建筑装饰行业建筑央企专题报告之二：建筑央企收入增长的确定性有多高？-20220125-光大证券-19页_1mb

建筑央企收入增长的确定性分析

核心内容

本报告探讨了建筑央企在行业中的收入增长确定性，重点从订单及收入角度分析了建筑央企市场份额提升趋势及其未来增长潜力。

主要观点

• 建筑业韧性较强：尽管固定资产投资增速放缓，但建筑业的新签订单和总产值仍保持较强韧性，主要受益于多元需求如制造业投资、城市更新及环境治理等。
• 央企市占率持续提升：2011年至2021年H1，8家建筑央企新签合同额市占率由23.8%提升至40.14%，且提升趋势加速。其收入市占率虽较低，但近年来显著提速，预计未来五年内收入总额将翻倍。
• 央企竞争优势显著：央企在融资成本、运营效率、人才吸引力、资质和技术实力等方面均优于地方国企和民企，是其市占率提升的重要驱动力。
• 政策推动行业合规化：政府持续规范投资行为和招投标模式，打破区域壁垒，有利于大型央企业务布局，进一步提升其市场份额。
• 工程项目大型化及EPC模式转型：项目规模扩大和EPC模式的推广使大型央企更具竞争力，有利于其承接大型项目并实现收入增长。
• 投资建议：建议关注中国建筑、中国交建、中国化学、中国中铁、中国铁建、中国能源建设、中国电建和中国中冶等建筑央企，因其收入增长确定性较高，PB估值较低。

关键信息

订单与收入增长趋势

• 订单增长：2011-2021H1，8家建筑央企新签合同额复合增速达13.81%，高于建筑业整体增速。
• 收入增长：2011-2021H1，8家央企工程业务收入复合增速达9.19%，2019年后显著提速，复合增速达15.00%。
• 订单保障倍数提升：央企新签订单保障倍数由2011年底的1.39倍提升至2020年底的2.14倍，表明未来收入增长有较高确定性。

收入增长潜力

• 收入提升空间：预计在建筑业总产值不变的前提下，2025年央企收入总额有望较2020年翻倍，年均复合增速约13%。
• 收入滞后周期：收入确认通常滞后于订单约3年，且近年滞后周期延长，因项目大型化和执行周期拉长。

融资成本优势

• 低融资成本：建筑央企的平均发债利率显著低于地方国企和民企，尤其在1年期及以下、1-3年期限内。
• 融资优势：低融资成本为央企提供了资金优势，助力其在竞争中胜出。

人才与运营效率提升

• 人均指标提升：2018年以来，央企人均创收和人均薪酬显著增加，员工数量由约16.6万人增至18.3万人。
• 国改影响：国企改革提升了央企的运营效率和对优秀人才的吸引力，为收入增长奠定基础。

EPC模式优势

• EPC模式特点：相较于DB模式，EPC模式具有更高的自主权和利润，适用于复杂、大型项目。
• 模式转型：近年来，EPC模式成为主流，有助于央企承接更多大型项目，提升收入。

估值与盈利预测

• PB估值较低：建筑央企PB估值普遍较低，如中国建筑（0.7X）、中国铁建（0.6X）、中国能源建设（0.5X）等，显示市场对其未来增长的预期。
• 盈利预测：根据Wind一致预期，各央企未来三年盈利预测和估值情况显示其增长潜力。

风险分析

• 基建投资增速下滑：若经济状况好转，相关政策调整可能导致基建投资增速下滑。
• 房屋建设需求下滑：地产“三道红线”政策可能抑制房屋建设需求。
• 新签订单放缓：地产行业拿地及新开工数据若低于预期，将影响央企订单增长。
• 疫情影响：疫情超预期可能对全球经济和项目执行造成冲击。
• 地产销售快速下滑：地产销售下滑将影响建筑企业新签订单和收入预期。

附录与数据

• 图与表目录：包含多个图表和表格，显示建筑央企新签合同额、收入、增速、PB估值及盈利预测等数据。
• 历史数据：2011年至2021年H1，建筑央企新签合同额和收入数据均呈现增长趋势。

总结

建筑央企在订单和收入方面均展现出强劲的增长潜力，尤其在融资成本、运营效率、人才吸引力和EPC模式转型方面具有显著优势。尽管当前收入市占率仍低于订单市占率，但随着订单转化为收入的周期延长和项目大型化趋势，央企收入增长的确定性较高。建议投资者关注建筑央企，特别是PB估值较低的公司，如中国建筑、中国交建、中国铁建等，以把握未来增长机遇。同时，需注意潜在风险，如基建投资增速放缓、地产需求下降及疫情影响等。