20150520-广发证券-赤峰黄金-600988.SH-稀贵金属再生资源化龙头_16页_1mb

赤峰黄金 (600988.SH) 总结

核心内容

赤峰黄金通过收购雄风环保（现更名为雄风环保），切入稀贵金属再生资源化领域，成为该行业的龙头企业。公司主要从有色冶炼废渣中回收银、铋、金、钯等19种稀有金属，核心产品包括精铋和国标一号银锭。雄风环保的收购作价为9.058亿元，评估增值率达169.49%。

主要观点

• 技改提升盈利能力：雄风环保通过“低品位复杂物料清洁高效回收项目”提升处理能力至6.5万吨，降低原材料成本25%，毛利率由12.07%提升至18%以上，增强公司盈利能力和市场竞争力。
• 产业整合带来增长：永兴县作为“中国银都”，计划在未来3-5年将300家冶炼渣资源化企业整合至10家以内，雄风环保受益于政策推动及市场需求增长，盈利增长有保障。
• 万亿市场潜力：我国冶炼渣综合利用量预计达3.3亿吨，市场空间超1.5万亿元。雄风环保有望在全国范围内复制“雄风模式”，实现异地扩张，成为全国性龙头企业。
• 黄金业务稳定且有弹性：公司拥有高品位矿山资源，黄金业务毛利率远高于行业平均水平，盈利稳定。金价处于底部区域，未来具备向上弹性，预计维持2.8-3.5亿元净利水平。
• 盈利预测与估值：预计2015-2017年EPS分别为0.50元、0.60元、0.64元，目标市值200亿元，对应合理价值28元，给予“买入”评级。

关键信息

一、雄风环保—稀贵金属再生资源化龙头

• 2015年1月，赤峰黄金以10%现金+90%股份方式收购雄风环保100%股权，作价9.058亿元。
• 主要产品包括银锭、铋锭、钯粉、金等，其中精铋和银锭为主要收入来源。
• 2013年，精铋和银锭营收占比达66%以上，雄风环保是国内重要的精铋生产企业之一。

二、技改提升盈利能力，立足永兴产业整合

• 技改扩产降成本：技改项目完成后，雄风环保原料处理能力由1.5万吨提升至6.5万吨，原材料成本下降25%，毛利率有望提升至18%以上。
• 产业整合推动增长：永兴县计划整合300家冶炼渣资源化企业至10家以内，雄风环保受益于政策推动，盈利增长有保障。
• 产能逐步释放：技改项目分阶段投产，2015年6月底前完成主要车间投产，预计2018年前综合毛利率提升至18%以上。

三、万亿市场需求爆发，异地扩张空间广阔

• 尾矿及冶炼渣利用需求大：我国尾矿、冶炼渣综合利用需求爆发，预计2015年综合利用量达3.3亿吨，市场空间超1.5万亿元。
• 异地扩张潜力：雄风环保拟在赤峰复制“雄风模式”，并扩张至内蒙古、云南、广西等地，成为全国性龙头企业。
• 地域性优势：雄风环保在永兴县具备地利优势，未来在其他资源丰富的地区具有扩张潜力。

四、黄金业务稳定，向上具备弹性

• 高品位矿山优势：公司拥有吉隆矿业、华泰矿业、五龙黄金三家高品位矿山，金平均品位高于行业平均水平。
• 盈利能力强：2012-2014年毛利率分别为68.72%、72.03%、58.16%，远高于同业。
• 金价具备反弹潜力：金价处于底部区域，未来有望因美元指数走弱而反弹，公司黄金业务盈利向上具备弹性。

五、盈利预测与估值

• 盈利预测：2015-2017年净利润分别为35537万元、42458万元、45783万元，EPS分别为0.50元、0.60元、0.64元。
• 估值分析：目标市值200亿元，对应合理价值28元，给予“买入”评级。
• 财务指标：2015年P/E为38.09倍，P/B为6.06倍，EV/EBITDA为20.32倍。

风险提示

• 环保业务发展不及预期。
• 技改项目进度不及预期。
• 异地扩张进度不及预期。
• 金价大幅下跌风险。

联系方式

• 分析师：巨国贤、宋小庆、吴怡平、陈子坤、郭鹏
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数据来源

• 公司公告
• 广发证券发展研究中心
• 国家统计局
• 安泰科
• Wind

估值与评级

• 目标市值：200亿元
• 合理价值：28元
• 公司评级：买入