20181027-招商证券-安琪酵母-600298.SH-收入稳健成长_业绩波动加大_6页_402kb

报告摘要

安琪酵母在2018年第三季度表现出收入增长的提速，但业绩出现明显下滑，短期盈利能力受到压制。公司当前股价为24.91元，目标估值为26元，研究机构暂下调至“审慎推荐-A”评级。

收入增长：2018年前三季度收入同比增长17.1%，其中第三季度收入同比增长23.5%，超出预期。收入增长主要得益于酵母需求的持续增长以及多元化业务的发展，特别是海外市场收入增速提升至20%。
业绩波动：第三季度归属于母公司净利润同比下滑10.3%，净利率下降4.1个百分点至10.9%，反映出成本上涨和销售费用增加对盈利能力的影响。
成本压力：毛利率同比下降3.7个百分点至33.8%，主要由于上游原材料糖蜜和运费价格上涨，以及环保因素导致的部分产能限产。
销售费用：销售费用率在第三季度上升至11.6%，主要与新品推广和竞争对手竞争有关。
税务影响：所得税率在第三季度大幅上升至14.1%，主要因前几年子公司亏损带来的抵税效应逐渐消退。
成长潜力：尽管短期面临波动，但公司全球化布局和多元化业务有助于对冲单一业务的波动，长期成长逻辑仍存。
财务预测：2018-2020年EPS预计分别为1.13、1.33和1.63元，对应19年20倍PE，目标价调整至26元。

比率	2016	2017	2018E	2019E	2020E
营业收入增长率	15%	19%	17%	15%	15%
营业利润增长率	79%	62%	9%	16%	19%
净利润增长率	91%	58%	10%	15%	19%
毛利率	32.6%	37.6%	36.3%	36.1%	36.0%
净利率	11.0%	14.7%	13.8%	13.8%	14.3%
ROE	16.4%	22.0%	20.8%	20.5%	20.9%
ROIC	11.4%	14.7%	14.2%	14.8%	15.7%
资产负债率	48.4%	49.0%	48.1%	44.5%	41.2%
流动比率	0.8	1.0	1.1	1.2	1.4
速动比率	0.4	0.5	0.5	0.6	0.8
PE	38.4	24.2	22.0	19.1	16.1
PB	6.3	5.3	4.6	3.9	3.4