建筑装饰行业REITs他山之石系列之十一：货币政策对REIT收益的影响，来自英国的证据-20210906-兴业证券-19页_1mb

REITs 他山之石系列之十一：货币政策对 REIT 收益的影响（来自英国的证据）

核心内容

本文通过分析英国REITs市场，探讨货币政策对REITs收益的非线性影响，并研究其在市场繁荣与萧条期间的作用。研究采用马尔科夫转换模型（Markov-switching framework）来识别市场的繁荣与萧条状态，并评估货币政策变量（如M3、通货膨胀和产出缺口）对这些状态转变的影响。研究结果显示，货币政策对REITs收益的影响在不同市场状态下存在显著差异，尤其在萧条时期表现更为强烈。

主要观点

• REITs与货币政策的非线性关系：REITs对货币政策的反应不同于股票市场，其收益与货币政策变量之间的关系具有非线性特征。
• 货币政策对市场状态的影响：货币政策不仅影响REITs的收益，还影响市场从繁荣向萧条，或从萧条向繁荣转换的可能性。
• 货币政策变量的区分：本文引入三个货币政策变量（M3、通货膨胀和产出缺口），并分析它们在不同市场状态下的影响差异。
• 市场状态的识别：通过固定转移概率（FTP）和时变转移概率（TVTP）模型识别市场状态，结果显示萧条状态的无条件概率更高，且波动性更大。
• 非线性效应的验证：通过Hansen检验，确认数据支持非线性规范，表明REITs的收益动态与市场状态密切相关。

关键信息

研究方法

• 模型设定：采用马尔可夫转换模型，分别使用固定转移概率（FTP）和时变转移概率（TVTP）规范。
• 变量选择：研究变量包括REITs回报、利率、通货膨胀、产出缺口和货币供应量（M3）。
• 实证分析：使用Eviews 8.0进行拟极大似然估计，采用Broyden-Fletcher-Goldfarb-Shanno算法进行参数估计。
• 模型检验：通过Hansen检验和似然比检验（LRT）验证非线性效应的存在。

研究结果

• 非线性影响：货币政策对REITs收益的影响是非线性的，且在萧条市场中更为显著。
• 市场状态转换：货币政策变量对市场状态转换具有重要影响，尤其在萧条时期，货币政策冲击对REITs收益的负面影响更大。
• 宏观经济变量的作用：宏观经济变量（如通货膨胀、产出缺口）在繁荣和萧条状态的转换中起到关键作用。
• 货币政策与REITs的关联性：REITs在货币政策传导机制中发挥重要作用，尤其在非线性影响下。

实证数据

• 数据时间范围：1987年第一季度至2011年第三季度的英国季度数据。
• 变量描述性统计：
  • REITs回报均值为0.37，标准差为12.69。
  • 利率均值为3.55，标准差为2.68。
  • 通货膨胀均值为2.82，标准差为1.74。
  • 产出缺口均值为 $7.7 \times 10^{-12}$，标准差为3.96。
  • M3均值为1.15，标准差为1.92。

实证模型

3.1 固定转移概率模型（FTP）

• 模型公式：
  $$
  r _ {t} = \alpha (S _ {t}) + \beta (S _ {t}) i _ {t - 1} + D _ {t} + \epsilon_ {t}, \quad \epsilon_ {t} \hookrightarrow (0, \sigma^ {2} (S _ {t}))
  $$
• 参数估计：
  • 状态1（萧条）：$\alpha_{1} = -7.41$，$\beta_{1} = -3.38$，$\sigma_{1}^2 = 6.82$
  • 状态2（繁荣）：$\alpha_{2} = 5.34$，$\beta_{2} = -0.86$，$\sigma_{2}^2 = 2.20$
• 转移概率：
  • 状态1：0.797（萧条状态的持续性较高）
  • 状态2：0.949（繁荣状态的持续性更高）

3.2 时变转移概率模型（TVTP）

• 模型公式：
  $$
  P \left(x _ {i, t}\right) = 1 - \left(1 + \exp \left(\pi_ {0, i} + \sum_ {j = 1} ^ {m} \pi_ {j, i} x _ {j, t - 1}\right)\right) ^ {- 1}
  $$
• 参数估计：
  • $\pi_{1,1} = -4.13$：通货膨胀增加时，市场更可能从萧条转为繁荣。
  • $\pi_{2,1} = -1.7$：M3增加时，市场更可能保持在繁荣状态。
  • $\pi_{3,1} = -0.73$：产出缺口增加时，市场更可能从萧条转为繁荣。

结论

• 货币政策对REITs收益的非线性影响：货币政策对REITs收益的影响在不同市场状态下存在显著差异。
• 市场状态的非线性驱动：宏观经济变量在市场繁荣和萧条的转换中起到关键作用，尤其是在萧条时期，货币政策的影响更为显著。
• REITs在货币政策传导中的作用：REITs在货币政策传导机制中扮演重要角色，其收益动态与货币政策存在紧密联系。
• 政策启示：研究结果为中央银行提供了重要的政策参考，表明货币政策在不同市场状态下应采取不同的策略。

风险提示

• 文献中的结果基于历史数据统计、建模和测算，若宏观政策或市场环境发生变化，模型可能失效。
• 投资者应独立评估报告中的信息和意见，并结合自身投资目标、财务状况和需求做出决策。
• 报告不构成任何证券买卖的出价或征价邀请，亦不保证信息的准确性和完整性。

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投资要点

• 推荐理由：本文通过马尔可夫转换模型，揭示了货币政策对REITs收益的非线性影响，并指出在萧条市场中，货币政策的影响更为显著。
• 核心结论：货币政策对REITs收益的影响在繁荣和萧条市场中存在显著差异，尤其在萧条时期，其影响更为强烈。
• 政策意义：研究结果为中央银行在制定货币政策时提供了参考，特别是在识别市场状态和评估货币政策效果方面。
• 市场角色：REITs在货币政策传导机制中发挥重要作用，其收益动态与市场状态紧密相关。

分析师声明

• 本报告由分析师孟杰撰写，研究助理吴哲怡协助。
• 本报告基于历史数据和模型分析，不构成任何投资建议，仅供参考。
• 报告中所有信息和意见均基于分析师的独立研究，不涉及利益冲突。