20221122-天风证券-腾讯控股-00700.HK-盈利修复趋势再度确认__资本回报率优秀__中期风险收益比高_17页_1mb

腾讯控股（00700）分析总结

核心内容概述

腾讯控股在2022年第三季度（22Q3）整体业绩表现稳健，Non-IFRS净利润结束4个季度的同比下滑，重回增长轨道。公司通过业务精简化、成本效益措施以及分占联合营公司盈利，实现了利润率的显著改善。同时，视频号和微信广告业务表现出强劲复苏，金融科技及企业服务板块也实现了毛利率的恢复。整体来看，腾讯的盈利修复趋势再次确认，中期风险收益比具有吸引力。

主要观点

• 收入表现：22Q3总收入为1401亿元，同比-1.6%，环比+4.5%，基本符合预期。Non-IFRS净利润为323亿元，同比+2%，环比+15%，大幅超市场预期。
• 广告业务：广告收入同比降幅收窄至-5%，环比增长15%。视频号商业化进展迅速，预计在22Q4实现广告收入同比转正。视频号小店功能不断完善，直播电商生态建设加速。
• 游戏业务：22Q3游戏收入同比-3%，环比+2%。国内游戏收入受基数影响承压，但海外游戏收入同比增长3%。管理层调整游戏开发策略，储备充足，预计23-24年游戏业务将逐步恢复增长。
• 金融科技及企业服务：收入温和复苏，毛利率恢复至21%。金融业务合规化推进，有望通过增值服务进一步释放增长动能。
• 股东回报：腾讯通过现金分红、股份派发及回购三种方式回报股东，中性估算未来12个月股东回报率约为7.3%，未来6个月约为6.7%，已高于恒指预测股息率。
• 估值与投资建议：当前股价对应2022-2024年预测PE分别为21x / 18x / 15x，估值处于历史相对底部。基于SOTP方法，目标价为416港元，维持“买入”评级。

关键信息

1. 财务表现

• 收入：22Q3收入为1401亿元，与彭博预期基本一致。
• Non-IFRS净利润：323亿元，同比+2%，环比+15%，大幅超市场预期。
• 毛利率：22Q3整体毛利率为44.2%，环比+1.1pct，改善好于预期。
• 广告毛利率：22Q3广告毛利率为46.34%，环比+5.7pct，复苏明显。
• 经营费用率：22Q3经营费用率为24.0%，环比-1.5pct，表现优于预期。
• 自由现金流：22Q3自由现金流为276亿元，环比改善。

2. 游戏业务

• 国内游戏收入：22Q3同比下降7%，环比下降2%，受基数影响较大。
• 海外游戏收入：22Q3同比增长3%，环比增长9%，表现更具韧性。
• 供给端：11月获得70款游戏版号，包括《合金弹头：觉醒》，表明版号发放趋于正常化。
• 新游戏：《王者荣耀世界》、《代号：破晓》等新游即将上线，有望带动收入增长。
• 未来展望：23-24年，国内宏观消费及海外高通胀影响将逐步缓解，游戏业务有望恢复增长。

3. 广告业务

• 视频号变现：上线原生广告、视频号小店及直播加热功能，完善电商闭环。
• 广告复苏：22Q3广告收入同比-5%，环比+15%，超市场预期。
• 视频号激励政策：22Q4“双十一”期间，视频号提供流量奖励、曝光机会等激励措施，推动广告增长。
• 未来增长：预计视频号广告收入将实现跨量级增长，直播电商生态有望带来新的增长点。

4. 金融科技及企业服务

• 收入表现：22Q3收入同比增长4%，毛利率恢复至21%。
• 业务发展：商业支付金额实现双位数增长，企业服务毛利率同比提升，专注自研产品。
• 牌照进展：公司正推进金融控股公司牌照申请，合规化将推动金融业务进一步释放增长动能。

5. 股东资本回报

• 回报方式：现金分红、特别股份分派、回购。
• 美团股份分派：派发9.6亿股美团股份，价值约1537亿港元，腾讯持股比例降至0.98%。
• 未来回报：假设未来12个月回购60/90/120次，预计回报分别为1900/2005/2110亿港元，对应资本回报率6.9%/7.3%/7.7%。
• 投资组合：公司投资组合价值较高，预计未来将有序退出成熟投资，为股东兑现回报。

风险提示

1. 国内游戏版号获取可能影响新游戏发行。
2. 广告业务增长可能受宏观经济环境影响。
3. 金融业务存在一定的监管风险。
4. 大股东减持截止时间尚不明确。

投资建议

• 短期：22Q4视频号有望推动广告收入转正，游戏业务仍需观察拐点。
• 中期：2023-2024年，游戏业务、广告变现及金融业务有望逐步复苏，推动收入和利润增长。
• 估值：当前估值处于历史相对底部，目标价416港元，对应2023/2024年预测PE为25x / 22x，维持“买入”评级。

总结

腾讯控股在2022Q3展现出盈利修复趋势，Non-IFRS净利润实现增长，广告和金融科技业务表现强劲。公司通过聚焦核心业务、优化成本结构、完善视频号变现能力，增强了股东回报吸引力。尽管短期面临游戏市场过渡性挑战及宏观经济波动，但中长期增长潜力依然显著。当前估值处于低位，具备较高的风险收益比，建议关注其未来业绩复苏及业务拓展机会。