> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 流动性 | 资金面“三问三答”总结 ## 核心内容 本报告由浙商固收研究团队发布，聚焦当前资金面宽松对债券市场的影响，系统回答了三个关键问题：**资金面回归中性的宏观拐点**、**资金面边际变化的日频指标**以及**1年期同业存单收益率目标**。报告旨在帮助投资者理解当前流动性环境，并为未来市场走势提供参考。 ## 主要观点 ### 1. 资金面宽松是债市强势的基础 - 当前资金面超预期宽松，推动了债市近一个月的强势表现。 - 资金宽松的体感自2025年二季度已开始，其根源在于商业银行体系的“内生性宽松”。 - 该宽松并非2026年4月才出现，而是源于产业结构升级，使得单位GDP增长所需信贷减少。 ### 2. 资金面回归中性的宏观拐点 - **国际油价重回60美元/桶**：若油价稳定，央行对资金利率下破政策利率的容忍度可能下降，关注重心重回“防空转”。 - **内需修复带动内生性通胀**：市场已接受输入性通胀不会改变宽松政策，但内生性通胀可能需要更强政策支持。 - **宽基指数明显上涨带动风偏提升**：上证指数等宽基指数的上涨将提升市场风险偏好，对整体流动性有影响。 ### 3. 资金面边际变化的日频指标 - **大型银行净融出**：作为资金传导链条的“上游”，其数据对资金松紧具有高度指示意义。 - **xrepo价格**：反映政策行和国有大行的意向融出价格，具有较高隐形门槛，但能直接体现市场预期。 - **其他同步指标**：包括Shibor、货币经纪公司情绪指数、即时成交回购利率等，但推荐优先关注前两项。 ## 关键信息 ### 1. 资金宽松的持续性 - 资金宽松的体感始于2025年二季度，持续时间已超一年。 - 4月份后，DR001和DR007均值分别降至1.22%和1.33%，较一季度下降10bp和14bp。 - 央行对资金利率下破政策利率（1.40%）的容忍度提高，可能出于防范中东冲突带来的高油价对经济的负面影响。 ### 2. 同业存单收益率目标 - 当前1年期同业存单收益率约为1.45%，不被视为高估。 - 同业活期存款自律2.0版本落地，使得现金替代物（如逆回购、同业存单）受益。 - 若参考2026年一季度1年期存单与R007的利差中位数4bp，预计1年期存单收益率可下行至1.41%。 - 同业存单“供不应求”格局也有助于利率进一步下行。 ### 3. 风险提示 - 央行投放不及预期； - 人民币升值趋势发生变化； - 狭义流动性向广义流动性加速传导。 ## 团队成员简介 - **覃汉**：美国密歇根大学安娜堡分校，金融工程硕士，负责宏观利率、资产配置研究。 - **胡建文**：中国人民大学，金融硕士，CFA，负责流动性、同业存单研究。 - **李艳**：西南财经大学，金融工程硕士，负责金融债、国央企永续债、债券ETF研究。 - **唐嵩**：美国福德汉姆大学，应用统计硕士，CFA，负责城投债、产业债、转债研究。 - **崔正阳**：中央财经大学，金融硕士，CFA，负责海外宏观、资产配置研究。 - **郑莎**：厦门大学，数量经济学硕士，负责国债期货、技术分析研究。 - **杨语涵**：南开大学，区域经济学硕士，负责机构行为、基金评价研究。 - **章恒豪**：加拿大多伦多大学，金融工程硕士，负责量化、资产配置研究。 - **杨东翰**：西南财经大学，金融学硕士，负责可转债、公募REITs研究。 - **刘静怡**：美国纽约大学，金融工程硕士，负责量化、AI研究。 ## 特别声明 本公众号并非浙商证券固收团队研究报告的发布平台，所载资料均摘自已发布的研究报告或其后续解读，仅供内部客户参考。其他读者在使用前应自行评估内容的适当性，并寻求专业投资顾问的指导。