> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 华泰 | 宏观：联储明年可能有必要加息 ## 核心内容 华泰证券认为，尽管市场曾预期美联储将在下半年降息，但近期美国经济基本面、市场环境及联储人事变化均表明，**联储在2026年可能不会降息，反而有加息的必要性**。最新的基准假设是：**联储2026年维持政策利率不变，但指引将偏鹰**，而2027年或将加息两次，高于市场预期。 ## 主要观点 - **美国经济增长韧性超预期**：财政宽松政策落地、企业盈利与资本开支改善、AI周期加速等多重因素推动美国经济维持强劲增长。 - **通胀回升，利率不具备约束性**：4月美国核心CPI同比增速达到2.74%，远高于美联储目标水平。名义增长强劲，表明当前利率水平可能过于宽松，不具备约束性。 - **就业市场支撑加息预期**：新增非农就业月均增长7.6万，高于“均衡”水平。失业率维持在4.3%-4.4%之间，显示劳动力市场紧张，支持加息。 - **金融条件持续宽松**：自去年11月以来，美国金融条件宽松近50个基点，而近期因股市上涨和美元未明显走强，金融条件进一步放松。 - **AI推动增长与金融条件宽松**：AI相关资本开支大幅增长，带动企业盈利与股市上涨，进一步支撑金融条件宽松，但其高回报特性也意味着利率上行对其影响较小。 - **国际环境影响货币政策**：伊朗战争引发全球通胀预期上行，发达国家倾向于加息以捍卫央行信用，若不加息可能导致美元走弱与金融条件进一步放松。 - **联储人事与政策取向**：联储主席人选变动及人事分裂可能使政策调整更加审慎，但整体倾向偏鹰，可能推动加息预期上升。 ## 关键信息 - **财政政策支撑增长**：“大而美”法案推动居民退税约600亿美元，加权进口关税税率回落，政府投资与消费在一季度回补。 - **企业盈利与资本开支**：美国企业盈利改善，资本开支加速，尤其AI云厂2026年资本开支预期达7600亿美元，同比增速高达91%。 - **就业与通胀数据**：新增非农就业高于趋势水平，失业率偏低，显示劳动力市场紧俏；核心通胀持续走高，难以快速回落至目标水平。 - **金融条件框架**：金融条件指数自去年11月以来宽松近50个基点，而近期因股市上涨和美元未明显走强，宽松幅度进一步扩大。 - **AI对经济与金融的影响**：AI推动名义增长与盈利预期上修，同时也对金融条件形成支撑，但其高回报特性使其对利率上升相对不敏感。 - **全球央行加息预期升温**：欧日等主要发达国家央行加息预期上升，市场对联储2026年预期由降息转为不降息，2027年上半年可能加息1次。 - **联储政策路径**：联储可能进入“价格发现”阶段，政策调整将取决于经济数据与市场反应，若总需求持续强劲，加息兑现可能性将上升。 ## 结构分析 ### 一、美国增长韧性超预期，增长预期呈上修趋势 - 财政宽松政策落地，推动居民退税与企业盈利改善。 - AI资本开支加速，带动名义增长。 - 伊朗战争初期导致增长预期下修，但二季度数据回升，显示经济韧性。 ### 二、通胀有所回升，名义增长走势显示利率不具备“约束性” - 伊朗战争引发能源价格上涨，推动CPI上升。 - 核心通胀持续高于目标水平，真实利率偏低。 - 名义增长显著高于长期美债收益率，表明当前利率水平过于宽松。 ### 三、新增就业仍高于趋势水平，就业和通胀的平衡不支持降息、甚至指向加息 - 新增非农就业高于“均衡”水平，失业率偏低，劳动力市场紧俏。 - 尽管企业招聘意愿回落，但整体数据仍支持加息而非降息。 ### 四、从金融条件框架分析，利率水平潜在调整的方向更应向上、而非向下 - 金融条件指数宽松近50个基点，股市上涨是主要贡献因素。 - 若利率上行，可收紧金融条件，同时抑制权益资本估值快速上行。 - 美元若走强，亦有助于收紧金融条件。 ### 五、AI的影响：从增长和金融条件框架两个角度分析 - AI资本开支加速，推动名义增长与企业盈利预期上修。 - 股市上涨带动金融条件宽松，AI繁荣成为主要驱动力。 - AI对金融条件的支撑作用显示其对经济的结构性影响。 ### 六、美国之外：发达国家倾向加息以捍卫“央行信用” - 伊朗战争后，全球通胀预期上升，发达国家央行面临公信力挑战。 - 市场对联储加息预期升温，若不加息可能导致美元走弱与金融条件进一步放松。 - 全球加息预期同步上升，影响美国金融条件走向。 ### 七、联储人事变局、政策取向，以及潜在的政策路径预测 - 联储主席人选变动，人事分裂可能使降息门槛提高。 - 鲍威尔宣布留任，沃什面临独立性质疑，政策取向偏鹰。 - 联储政策路径将取决于经济数据与市场反应，若总需求强劲，加息可能性上升。 ### 八、资产价格含义及潜在风险 - AI繁荣与能源冲击可能加剧“K型”增长，影响居民收入分配。 - 联储加息可能加重中低收入人群负担，但对AI相关行业影响较小。 - 潜在风险包括油价上升对需求的挤压、美国增长不及预期等。 ## 风险提示 - 油价上升对需求挤压超预期。 - 美国增长不及预期。 ## 资料来源 本文摘自2026年5月20日发表的《联储明年可能有必要加息》 ## 关注我们 - 华泰证券研究所国内站：[https://inst.htsc.com/research](https://inst.htsc.com/research) - 华泰证券研究所海外站：[https://intl.inst.htsc.com/research](https://intl.inst.htsc.com/research) ## 免责声明 本公众号内容仅供参考，不构成投资建议。完整研究报告请参见华泰证券发布的完整报告。