表目录概览

• 图1：赤字率下调但支出增速回升的年份
• 图2：财政支出增速的拆解
• 图3：Wind一致预期2026物价同比增速
• 图4-8：增值税、附加税、企业所得税、资源税与PPI的联动关系
• 图9：PPI增速回升周期中的税收增速变化
• 图10：2025年前11个月财政存款增量
• 图11：2025年前11个月各项支出增速与年初预算对比

总结

2026年财政政策在赤字率保持稳定的情况下，仍有望实现支出增速的提升。这种提升主要来源于两个方面：一是PPI回升带来的税收收入增长，二是2025年财政“余粮”释放。尽管如此，需注意房地产市场波动、物价回升幅度不确定以及年底突击支出对财政余粮的影响，这些因素可能对财政实际表现产生扰动。