20131121-中投证券-平安转债投资价值分析_建议网下申购_14页_2mb

固定收益市场分析与平安转债投资价值总结

核心内容

中国平安于2013年11月22日发行260亿元的可转债，期限为6年，无担保，评级为AAA。该转债的发行方式包括原股东优先配售、网下和网上申购，优先配售比例为5.432元/股。转股价为41.33元/股，可转股期为发行6个月后，即2014年5月23日至2019年11月22日。

主要观点

• 发行条款分析：

  • 债底较低，按银行间次级债的到期收益率折现后，纯债价值在81元左右。
  • 未设置回售条款，回售保护较差。
  • 转股价格与正股价格价外程度为1.33%，若全部转股，对总股本的摊薄程度为7.95%，对A股股本的摊薄程度为13.14%。

• 基本面分析：

  • 综合化金融平台：中国平安是综合化金融集团，涵盖保险、银行和投资业务，经营亮点在于交叉销售和平台共享。
  • 寿险端：寿险市场份额较高，主要依赖个险渠道，受银保渠道影响较小。传统险占比较低，对定价利率放开的敏感性低于同业。
  • 产险端：保费增速高于同业，但综合成本率上升，电销渠道的高占比导致赔付率上升，车险费率市场化可能压制行业保费增长。
  • 银行端：银行业绩有所改善，净息差回升，但资本充足率和不良率仍需关注，拨备计提可能影响未来业绩。
  • 保险投资端：投资收益率呈上升趋势，偿付能力充足率较低，本次转债发行有助于提升偿付能力充足率至181%。

关键信息

转债基本信息

• 发行规模：260亿元
• 期限：6年（2013/11/22-2019/11/22）
• 发行方式：原股东优先配售、网下、网上申购
• 配售比例：5.432元/股
• 发行日期：2013/11/22
• 可转股期：2014/5/23-2019/11/22
• 评级状况：AAA（大公国际）
• 担保情况：无担保
• 转股价格：41.33元/股

发行安排

投资价值分析

• 估值：预计转债上市价格在103-105元之间。
• 定价方法：
  • 内置期权二叉树法：理论价格在103-106元之间。
  • 转股溢价率法：预计上市价格在103-105元之间。
• 申购建议：
  • 建议原股东参与优先配售，预计配售比例为35%-40%。
  • 预计中签率在1.39%-1.85%之间，网下申购收益率约为0.32%，7天年化收益率约为16.89%。
  • 建议投资者参与网下申购，因预期收益较高，且正股价格存在冲高回落风险。

风险提示

• A股市场大幅下跌
• 中签率低于预期

投资评级

• 评分范围为0-5分，0.25分为基本划分区间，最高为5分。
• 评分以主体信用为主，债券条款为辅，结合公司行业现状、公司治理和财务状况进行分析。

研究团队

• 何欣：CFA，中投证券研究总部债券首席分析师
• 黄伟平：中投证券研究总部债券分析师，经济学硕士，管理学学士
• 覃圣尧：中投证券研究总部债券分析师，经济学硕士，具有3年债券评估和研究经验

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