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债券市场2016年中期策略总结

核心内容概览

本报告由中国银河证券固定收益团队许冬石、刘丹、张宸撰写，分析了2016年中期中国债券市场的宏观利率环境与信用债市场趋势，提出了相应的投资策略建议。

宏观利率核心观点

经济基本面

• 2016年一季度经济增速仍处于缓慢出清磨底阶段，GDP当季同比增速为6.7%，为2014年第四季度以来连续第五个季度增速放缓。
• 经济增长主要依赖房地产与基建投资，内生动力不足，下半年经济下行压力仍然较大。
• 工业生产数据波动，PMI仍在荣枯线下徘徊，工业企业利润回落，铁路货运量持续负增长，显示经济复苏乏力。

通货膨胀情况

• 当前通胀主要由食品价格扰动引发，核心CPI同比增速维持在1.5%左右。
• PPI仍处于通缩区间，月同比增速低于0%，表明整体价格水平仍处下行通道。
• 预计食品价格扰动消失后，通胀将回落。

社会融资规模

• 1~3月社会融资规模快速上行，但4月开始下滑，显示信贷拉动经济的边际效应递减。
• 加杠杆模式已被否定，债券融资因信用风险爆发而弱化，整体资金需求趋向弱势。

央行政策与资金供给

• 央行将继续维持稳健略偏宽松的货币政策，适时适度调控流动性。
• 通过公开市场操作、结构化与定向流动性投放工具来维护市场资金面的合理充裕。
• 降准操作在适当时间窗口仍有可能实施。
• 面对美联储货币政策收紧带来的资本流动压力与人民币贬值风险，央行已具备成熟的应对经验，预计流动性将总体平稳，但需防范突发性不均衡。

利率趋势

• 债券利率品种下半年趋势性机会较少，结构性行情仍可谨慎乐观。

信用债核心观点

市场环境

• 美联储加息预期扰动全球市场，人民币贬值压力增加，资金利率短期内难以明显下行。
• 央行将维持市场稳定，资金面波动不大。

供给侧改革影响

• “三去一降一补”是供给侧改革的核心任务，包括去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板。
• 钢铁、煤炭等产能过剩行业将面临实质性去产能，可能引发新的违约事件。

信用债表现

• 风险规避情绪加剧，信用债表现与利率债出现分化。
• AAA等级信用利差相对稳定，而AA+及以下等级信用利差将有所抬升。
• 部分行业经营恶化，信用评级调降风险增加，债券质押折扣系数调整风险上升，投资者被动去杠杆压力加大。

债券到期规模

• 2016年各季度信用债到期规模均在1万亿以上，二季度、三季度尤为突出，达1.4万亿左右。
• 产能过剩行业为债务到期大户，信用违约及评级调整风险短期内难以消除。

投资策略

• 信用债投资应以控制风险为主，偏好短久期、低杠杆品种。
• 随着供给侧改革推进，行业产能淘汰将有助于盈利能力提升与信用风险降低，未来或将出现投资机会。

投资策略模拟估算

说明：本模拟估算基于银行间市场平均收益率，假定回购利率成本为银行间7天回购利率，不考虑税收和交易费用。

免责声明

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致谢

报告中包含致谢部分，但无具体内容描述。

团队成员简介

• 许冬石：中国银河证券债券分析师，英国邓迪大学金融学博士，自2010年11月加入研究部，专注于宏观经济研究与数据预测。
• 刘丹：中国银河证券债券分析师，北京大学中国经济研究中心经济学博士后，从事利率债、信用债、利率互换定价与投资策略研究。
• 张宸：中国银河证券债券分析师助理，英国格拉斯哥大学经济学硕士，自2015年4月加入研究部，主要从事宏观利率研究。