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金山软件(03888.HK) 买入 (首次评级) 总结

核心内容

金山软件（03888.HK）是一家拥有超过30年历史的中国软件互联网公司，其业务聚焦于“办公软件+游戏”两大板块。公司凭借WPS办公软件和《剑侠》IP游戏在行业占据重要地位，近期获得“买入”评级，目标价为54.5港元。

主要观点

办公软件业务

• WPS为核心：WPS是公司办公软件的核心产品，覆盖PC和移动端主流系统，并适配国产Linux平台及鸿蒙系统，提升市场竞争力。
• 收入结构调整：公司逐步从广告收入转向订阅与授权收入，后者增速高于广告收入，且占比已达88%，显示出收入结构优化。
• 政企客户拓展：公司积极拓展政企客户，预计未来政企端授权收入市场规模可达近百亿元，是公司未来增长的重要来源。
• 用户黏性提升：WPS月活达5.21亿，移动端月活3.11亿，付费率提升至4.4%，用户付费意愿与黏性持续增强。
• 移动端与云服务优势：WPS移动端在iOS效率类应用中排名TOP2，云服务价格相对较低，有助于提升用户粘性。

游戏业务

• 《剑侠》IP持续盈利能力：《剑网3》和《新剑侠情缘》是公司核心游戏产品，具有稳定的流水和用户基础。
• IP衍生与文化认同：通过丰富的同人活动、周边动画等，增强玩家对IP的认同感和参与感。
• 新作《剑侠世界3》表现亮眼：上线首日即登顶iOS免费榜首，有望为游戏业务带来新增长。
• 多元化尝试：公司尝试多种游戏类型，如“自走棋+卡牌”《剑网3：指尖对弈》和3D恋爱换装手游《云裳羽衣》，展现IP开发和游戏创新潜力。

关键信息

市场数据

• 市价：32.850港元
• 目标价：54.5港元
• 流通港股：1,370.20百万股
• 总市值：45,011.19百万元
• 年内股价最高最低：78.100/28.400港元
• 股价表现：3个月5.80%，6个月-29.43%，12个月-32.13%

财务预测

• 2021-2023年营收预测：63亿/78亿/95亿元
• 2021-2023年归母净利润预测：12.6亿/16.5亿/19.7亿元
• 净利率预测：19.9%/21.2%/20.7%
• EPS预测：0.92元/1.20元/1.43元
• PE估值：2022年47倍

风险提示

• 经典IP表现不及预期
• 政企客户拓展不及预期
• 办公软件竞争环境变化

业务结构与管理团队

业务结构

• 核心业务：金山办公（WPS）、西山居（《剑侠》IP游戏）
• 其他相关公司：猎豹移动（48.1%持股，AI与移动互联网）、金山云（42.5%持股，云服务）

管理团队

• 经验丰富：管理层多为“老金山人”，具备较强凝聚力和行业经验
• 协同能力强：公司与相关子公司之间交叉任职，形成高效的协同效应

政企市场空间测算

• 政府事业单位及国企市场空间：中枢估计90亿元，敏感性分析60亿至160亿元
• 其他中大型企业市场空间：中枢估计48亿元，敏感性分析10.49亿至144亿元

未来展望

• 办公软件：预计通过政企客户拓展和用户黏性提升，持续增长
• 游戏业务：《剑侠世界3》表现有望带动业绩增长，IP衍生与创新产品持续为公司提供增长点
• 公司能力：30年行业经验与资深管理团队为公司转型和长期发展提供坚实基础

总结

金山软件凭借WPS办公软件和《剑侠》IP游戏两大核心业务，持续拓展政企市场与用户付费模式，展现出强劲的成长潜力。公司管理团队经验丰富，协同能力强，为公司应对行业变化和实现成功转型提供了保障。未来随着《剑侠世界3》等新作的推出，公司有望实现业绩进一步增长。