深度报告-20220108-天风证券-兔宝宝-002043.SZ-低估值板材龙头_渠道升级开启新征程_24页_3mb

报告摘要

兔宝宝（002043）总结

核心内容

兔宝宝是中国传统板材行业龙头，自1992年成立以来，持续深耕环保板材领域，逐步向上下游产业链延伸。公司于2005年在深交所上市，2010年开始尝试OEM轻资产模式，2018年后全面导入“易装”模式，加速布局家居定制成品市场，并通过收购青岛裕丰汉唐，切入地产商大B渠道，实现“零售+工程”双轮驱动战略。

公司当前市值对应22-23年估值水平为10.91/9.02倍，分红率提升，有助于提升长期投资价值。预计2021-2023年公司归母净利润分别为7.6/7.9/9.6亿元，未来三年扣非业绩复合增速为20.5%。我们给予公司“买入”评级，目标价为17.02元。

主要观点

易装模式：通过提供一站式解决方案，将环保板材延伸至成品家居市场，从柜体加工逐步扩展至五金等配套产品销售，提升客单价和整体收入。
渠道下沉：公司通过开设专卖店、优化渠道结构，实现收入快速增长，2019年后收入改善明显。
收购裕丰汉唐：进一步加强工程端业务，提升大B渠道的市场份额，增强产业协同效应。
环保产品优势：公司持续推出低甲醛、无醛级环保板材，提升产品附加值和市场竞争力。
财务表现：公司现金流表现优异，营收和净利润均呈现增长趋势，且未来盈利预测乐观。

关键信息

公司发展历程

1992年成立，2005年上市，2010年转型OEM轻资产模式，2017年提出“全屋定制”理念，2018年进入易装1.0时代，2020年提出“万家易装社区店”计划。

易装模式

服务流程：由总部统一输出标准化柜体结构，经销商负责设计和安装服务。
优势：易选材、易设计、易加工、易服务，提升终端客户体验。
盈利模式：通过板材、辅料、配套产品销售收益和品牌使用费实现盈利。

裕丰汉唐

2019年收购70%股权，2021年完成剩余25%股权收购，持股比例达95%。
旗下品牌“优菲”拥有四大生产基地，年产能达55万套，预计2022年产能达85万套。
与多家地产客户签订战略合作，2021年H1万科占比达45.74%，其他地产客户占比逐渐提升。

盈利预测

2021-2023年：
- 装饰材料业务收入分别为5971.9/7763.5/9704.4百万元，增速分别为45.0%/30.0%/25.0%，毛利率分别为10.2%/10.6%/10.7%。
- 柜类产品收入分别为2638.2/3034.0/3601.1百万元，增速分别为63.9%/15.0%/18.7%，毛利率分别为26.0%/26.3%/26.3%。
- 地板业务收入分别为418.1/522.7/627.2百万元，增速分别为30.0%/25.0%/20.0%，毛利率分别为26.2%/26.4%/26.4%。
- 木门业务收入分别为48.8/52.7/56.9百万元，增速分别为8.0%/8.0%/8.0%，毛利率稳定在13.8%。
- 品牌使用费收入分别为259.2/269.5百万元，增速为4.0%，毛利率保持98.5%。