2017-高速企业信用债分析：客运类高速发债企业，怎么看？_22页-1mb

报告摘要

客运类高速发债企业分析总结

核心内容概述

本文聚焦于客运类高速发债企业，分析其基本面属性、与政府关系、多元化经营及区域特征对其经营状况的影响。这些企业虽被归类于“高速公路”行业，但并未持有路段，主营业务也非传统高速公路运营，而是公交、城际客运、客运站及轨道交通运营等。文章指出，这类企业主体评级普遍偏低，且政府补贴对其经营至关重要，同时区域经济差异对其业务发展影响显著。

主要观点

1. 主体资质：评级偏低，政府支持重要

14家讨论的发债主体中，主体评级多为AA，仅京投公司和贵阳轨交为AAA和AA+，整体资质较弱。
多数企业发行城投债，由地方国资委或地方政府提供担保，显示政府支持对其信用至关重要。
成都公交、凯里公交等企业无主体信用评级，进一步体现其资质较弱。

2. 与政府关系：政府补贴是关键支撑

公交客运具有显著公益属性，票价由政府规定，市场化程度低，导致毛利率偏低，亏损严重。
政府补贴是这些企业盈利的重要来源，如成都公交和凯里公交虽整体亏损，但政府补贴使其盈利状况明显改善。
财政赤字率高的地区，如巴中国资、河池国投、凯里公交等，财政补贴来源可能受限，对企业未来盈利能力构成潜在威胁。

3. 多元化经营：协同效应差异大

多数企业以客运为主营，但也有部分企业多元化经营，如粤运交通、银建投资、河池国投等。
多元化业务对企业的盈利贡献不同，部分企业如银建投资通过外地出租车业务实现协同效应，而河池国投则依赖政府补贴。
个别企业如桂林交投和温州交运因物业租赁或汽车销售业务的收入增长，导致客运业务占比下降。

4. 区域特征：经济发达地区受替代冲击更大

东部地区（如温州、南通、扬州、成都、京投公司）受高铁、地铁、网约车等新型交通方式的冲击较大，导致城际客运需求增速回落。
中西部地区（如凯里、桂林）由于经济发展水平较低，新型交通方式发展较慢，客运企业受冲击相对较小。
公交业务在经济发达地区趋于饱和，而经济欠发达地区仍保持增长。

关键信息

- 客运业务结构

城市公交：占公司收入比例在80%以上，但普遍亏损，依赖政府补贴。
城际客运：部分企业如温州交运、南通汽运占营业收入比例在50%以上，但近年来需求增速回落。
客运站：收入持续减少，单位车辆利用率下降，显示需求趋于饱和。

- 客运业务发展趋势

载客汽车和客位数量逐年下降，反映行业进入成熟期。
旅客发送量和上座率持续回落，替代效应明显。
年营运里程在东部地区波动较大，而在中西部地区相对稳定。

- 政府补贴情况

成都公交政府补贴最高，且补贴额与亏损额基本持平。
东部地区如巴中国资、南通汽运、扬州交产、温州交运等政府补贴增长较快。
桂林交投、凯里公交的政府补贴占营业亏损比例逐年下降，补贴支持力度减弱。

- 财政赤字率与补贴关系

财政赤字率高的企业，如巴中国资、桂林交投、凯里公交等，财政补贴来源受限，未来补贴可能减少。
财政表现较好的地区如南通汽运、成都公交、温州公交等，企业盈利能力更稳定。

总结

客运类高速发债企业未持有路段，其基本面属性更多体现在公交、城际客运、轨道交通运营等方面。由于行业竞争加剧和替代效应，这些企业面临较大的盈利压力，尤其是城市公交。政府补贴成为其维持盈利的重要支撑，而地方政府财政实力直接影响补贴力度。在经济发达地区，企业受高铁、地铁等冲击更大，多元化经营可能有助于缓解压力，但协同效应不一。整体来看，这类企业主体评级偏低，经营风险较高，需密切关注政府财政状况及行业替代趋势。