20220408-国元证券-抢跑的时钟_超级平坦的美债收益率曲线_7页_1mb

美债收益率曲线分析总结

核心内容

当前美国美债收益率曲线呈现超级平坦的形态，这一现象主要由流动性过度收紧引起。短期收益率代表市场流动性状况，长期收益率反映经济预期，因此，期限利差（如10Y-3M或10Y-2Y）是经济基本面远期预期的体现。

主要观点

1. 期限利差与流动性关系

   • 大多数美债期限利差跟随流动性变化，流动性宽松时利差走阔，收紧时利差收窄。
   • 当流动性收紧时，市场对经济基本面的悲观预期会增强，从而推高长端收益率，导致利差收窄。

2. 当前曲线倒挂的特殊性

   • 本次美债收益率曲线倒挂非常提前，在首次加息仅12天后就出现，与以往至少9个月的时滞不同。
   • 这种提前倒挂意味着市场对未来经济的担忧已提前显现，但经济衰退的预期尚未在短期内兑现。

3. 预期管理的作用

   • 有效的预期管理使得市场对加息和缩表的反应更为有序，导致3M-10Y利差不跌反升。
   • 这种预期管理缓解了短期利率上升的压力，但也压缩了长期利率的上升空间。

4. 经济基本面与衰退预期

   • 尽管当前美债曲线倒挂，但美国经济基本面今年仍可能保持稳健，尤其是私人消费和投资仍高于历史均值。
   • 但若加息持续至明年，经济可能面临下行压力，衰退风险或将逐步显现。

5. 收益率曲线的未来走势

   • 当前收益率曲线的平坦程度已price-in较高利率环境，只有利率回落，曲线才能重新走阔。
   • 2022年预计加息6次，配合缩表计划，10Y美债收益率未必能回到2018年底的高点。

6. 市场预期与实际经济的脱节

   • 当前10-3M利差仍处于历史中位数，而10-2Y利差已倒挂，表明市场对经济衰退的预期尚未完全反映在短期利率上。
   • 近端远期利差与远端利差的背离表明市场并不认为美联储会立即对未来的经济衰退做出反应。

关键信息

• 加息计划：美联储预计2022年加息7次，2023年再加息3-4次，强化了流动性收紧的预期。
• 缩表规模：未来每月缩表计划几乎是上一轮的两倍，将进一步推高长端收益率。
• 经济数据：
  • 2022年PCE通胀预测上调至4.3%，表明通胀压力依然存在。
  • 暂时性失业人数逐月递减，显示就业市场正在恢复。
  • 私人消费和投资对经济的拉动率仍高于历史均值，经济基本面相对稳固。
• 风险提示：
  • 货币政策超预期（如加息或缩表力度加大）
  • 经济复苏超预期（如通胀回落或就业市场改善速度加快）

主要数据

结论

美国当前的收益率曲线平坦是流动性过度收紧的结果，而非经济基本面直接恶化。虽然曲线倒挂通常被视为经济衰退的信号，但本次倒挂的预警时间过早，表明市场对未来经济的担忧已提前释放，而实际经济衰退可能在明年才会显现。因此，投资者不应过早担忧美国经济衰退，但需关注未来加息与缩表对利率环境的进一步影响。

投资建议

• 风险偏好：美国经济基本面和资产风格仍为risk-on。
• 长期利率空间有限：10Y美债收益率剩余上升空间较小，可能无法回到2018年底高点。
• 投资策略：需关注加息节奏与缩表力度，警惕收益率曲线进一步倒挂的风险。

报告作者

• 分析师：杨为徽、孟子君
• 执业证书编号：S0020521060001、S0020521120001
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