深度报告-20230816-西南证券-银轮股份-002126.SZ-热管理集成趋势明显_新能源业务加速提升_32页

核心逻辑

热管理集成趋势与单车价值量提升

• 需求驱动：新能源汽车渗透率提升推动热管理系统单车价值量从传统燃油车的2-3倍增长至6,400元以上。
• 技术演进：集成化热管理（如特斯拉八通阀、比亚迪一体化系统）回收三电余热，提升能效；热泵技术替代PTC加热器，CO2制冷剂成本更低、性能更优。
• 市场规模：预计2025年国内新能源热管理系统市场规模697亿元；CO2热泵系统2025年达156亿元，CAGR 415%。

公司增长动能

• 业务结构优化：乘用车业务2022年营收359亿元（YTD+605%），占比42%；新能源业务营收172亿元（YTD+1,056%），占比20%。
• 国际化布局：墨西哥工厂完成批产准备，波兰工厂进入装修，匹配海外需求。
• 第三曲线业务：数据中心液冷（风冷→浸没式）、储能热管理系统（液冷技术）与AI芯片散热需求快速成长。

宏观与增长预期

• 行业背景：
  • 全球热管理龙头（电装、马勒等）市场份额被动滑落，国内厂商通过零部件集成升级正加速渗透。
  • 中国2022年新能源汽车渗透率达27.6%，2025年热管理市场规模CAGR 20.3%。
• 公司发展路径：
  • 产能扩张：2025年乘用车热泵空调系统年产能70万套，商用车热管理系统年产能85万台。
  • 股权激励：覆盖432名核心员工，目标2025年营收1,500亿元，净利润105亿元。

产品与市场布局

• 核心技术：
  • 热交换器体系：覆盖商用车、乘用车、新能源及民用领域，2022年市占率88.9%。
  • 新兴业务：与美的、格力合作民用换热器；数据中心液冷热管理系统；宁德时代储能温控订单。

关键数据摘要

盈利预测

估值目标

• 目标价 2,525元（2024年25x PE），较当前价1,776元有最高42%涨幅。

风险提示

• 供给侧：原材料价格波动（铝、铜等）；汇率波动（海外营收占比上升）。
• 需求侧：商用车销量触底回升不及预期；热泵系统低温性能挑战。