20220626-国金证券-快手-W-01024.HK-广告+电商双轮驱动_降本增效盈利水平提升_31页_4mb

快手-W(01024.HK) 买入 (首次评级) 总结

核心内容概述

快手作为短视频与直播电商领域的领先平台，正通过广告与电商双轮驱动，推动盈利水平提升。公司已构建“高粘性社区生态—线上营销—电商”的商业化闭环，同时优化组织架构，提升变现效率。在广告业务方面，快手与抖音的差距持续缩小，内循环广告需求增长显著。直播电商则依托“信任电商”模式，具有更高的复购率和用户粘性，未来有望进一步提升货币化率。直播打赏业务受新规影响有限，预计保持平稳发展。

主要观点

1. 商业化加速，收入与利润双提升

• 商业化闭环：快手以短视频为基础，构建了“社区生态—线上营销—电商”的闭环，促进广告与直播电商协同发展。
• 组织架构调整：从职能制转向事业部制，提升各业务条线的效率，推动广告与电商业务加速发展。
• 盈利改善：随着收入结构优化、销售费用率下降，公司综合毛利率有望提升，盈利水平改善。

2. 广告业务：与抖音差距缩小，内循环广告推动增长

• 市场份额提升：19年至21年，快手广告市场份额从10.3%提升至16.6%，短视频广告成为重要增长点。
• 广告价值提升：快手广告主数量增长，单用户广告价值与抖音差距缩小，广告转化率持续优化。
• 内循环广告需求上升：快手电商通过品牌与快品牌策略，提升广告需求，推动广告业务增长。

3. 直播电商：信任电商模式具备优势，复购率与转化率提升

• 信任电商模式：以用户为核心，强调内容与社交，提升复购率与用户粘性，对比抖音具有更高复购率。
• GMV增长逻辑：通过“产品—流量—社区”信任闭环，提升用户转化率和购买频次，推动GMV增长。
• 货币化率提升：当前货币化率约1.1%，随着商家激励退坡及平台优化，有望逐步提升。

4. 直播打赏：新规影响有限，业务发展稳定

• 新规影响：禁止未成年人打赏、取消榜单、限制高峰时段连麦PK次数，对付费人数与ARPPU有一定影响，但预计影响有限。
• 业务平稳发展：快手以普惠模式推进，不依赖单用户高打赏，预计2022-2024年直播打赏收入保持温和增长。

关键信息

财务预测

• 2022-2024年营收：预计为939.1亿/1160.1亿/1357.5亿元，同比增长15.8%/23.5%/17.0%。
• 2022-2024年归母净利润：预计为-206亿/-167亿/-62亿元，亏损持续收窄。
• 目标市值与价格：使用SOTP法，给予2022年目标市值4923亿港元，对应目标价115.20港元。

营收结构

• 直播打赏收入：预计2022-2024年为327.1亿/339.8亿/351.1亿元，同比增长5.5%/3.9%/3.3%。
• 线上营销服务收入：预计2022-2024年为516.9亿/698.4亿/859.2亿元，同比增长21.2%/35.1%/23.0%。
• 其他业务收入（含电商）：预计2022-2024年为95.0亿/122.1亿/147.2亿元，同比增长15.8%/23.5%/17.0%。

盈利指标

• 毛利率：预计2022-2024年为43.4%/46.5%/49.2%，持续优化。
• 费用率：销售费用率预计下降至35.1%，管理与研发费用率分别降至3.5%与15.3%。
• 经调整净利润：预计2022-2024年为-62亿/-167亿/-206亿元，亏损幅度逐步收窄。

风险提示

• 政策风险：直播及短视频行业政策监管趋严，可能影响广告和直播打赏业务。
• 用户增长不及预期：若用户增长放缓，可能影响广告和电商收入。
• 商业化不及预期：若广告和电商变现效率不足，可能影响盈利水平。
• 主播及内容创作者流失：影响直播打赏和电商内容生态。
• 内容合规及版权风险：需持续关注内容质量与合规性。
• 数据统计误差：可能影响财务预测的准确性。

重要数据对比

结论

快手凭借其高粘性社区生态与“信任电商”模式，正逐步实现商业化闭环，推动收入与盈利双提升。广告业务与抖音差距缩小，内循环广告需求增长显著；直播电商具备高复购率与用户粘性优势，货币化率有望提升；直播打赏受新规影响有限，预计保持平稳发展。整体来看，快手具备较强的增长潜力，首次评级为“买入”。