20210507-安信国际证券-通信行业深度分析_看好运营商的五个理由_39页_3mb

看好运营商的五个理由总结

核心内容

本文从五个角度分析了中国三大运营商（中国移动、中国联通、中国电信）的投资价值，指出其当前估值处于历史低位，具有明显的投资吸引力。

主要观点

1. 估值处于历史低位
   中国三大运营商的PE、PB和EV/EBITDA均显著低于历史平均水平及全球主流运营商。这主要受到美国行政命令限制交易和市场对5G建设成本的担忧影响。目前，运营商的估值处于历史底部，具备明显投资价值。

2. 与国际比较，中国运营商股价低、质量优
   中国运营商在收入和利润方面表现优于海外同行，特别是在疫情期间保持正增长。此外，中国运营商的股息率、现金流、资产负债率等方面均优于国际运营商，显示出更强的稳定性和盈利能力。

3. 行业竞争格局明显改善
   国家战略推动下的网络建设已基本完成，行业进入高质量发展阶段。5G共建共享模式有效降低了建设成本，改善了竞争格局，使得行业更趋稳定。

4. 5G推动ARPU触底回升
   随着5G用户数量的增加和5G套餐价格的提高，运营商的ARPU值有望回升。这将为运营商的2C业务带来边际改善，并成为未来增长的重要驱动力。

5. 各项支出平稳可控
   5G建设周期长，资本开支温和增长。同时，电费和网络运维成本因政策支持和技术优化而受到控制。此外，销售费用逐年下降，进一步提升了盈利能力。

关键信息

估值情况

• 历史水平：PE在10-20倍，PB在0.6-1.6倍，EV/EBITDA在2.3-4.4倍。
• 当前水平：中国移动的EV/EBITDA为2.4倍，PE为9.2倍，PB为0.9倍；中国电信为2.0倍，PE为8.6倍，PB为0.5倍；中国联通为1.2倍，PE为9.5倍，PB为0.4倍。
• 国际对比：海外运营商EV/EBITDA、PE、PB均值分别为6.5倍、18.4倍、2.4倍，中国运营商分别为1.8倍、9.1倍、0.6倍，存在显著的估值溢价。

业绩表现

• 收入增长：2020年，中国运营商收入增速优于海外同行，其中中国移动、中国电信和中国联通的收入增速分别为10.3%、13.7%和15.1%。
• 净利润增长：2020年上半年，中国运营商净利润增速均值为3.3%，而欧美运营商平均下降30%。
• 股息率：中国移动股息率超过6.5%，全球范围内仅次于AT&T的6.96%。

网络建设

• 5G用户数：截至2020年底，中国移动5G用户数超过1.65亿，中国电信8650万，中国联通7083万。
• 5G渗透率：中国移动17.5%，中国电信24.6%，中国联通23.2%。
• 网络覆盖：全国移动通信基站总数达931万个，4G基站达575万个，5G基站达71.8万个，覆盖全国地级以上城市及重点县市。

政策与成本控制

• 提速降费政策：从2015年起，政策推动下资费大幅下降，但2020年后政策转向高质量发展，运营商不再面临大幅降价压力。
• 资本开支：5G资本开支温和增长，预计2021年三大运营商的资本开支分别为340亿元、392亿元和430亿元，增幅均低于10%。
• 电费成本：各地出台电费补贴政策，降低5G基站用电成本，运营商通过技术优化和AI应用进一步降低能耗。
• 销售费用：销售费用逐年下降，中国移动控制在6.4%以下，中国联通从2018年基数下降20%，并计划全面取消渠道酬金。

投资建议

• 重点布局运营商板块：基于估值低位、质量优、竞争格局改善、ARPU回升及成本控制等因素，建议投资者关注通信行业中的运营商板块。
• 推荐个股：首次覆盖，给予中国移动、中国联通、中国电信“买入”评级，其中更看好中国移动，因其资产负债表优质、估值明显低估、业绩表现和盈利能力最稳定。

风险提示

1. 提速降费政策风险：政策变化可能影响运营商的盈利能力。
2. 5G套餐价格战：可能导致ARPU值下降。
3. 5G资本开支超出预期：可能影响公司财务状况。
4. 派息政策变化：可能影响股息收益率。

关注股份

• 中国移动 (0941.HK)：全球最大的通信服务供货商，拥有高股息率。
• 中国联通 (0762.HK)：通过混改降低负债率，创新推动发展。
• 中国电信（0728.HK）：依托固网优势，全面拥抱数字化。

作者信息

• 李想：TMT行业分析师
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