零售电商行业后电商时代：存量用户运营与战略扩张之道-20190312-中泰证券-34页_3mb

后电商时代：存量用户运营与战略扩张之道

核心内容概述

随着中国电商行业进入后红利时代，主流电商平台面临获客成本高企、营收增速放缓等挑战。在此背景下，企业开始重视存量用户运营和线上线下融合，以提升用户粘性、优化成本结构、挖掘下沉市场机会。同时，部分企业通过战略扩张和多元化布局，探索新的增长路径，推动估值逻辑转变。

主要观点与关键信息

1. 电商发展阶段回顾

• C2C时代（淘宝）：淘宝通过快速扩张，推动线上零售首次爆发。
• B2C时代（天猫、京东）：天猫成为增长引擎，京东快速崛起，形成双寡头格局。
• 特卖模式兴起（唯品会、拼多多）：以低价策略吸引用户，特卖模式在低线市场表现突出。

2. 纯线上红利减退

• 获客成本上升：主流电商用户增长停滞，导致营销费用率攀升，广告收入增速放缓。
• 营收增速放缓：实物商品网上零售额增速下滑，反映线上增长瓶颈。
• 用户留存与复购成为关键：提升用户粘性，优化C端体验，是提升营收的核心手段。

3. 线上线下融合趋势

• 3C、家电等标准化品类适合电商：毛利率高、运输成本低、体验要求低，适合电商销售。
• 快消、生鲜等品类需线下渠道：电商对线下商超、便利店等业态进行数字化改造，形成更优成本结构。
• 线下渠道拓展：京东、苏宁、国美等加速县镇市场布局，挖掘低线市场消费潜力。

4. 重点公司运营策略

京东

• 营收增速放缓：2018Q4营收增速降至22.4%，低于苏宁。
• 物流依赖性增强：物流收入同比增长143%，凸显对物流业务的依赖。
• 费用控制：履约费用率显著下降，但营销费用率创历史新高，增长承压。

苏宁

• 全渠道布局：涵盖家电、快消、生鲜、母婴、服装等多业态，构建智慧零售生态圈。
• 零售云模式：赋能传统夫妻老婆店，降低运营成本，提升坪效。
• 拼购业务：苏宁拼购依托供应链和生态圈引流，成长性最优，有望爆发增长。

唯品会

• 回归服饰特卖：专注高复购率品类，用户粘性持续提升。
• 盈利模式优化：将部分自营转为平台服务，毛利率提升，盈利能力增强。
• 估值修复空间大：当前PE处于低位，增长潜力和用户价值显著。

拼多多

• 增长放缓：用户增长趋缓，微信流量红利开发接近饱和。
• 竞争壁垒低：依赖低价策略和社交裂变，缺乏长期竞争优势。
• 估值想象空间有限：市值与Ebay相当，但缺乏多元化业务支撑。

电商战略扩张与估值逻辑转变

• 从GMV导向转向多元化业务：阿里停止披露GMV，转向SOTP分部估值法，涵盖新零售、云计算、数媒娱乐等。
• 亚马逊启发：亚马逊通过云计算等业务实现估值提升，促使市场重新评估电商企业的价值。
• 京东与阿里对比：京东更依赖物流，阿里更注重生态布局，两者估值逻辑不同。

下沉市场与社区流量红利

• 低线市场潜力大：三线及以下市场用户占比低，渗透率提升空间广阔。
• 社区拼团模式：依托社区小店和微信群，低成本获取流量，提升销售规模。
• 苏宁拼购优势：拥有优质供应链和零售生态支持，SKU丰富，用户活跃度高。

风险提示

• 市场系统性风险：电商板块高弹性，易受宏观经济波动影响。
• 全渠道融合不及预期：线下业务拓展受阻，可能影响整体战略。
• 战略执行不一致：管理层对转型方向存在分歧，可能导致扩张阻力。

重要声明

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