【中信建投】风电行业1月月度报告：风电重资产环节产能利用率提升，带来多大程度盈利修复

风电行业2025年重点分析总结

核心观点

本报告重点推荐主机和海风板块。风机行业具备供给侧和需求侧双重积极变化，主要体现在价格稳定与成本下降、招投标规则优化、出海订单增长带来的盈利修复。海风板块因其高成长性及远期空间，成为重点关注对象。同时，报告还对铸件和塔筒等重资产环节的盈利修复进行了专题分析。

专题研究①：风电重资产环节产能利用率提升，带来盈利修复

铸件行业

• 盈亏平衡产能利用率：约49%（不同企业略有差异）。
• 不同产能利用率下的单吨净利：
  • 30%：-1414元/吨
  • 50%：32元/吨（接近盈亏平衡）
  • 70%：651元/吨
  • 100%：1116元/吨
• 盈利弹性测算：
  • 日月股份：2025年单吨净利预计为946元/吨，相比2024年E723元/吨，提升31%。
  • 金雷股份：在67%产能利用率下，预计2025年铸件业务盈亏平衡。
• 价格弹性：2025年铸件环节具备价格上涨弹性，预计价格上涨1%将带动日月股份利润增长约0.6亿元，金雷股份增长约0.1亿元，时代新材增长约1亿元。

塔筒行业

• 盈亏平衡产能利用率：约21%（不同企业略有差异）。
• 不同产能利用率下的单吨净利：
  • 10%：-1162元/吨
  • 20%：-31元/吨（接近盈亏平衡）
  • 50%：648元/吨
  • 100%：874元/吨
• 盈利弹性测算：
  • 天顺风能：2025年单吨净利预计提升至1119元/吨，相比2024年E-1908元/吨，大幅改善。
  • 海力风电：2025年单吨净利预计为511元/吨，相比2024年E-119元/吨，显著回升。

专题研究②：持续看好海风高成长性，当前低位建议重点关注

海风2024年回顾

• 并网体量：约6GW，其中海南、山东、浙江并网量较大。
• 板块表现：海风指数下跌12.8%，远低于风电指数（-1.8%）。
• 主要影响因素：海风装机未达预期、板块催化不足、其他环节盈利变化。

海风2025年展望

• 新增并网规模：预计12-15GW，其中15GW项目已进行风机招标/定标，12GW项目已进行海缆招标。
• 重点区域：广东、山东、浙江、江苏招标最多，合计推进体量15GW。
• 受益企业：东缆、中天、亨通、天顺、海力等企业因属地优势受益。

海风估值

• 当前PE估值：普遍低于20X，部分公司如东缆、大金重工具备较高业绩保障。
• 未来提升空间：20X为较公允估值水平，未来有望因出口和深远海政策提升。

海风投资框架

• EPS：关注2025年业绩确定性及招标情况，如青洲五七、帆石一二等项目。
• PE：20X为行业估值水平，未来可能因出口和深远海政策提升。
• 股价预期：已部分反映海外订单和深远海政策预期，未来若政策落地，有望进一步上涨。

专题研究③：风机是供给侧与需求侧均有积极变化的板块

供给侧变化

• 价格战缓和：2024年10月，12家主机厂签署自律公约，报价不低于成本价。
• 技术优化：部分主机厂技术路线切换（如金风从半直驱转向双馈），带来成本下降。
• 降本增效：主机厂每年实现8-10%的降本幅度，推动毛利率修复。

需求侧变化

• 招投标规则优化：业主更注重风机品质，减少价格竞争。
• 出海需求增长：2024年五家主机企业海外新增订单预计13-14GW，毛利率高于国内。
• 海外订单对业绩的贡献：1GW海外订单相当于4GW国内陆风订单的利润，未来出海订单将带来显著业绩增量。

2025年盈利改善预期

• 毛利率修复：2024年部分主机企业毛利率明显改善，2025年预计继续修复。
• 出海订单上量：2025年海外订单增长将推动毛利率提升，行业迎来盈利拐点。

产业链数据：2024年行业招标、装机高景气

全球风电装机预测

• CAGR：2024-2030年全球风电装机CAGR为15%，其中国内海风CAGR为25%，海外海风为33%。
• 产业链增长点：海缆、塔筒桩基环节未来增速较快，是产业链中产值最大、增长潜力最大的方向。

2024年招标情况

• 风机招标：2024年新增风机招标约119.02GW，同比增长102.11%。
• 海缆招标：2024年新增海缆招标约12GW，已进行定标。
• 海风项目进展：2024年并网海风项目约6GW，部分项目因审批、航道等问题延后。

投资建议

重点推荐

• 主机板块：运达股份、三一重能、明阳智能、金风科技。
• 海风板块：东方电缆、中天科技、天顺风能、大金重工、海力风电、泰胜风能。
• 零部件板块：日月股份、金雷股份、时代新材，具备价格弹性。

风险提示

• 海风项目审批、航道等地方性问题可能影响装机进度。
• 海外政策及订单获取存在不确定性。
• 产业链价格波动及成本变化可能影响盈利修复幅度。

结论

2025年风电行业将经历产能利用率提升带来的盈利修复，尤其是海风和主机板块。随着招标景气度提升、出口订单增加及深远海政策推动，行业有望迎来业绩与估值的双重提升。建议重点关注具备高成长性、低估值及良好订单保障的公司，如海缆、塔筒、主机及零部件企业。