20161230-广发证券-万洲国际-00288.HK-全球肉制品行业龙头_看好双汇肉制品放量贡献业绩_34页_2mb

万洲国际（0288.HK）详细总结

核心内容概述

万洲国际是全球肉制品行业的龙头企业，旗下拥有双汇发展和史密斯菲尔德两大核心业务。公司通过中美协同作用，实现全球业务布局，并在2014年成功港股上市，目前管理层持股比例为36%，经营动力充足。2015年公司实现营业收入212.47亿美元，营业利润15.57亿美元，其中中国分部贡献33.4%的营收和52.1%的利润，美国分部贡献60.1%的营收和44.7%的利润。肉制品加工业务是公司利润的主要来源，占总利润的96.3%。

主要观点

1. 全球肉制品行业龙头，管理层控股经营动力充足

• 万洲国际通过垂直一体化模式，实现了生猪养殖、屠宰及肉制品加工的全产业链覆盖。
• 史密斯菲尔德是美国最大的猪肉食品企业，双汇发展是中国肉制品行业龙头。
• 公司股权多次演变后，管理层实现控股，经营动力充足。
• 公司2016-2018年EPS预计分别为0.48、0.54、0.58港元，对应PE分别为12.8X、11.4X、10.8X，首次覆盖给予买入评级。

2. 美国猪价低位利好屠宰龙头，史密斯菲尔德屠宰业务高速增长

• 美国猪肉产能持续提升，猪价保持低位，有利于屠宰企业量利齐升。
• 史密斯菲尔德2016年上半年屠宰量同比增长9.5倍，预计全年利润翻倍，2017年增速超10%。
• 屠宰行业集中度高，龙头企业具备成本优势，低位猪价带动利润增长。
• 美国肉制品消费总量平稳，低温肉制品需求上升，单位利润有望提升。

3. 中国低温肉制品是消费升级方向，看好双汇低温肉制品放量

• 中国低温肉制品仅占肉制品总量的33%，与欧美日本差距较大，是未来消费升级方向。
• 随着猪价稳中有降，低温肉制品需求增长，双汇通过冷链布局和产品结构调整，有望实现低温肉制品放量。
• 双汇品牌力强，第一提及率远高于竞争对手，具备市场优势。
• 双汇在渠道拓展与下沉方面具有明显优势，未来低温肉制品增长潜力大。

关键信息

美国市场

• 美国是全球第二大猪肉生产国，猪肉产量持续增长，2015年产量创历史新高。
• 屠宰行业集中度高，前四大企业市占率64%，头部企业具备显著成本优势。
• 史密斯菲尔德是美国最大的猪肉出口商，生鲜猪肉出口占美国出口中国猪肉总量的97%。
• 美国生猪养殖行业CR4为28%，集中度较低，未来有望进一步提升。

中国市场

• 中国能繁母猪存栏量处于低位但下降速度放缓，预计2017年猪肉价格稳中有降。
• 中国屠宰行业集中度较低，前四企业市占率仅7.59%，龙头企业有较大提升空间。
• 双汇在肉制品行业中市占率领先，品牌知名度高，低温肉制品是其重点发展方向。

公司业务结构

• 生猪养殖、屠宰和肉制品加工业务构成公司核心业务，其中肉制品加工业务贡献超九成利润。
• 公司通过并购和整合，实现产业链垂直一体化，提高市场竞争力。
• 双汇物流具备强大的运输能力，保障供应链稳定，支持低温肉制品销售。

投资建议

• 预计2016-2018年公司EPS分别为0.062、0.070、0.074美元，折合港元后分别为0.48、0.54、0.58港元，增速分别为16.4%、12.3%、5.7%。
• 对应12月30日H股6.22港元的收盘价，PE分别为12.8X、11.4X、10.8X，PB为1.73。
• 首次覆盖给予买入评级。

风险提示

• 美国与中国猪肉价格波动。
• 双汇低温肉制品销售不及预期。
• 经济增速下滑超预期。
• 食品安全问题。
• 港股与A股市场环境差异。
• 人民币与港元汇兑风险。