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流动性分析总结：资金面变数未消，紧盯四大核心指标

核心内容

当前资金面环境仍存在不确定性，整体呈现“资金属性仍紧，预期属性企稳”的特征。这一特征主要体现在同业存单收益率曲线的“平坦化”趋势中。资金属性以DR001为代表，反映市场实际资金成本；预期属性则通过Shibor 3M、社融M2剪刀差等指标衡量，体现市场对未来资金面的预期变化。两者共同影响同业存单收益率的走势。

主要观点

1. 资金属性仍紧

   • DR001作为核心资金指标，过去一周（6月15日至6月18日）仍处于偏紧状态。
   • 资金面的紧张程度表明，市场对短期资金的需求依然较高。

2. 预期属性企稳

   • 市场预期趋于稳定，主要源于对监管进一步收紧资金的意愿下降的判断。
   • 尽管Shibor 3M已连续上行13个交易日至1.43%，且6月份同业存单净发行大概率仍为正，但市场对中长期负债压力的担忧有所缓解。

3. 同业存单收益率曲线平坦化

   • 1Y和3M存单收益率之差从6.5bp收窄至4.6bp，表明收益率曲线趋于平坦。
   • 这一变化与资金属性紧、预期属性稳的组合密切相关。

4. 资金面变数未消，需关注四大核心指标

   • DR001：作为短期资金成本的核心指标，其走势将直接影响市场情绪。
   • Shibor 3M：反映商业银行中长期负债压力，是同业存单定价的重要参考。
   • 大行净融出：作为资金传导链条的“上游”，对资金面变化具有领先性。
   • MLF续作量：由于当前1年期同业存单发行利率已高于MLF边际操作利率，续作量变化将体现央行对流动性的态度。

关键信息

• 市场预期：市场对资金面的预期趋于稳定，但实际资金面仍偏紧。
• 收益率曲线：同业存单收益率曲线呈现“平坦化”趋势，1Y与3M存单收益率差缩小。
• 核心指标：DR001、Shibor 3M、大行净融出、MLF续作量是后续观察资金面变化的关键指标。
• 研究框架：同业存单利率定价分析框架包含资金属性与预期属性，二者的变化将影响收益率曲线的形态。

风险提示

1. 央行可能加速回笼中期流动性，导致资金面进一步收紧。
2. 美元指数快速上涨可能影响人民币汇率走势，进而对市场产生间接冲击。
3. 狭义流动性可能向广义流动性加速传导，引发市场波动。

研究团队成员

• 覃汉：美国密歇根大学安娜堡分校，金融工程硕士，负责宏观利率、资产配置。
• 胡建文：中国人民大学，金融硕士，CFA，负责流动性、同业存单。
• 李艳：西南财经大学，金融工程硕士，负责金融债、国央企永续债、债券ETF。
• 唐嵩：美国福德汉姆大学，应用统计硕士，CFA，负责城投债、产业债、转债。
• 崔正阳：中央财经大学，金融硕士，CFA，负责海外宏观、资产配置。
• 杨语涵：南开大学，区域经济学硕士，负责机构行为、基金评价。
• 其他成员：负责量化、AI、可转债、公募REITs等方向的研究。

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