电子行业深度报告：PCB正处上行周期，本土厂商迎确定性机会-20180630-财通证券-43页-1mb

电子行业深度报告总结

核心观点

• 投资评级：增持（首次）
• 行业周期：PCB行业周期约为7年，预计2020年全球产值将逼近600亿美元。
• 行业趋势：PCB行业正处于上行周期，受益于HPC、通信、消费电子和汽车电子的结构性升级和增量需求。
• 本土厂商机会：中国本土PCB厂商有望在行业上升期实现业绩爆发，主要受益于国产替代和集中度提升。
• 重点推荐：生益科技、东山精密、合力泰、景旺电子和深南电路等企业。

PCB行业概述

2.1 PCB乃电子产品之母，产值增长与GDP高度相关

• PCB作为电子产品的基础材料，连接电子元器件，是电子系统产品之母。
• PCB行业产值与全球GDP增长呈显著正相关，Pearson相关系数达到0.392，表明PCB行业是世界经济发展的晴雨表。

2.2 行业发展具有周期性，2020年市场逼近600亿美元

• PCB行业在电子行业新需求驱动下，每一轮周期大约经历7年的增长期。
• 通信和计算机是PCB目前最大的应用板块，占比均超25%。
• 未来至少5年内PCB行业仍将保持增长，2016-2020年复合增速为3%，预计2020年产值逼近600亿美元。

2.3 三大产业链分工清晰，集中度由上至下依次递减

• 上游原材料：以铜箔为主，成本占比最高，盈利波动性较大。
  • 铜箔在覆铜板和PCB成本中分别占比40%~50%和11%，合计占比25%~30%。
  • 全球电解铜箔CR5产量占比达73%，中国大陆厂商占据4席。
• 中游覆铜板：集中度较高，盈利性稳定。
  • 2016年全球刚性覆铜板CR10占比达74%，中国大陆厂商生益科技和金安国纪位列全球前十。
  • 毛利率区间稳定在9%~30%，盈利波动性低于上游。
• 下游PCB制造：市场高度分散，盈利性依靠自身实力。
  • 2017年全球PCB前二十厂商主要为日本和中国台湾厂商，中国大陆厂商仅东山精密和深南电路在列。
  • PCB制造毛利率相对稳定，但低于中游和上游。

市场机会

3.1 需求端：多板块存在量价齐升动能

• HPC：高性能计算推动PCB需求增长，尤其在CPU、GPU、TPU等高端封装基板领域。
• 5G通信：高频高速需求提升，带动通信设备和终端对PCB的性能和数量要求。
• 消费电子：智能手机创新升级，FPC和HDI需求增加。
• 汽车电子：智能化和新能源汽车推动PCB需求增长，特别是ADAS和自动驾驶领域。

3.2 供给端：全球产业转移，多重压力导致供应紧张

• 产能转移：中国成为全球主要PCB生产基地，2016年产值达330.7亿美元，占全球45.9%。
• 铜价低迷：2011年至2016年铜价持续下滑，影响铜箔厂商盈利能力。
• 环保压力：环保法规趋严，部分不达标企业被淘汰，加剧供应紧张。
• 锂电铜箔转产：锂电需求增长，电解铜箔向锂电铜箔转移，影响PCB供应。

3.3 供需失衡带来增长机会

• 涨价传导：供需失衡直接导致涨价，传导路径为“上游原材料→中游覆铜板→下游PCB”。
• 价格传导：2016年铜价回暖，带动覆铜板和PCB厂商涨价。
• 盈利稳定性：中游覆铜板盈利性相对稳定，下游PCB厂商在涨价行情中盈利空间更大。

行业主要公司梳理

• 生益科技：全球覆铜板龙头，毛利率稳定，具备较强盈利能力。
• 东山精密：拥有国内外大客户，2017年营收和净利增速较快。
• 合力泰：下游PCB制造厂商，毛利率稳定，具备成长潜力。
• 景旺电子：下游切入多个领域，能够把握行业增长动能。
• 深南电路：中国大陆PCB龙头，全球排名靠前，具备较强竞争力。

风险提示

• 全球产能转移进程不及预期。
• 下游需求发展进度不及预期。

图表目录

• 图1：PCB产品示意图
• 图2：PCB产值增速与全球GDP增速对比
• 图3：PCB下游应用及其历年占比
• 图4：全球PCB行业产值
• 图5：铜箔在覆铜板和PCB生产过程中的成本占比
• 图6：全球铜箔厂商产能份额
• 图7：覆铜板产品示意图
• 图8：覆铜板构造（以双面板为例）
• 图9：全球覆铜板厂商市占率
• 图10：2016年全球PCB产品种类分布
• 图11：FPC及PCB产值增速
• 图12：PCB产业链关系
• 图13：HPC示意图
• 图14：HPC市场规模及预测
• 图15：TPU用PCB示意图
• 图16：5G相对于4G的提升
• 图17：5G基站数量预测
• 图18：基站与终端天线概况
• 图19：LCP天线示意图
• 图20：iPhone中单机FPC使用量
• 图21：COF相对于COG缩短屏幕下边1.5mm
• 图22：全球自动驾驶汽车市场规模
• 图23：ADAS系统所用PCB概览
• 图24：2010-2018我国新能源汽车市场规模
• 图25：单车PCB价值增量
• 图26：PCB产业各国家/地区产值增长率
• 图27：2008—2016年全球主要地区PCB产值
• 图28：全球PCB产值地区占比变化
• 图29：全球及中国大陆地区电解铜箔产能及增速
• 图30：中国大陆印制电路进出额
• 图31：全球及中国大陆电解铜箔产能利用率
• 图32：LME铜现货结算价走势
• 图33：中国铜1#现货价格走势
• 图34：电解铜箔下游应用
• 图35：中国锂离子动力电池需求
• 图36：国内锂电铜箔与电子铜箔占比变化
• 图37：上游主要原材料价格走势
• 图38：铜价与铜箔厂商毛利率走势对比
• 图39：铜价与覆铜板厂商毛利率走势对比
• 图40：铜价与PCB厂商毛利率走势对比
• 图41：各地区PCB CR3市场份额
• 图42：诺德股份营收和归母净利及其增速
• 图43：诺德股份毛利率和净利率变化情况
• 图44：生益科技营收和归母净利及其增速
• 图45：生益科技毛利率和净利率变化情况
• 图46：金安国纪营收和归母净利及其增速
• 图47：金安国纪毛利率和净利率变化情况
• 图48：东山精密营收和归母净利及其增速
• 图49：东山精密毛利率和净利率变化情况
• 图50：深南电路营收和归母净利及其增速
• 图51：深南电路毛利率和净利率变化情况
• 图52：合力泰营收和归母净利及其增速
• 图53：合力泰毛利率和净利率变化情况
• 图54：胜宏科技营收和归母净利及其增速
• 图55：胜宏科技毛利率和净利率变化情况
• 图56：景旺电子营收和归母净利及其增速
• 图57：景旺电子毛利率和净利率变化情况
• 图58：崇达技术营收和归母净利及其增速
• 图59：崇达技术毛利率和净利率变化情况
• 图60：弘信电子营收和归母净利及其增速
• 图61：弘信电子毛利率和净利率变化情况

表格目录

• 表1：铜箔厂商盈利情况
• 表2：常见的刚性覆铜板类型
• 表3：覆铜板厂商盈利情况
• 表4：全球PCB前十大企业排名情况及中国大陆PCB厂商排名
• 表5：印制电路板厂商盈利情况
• 表6：HDI技术的复杂级别
• 表7：2016年国内外铜箔厂转产情况
• 表8：2017年国内铜箔厂新增产能情况
• 表9：近年推出的环保相关法律法规
• 表10：PCB生产过程中的主要污染物
• 表11：覆铜板厂商调价情况整理
• 表12：PCB厂涨价情况
• 表13：NTI-100排名（节选）
• 表14：诺德股份主营业务情况概览
• 表15：生益科技主营业务情况概览
• 表16：金安国纪主营业务情况概览
• 表17：东山精密主营业务情况概览
• 表18：深南电路主营业务情况概览
• 表19：合力泰主营业务情况概览
• 表20：胜宏科技主营业务情况概览
• 表21：景旺电子主营业务情况概览
• 表22：崇达技术业务情况概览
• 表23：弘信电子主营业务情况概览