2017-凯迪生态--生物质系列报告之四：全面开启清洁能源战略，重组诞生生物质能为核心的行业领军企业_34页-2mb

凯迪电力 (000939) 生物质系列报告之四总结

核心内容

凯迪电力（000939）通过重大资产重组，全面开启清洁能源战略，成为生物质能为核心的行业领军企业，并上调评级至“买入”。公司拟向阳光凯迪等15名交易对方发行股份及支付现金，收购其持有的生物质发电、水电、风电及林地资产，交易定价为68.5亿元，其中现金对价为37.1亿元，股份对价为31.4亿元。同时，公司计划募集不超过19.6亿元的配套资金，用于支付现金对价和补充标的资产运营资金。

主要观点

• 低PB注资：注入资产平均PB估值为1.2倍，显著低于行业平均2.7倍，为公司带来显著的估值提升空间。
• 生物质能潜力巨大：生物质能是全球第一可再生能源，占我国清洁能源资源储量的54.5%，预计2020年占比将达30%，超过光伏和风电总和，迎来快速发展机遇期。
• 技术创新与运营模式升级：公司通过自主研发的高温超高压循环流化床锅炉技术，实现发电效率提升28.8%，并率先步入FL3.0时代，实现燃料收集与电厂运营的标准化、信息化和可复制性。
• 林地资源战略价值高：公司拥有1018.7万亩林地资源，具备丰富的生物质燃料储备，未来可支撑生物质发电业务的规模化扩张。
• 生物质合成油前景广阔：公司已掌握先进的生物质合成油技术，具备全球领先地位，未来有望实现生物质合成油的产业化突破。

关键信息

重组细节

• 交易标的：包括87家生物质电厂、5家风电厂、2家水电厂及58家林业公司，合计154家公司。
• 交易定价：68.5亿元，其中现金对价37.1亿元，股份对价31.4亿元。
• 配套融资：不超过19.6亿元，用于支付现金对价和补充运营资金。

资产注入后的业务布局

• 生物质发电：注入后，公司拥有111家生物质电厂，预计2014-2016年复合增速超50%。
• 林地资源：1018.7万亩林地资源，其中847.9万亩已取得林权证，具备丰富的生物质燃料储备。
• 其他清洁能源业务：包括风力发电、水力发电、页岩气和煤制天然气，形成完整的清洁能源业务平台。

盈利预测

• 2014年：每股收益0.27元，对应PE为28倍。
• 2015年：每股收益0.38元，对应PE为20倍。
• 备考预测（考虑重组）：2015年每股收益0.50元，对应PE为15倍，显著低于可比公司。

投资要点

• 行业地位提升：公司成为全国生物质电厂布局最广、项目建设点最多的公司，巩固国内生物质发电龙头地位。
• 技术与模式创新：公司通过技术创新和运营模式创新，实现生物质发电的规模化发展。
• 资源协同效应：林地资源为生物质发电提供稳定的燃料供应，形成上下游协同效应。
• 政策支持：国家碳减排承诺及可再生能源发展规划，为生物质能行业带来发展机遇。
• 估值重估：公司价值明显需要被重估，特别是在生物质合成油和林地资源开发方面。

有别于大众的认识

• 生物质能的重要性：生物质能在全球可再生能源中占比最高，是替代化石能源的最优选择。
• 政策与市场前景：生物质能行业因政策支持和市场需求，将进入高速发展期。
• 公司平台价值：公司具备多个清洁能源领域的技术储备和产业布局，未来成长空间巨大。

股价表现的催化剂

• 电量超预期
• 生物质电价上调
• 碳排放交易
• 生物质油政策支持与外延合作

核心风险提示

• 政策不确定性：碳排放交易和生物质能发展规划可能面临政策变化。
• 技术产业化风险：生物质合成油等新兴技术可能在产业化过程中遇到挑战。
• 市场拓展风险：生物质发电业务的规模化扩张可能面临市场竞争和资源获取问题。

图表目录

• 图1：公司致力于成为以生物质为核心的最具价值清洁能源平台公司
• 图2：碳排放下降，非化石能源占比提升
• 图3：2012年全球非化石能源占比
• 图4：2013年我国非化石能源占比
• 图5：生物质能是全球第一可再生能源
• 图6：生物质能是我国可收集资源量最多的清洁能源
• 图7：生物质能是我国2020年可再生能源规划的最主要能源
• 图8：技术和运营模式创新促进丰富资源转化为生物质电厂的快速规模化
• 图9：二代电厂投产后盈利能力大幅好转
• 图10：历代生物质发电发展示意图
• 图11：燃料收集体系2.0版本
• 图12：在建及未建电厂区域分布
• 图13：生物质电厂建设与投产规划
• 图14：考虑集团电厂注入下公司生物质发电收入预测
• 图15：公司主要林地树种
• 图16：林地资源区域分布情况
• 图17：每年新增、现有存量林业量及可以保障家数情况
• 图18：阳光公司2014年、2015年实现收入结构预测
• 图19：我国及挪威等林业发达国家每亩森林蓄积量对比图
• 图20：全球生物柴油产量
• 图21：风电厂和水电厂目前构成情况
• 图22：风电厂和水电厂2014-2019建设进度
• 图23：2014及2015年经营情况预测

表格目录

• 表1：发行前后股权结构变化情况
• 表2：注入资产价值评估情况
• 表3：注入资产估值优势非常明显
• 表4：我国2020年可再生能源远期规划
• 表5：不同效率生物质电厂度电燃耗
• 表6：技术创新下新电厂盈利提升潜力巨大
• 表7：FL3.0下燃料收集及电厂运营模式真正具备可复制性
• 表8：注入生物质电厂情况
• 表9：林业资产分类及用途
• 表10：公司林业资产蓄积量丰富
• 表11：盈利预测表
• 表12：毛利拆分表
• 表13：可比公司相对估值