20181120-光大证券-2018年以来转债条款博弈案例分析_下修机会再起_11页_1mb

转债下修机会分析总结

核心内容概述

本文总结了2018年以来转债下修的案例，分析了下修的原因、收益以及成交量变化，梳理了下修的潜在标的，并提出了风险提示。

主要观点

1. 今年转债下修特性

• 下修原因：

  • 有5只转债（江南、海印、蓝标、水晶、电气）出于规避回售压力启动下修。
  • 其余18例转债下修诉求主要集中在大股东减持兑现或尽早促转股（减轻财务费用、补充资本金等）。
  • 个别转债下修可能涉及持有人游说因素。

• 下修收益：

  • 今年下修的转债在董事会决议公告日均有涨幅，均值为3.09%。
  • 低价位转债在下修次日涨幅更高，均值超过3%，尤其在95元以下的转债涨幅更显著。
  • 但股东大会下修公告后，收益分化明显，平均涨幅仅0.32%，部分转债甚至出现下跌。

• 成交量变化：

  • 转债在董事会公告前一日的平均交易额在1000万元附近，公告日平均放量至1亿元。
  • 银行转债（如江银、无锡、常熟）及部分中小盘券次日成交量较大，其他转债交易量偏低。

2. 下修机会的潜在标的

下修机会主要集中在以下三类指标：

• 利息摊销对利润侵蚀率高：

  • 今年已下修的23只转债平均利息摊销对利润侵蚀率为13.85%，部分接近50%。
  • 亚太、盛路、众兴、凯发、久立、金农、横河等转债的利息摊销对利润侵蚀率超过25%。

• 股权稀释率低：

  • 假设转股价下修至正股当前价格，再升、赣锋、国君、九州、隆基、金禾、太阳等转债的潜在股权稀释率最小，不低于8%。

• 大股东或一致行动人持有转债比例高：

  • 大股东减持套现是下修的重要动因，迪龙、泰晶、金禾、海澜、太阳、道氏、岭南等转债的大股东持有比例较高。

3. 风险提示

• 正股业绩不及预期：可能影响转债价格及下修决策。
• 负债压力较大：融资环境恶化可能引发违约风险。
• 权益市场大幅波动：经济不及预期、贸易摩擦反复、股权质押风险等因素可能导致市场波动。

关键信息

• 下修动因：大股东减持、规避回售压力、促转股。
• 下修收益：董事会公告日涨幅均值为3.09%，但股东大会公告后收益分化，平均涨幅仅0.32%。
• 成交量：银行转债及部分中小盘券次日成交量较高，其他转债成交量偏低。
• 潜在下修标的：主要关注利息摊销侵蚀率高、股权稀释率低、大股东持有比例高的转债。

总结

2018年以来，转债下修案例明显增多，主要出于规避回售压力、大股东减持兑现及促转股等动因。下修对转债价格有一定推动作用，但股东大会公告后收益分化严重。从下修动因和潜在标的来看，利息摊销侵蚀率高、股权稀释率低、大股东持有比例高的转债更值得关注。然而，下修决策受多种因素影响，存在不确定性，需关注正股业绩、负债情况及权益市场波动等风险。