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天工国际（0826.HK）总结

核心内容

天工国际是一家深耕实业四十年的工模具钢细分领域龙头企业，专注于高速钢、模具钢、切削工具和钛合金生产制造。公司具备20万吨模具钢、5万吨高速钢、3亿支切削工具及5000吨钛合金年产能，2019年高速钢销量世界第一，模具钢销量国内第一、世界第二。

主要观点

• 市场地位稳固：公司是全球工模具钢市场的主要参与者之一，2019年市场占有率提升至9.6%，CR3达27%。
• 盈利增长显著：公司归母净利自2016年起连续四年保持50%以上增长，2020-2022年预计归母净利分别为5.45亿元、6.65亿元和8.44亿元，同比增速分别为38%、22%和27%。
• 技术与成本优势：公司在模具钢和高速钢方面具有显著的技术和成本优势，尤其在高端产品如热作模具钢H13上，性能优于国内外标准。
• 未来增长点明确：公司正通过粉末冶金生产线和泰国切削工具厂的建设，拓展高端市场，提升全球市场份额。
• 估值相对较低：公司PE和PB均低于可比公司，存在估值提升空间。

关键信息

公司概况

• 总股本：25.65亿股
• 流通股本：25.65亿股
• 市价：3.19港元
• 市值：82.08亿港元
• 流通市值：82.08亿港元

投资要点

• 产品结构升级：模具钢和高速钢贡献约80%毛利，2019年单位毛利显著增长。
• 市场拓展：公司通过粉末冶金生产线和泰国工厂拓展国际市场，提升竞争力。
• 行业前景：全球电动工具市场存在缺口，预计2024年无绳类电动工具占比达56%，带动切削工具需求。

未来增长点

• 粉末冶金：预计2021年底产能达5000吨，可带来13.5亿元营收和6.5亿元毛利增长。
• 切削工具需求增长：泰国工厂年产能4800万件，预计可带来2880万元毛利增长，后期有望进一步提升。
• 市场份额提升：公司正通过进口替代和对外扩张，进一步提升全球市场份额。

投资建议

• 评级：买入（首次）
• EPS预测：2020年0.21元，2021年0.26元，2022年0.33元
• PE预测：2020年13倍，2021年11倍，2022年8倍

风险提示

• 原材料价格波动：公司合金成本占比高，原材料价格波动可能影响盈利。
• 产能释放不及预期：粉末冶金生产线投产及销售情况可能影响预期收益。
• 贸易争端：公司出口业务受贸易争端影响。

产品结构与市场分析

模具钢

• 定义及分类：模具钢用于制造冷冲模、热锻模、压铸模等模具，按用途分为冷作模具钢和热作模具钢。
• 供给及需求：供给集中度高，需求主要来自汽车、家电及电子行业，预计2020年国内模具钢总需求约68万吨。
• 市场地位：2019年国内第一、全球第二，CR5达97.3%。

高速钢

• 定义及分类：高速钢具有高硬度、高耐磨性和高耐热性，按合金元素分类和制造方法分为多种。
• 供给及需求：供给较少且集中，需求主要来自金属切削工具行业。
• 市场地位：2019年全球销量第一，CR2为43.6%。

粉末冶金

• 技术优势：公司是国内首家实现粉末冶金规模化生产的厂商，具备热等静压、喷射成形、垂直浇注等工艺。
• 产能规划：一期产能2000吨，二期设计产能3000吨，预计2021年底总产能达5000吨。

切削工具

• 市场拓展：泰国高度自动化切削工具厂投产，年产能达4800万件，可扩展至1亿件。
• 毛利率提升：2020年上半年毛利率提升至20.2%，预计未来进一步提升。

钛合金

• 产品形态：公司从坯材向成材升级，拓展棒材、丝材等形态，应用于医疗器械、家电等领域。
• 市场拓展：公司钛合金国内排名第三，但受限于外资股东，无法进入军工市场。

盈利预测与估值

盈利预测

估值分析

• PE（TTM）：2020年16.4倍，2021年13倍，2022年11倍
• PB（LF）：2020年1.5倍，低于可比公司
• 可比公司：ST抚钢、广大特材、久立特材、中信特钢、永兴材料

总结

天工国际作为工模具钢细分领域龙头，凭借技术优势和成本控制，实现连续四年高增长。公司正通过粉末冶金和海外工厂建设，进一步拓展高端市场，提升全球市场份额。尽管面临原材料波动和贸易争端等风险，但其市场地位和盈利能力有望持续增强，未来成长空间广阔，首次覆盖给予“买入”评级。