20210705-德邦证券-债市策略系列之一_期货做空的成本_做多的超预期_12页_981kb

固定收益专题总结

核心内容

本报告聚焦于国债期货做空与做多的“成本”与“carry”问题，探讨了国债期货在不同时间段的跨期价差对投资者策略的影响。报告指出，国债期货的换月移仓会带来一定的“成本”，但同时也为做多策略提供了“carry”收益。

主要观点

• 做空“成本”：
  2019年以来，做空投资者在国债期货上的“移仓损失”分别为：

  • 2年期：平均每个合约0.2元，累计损失约0.8元
  • 5年期：平均每个合约0.35元，累计损失约1.4元
  • 10年期：平均每个合约0.40元，累计损失约1.6元
    这些损失意味着，做空债市的投资者在1年内分别少赚约40BP、35BP和20BP。

• 做多“carry”：
  做多国债期货相对于现券，可以获得相应的“carry”收益，即：

  • 2年期：平均多赚约40BP
  • 5年期：平均多赚约35BP
  • 10年期：平均多赚约20BP
    期货的“carry”来源于基差收敛过程中逐步实现的收益，而非移仓瞬间。

• 降低做空“成本”：

  • 2016年以来，5年期和10年期国债期货跨期价差偏低，甚至为负，对做空投资者较为友好。
  • 做空投资者应提前预判跨期价差走势，在价差较低时将空头移仓至远月，以减少损失。

关键信息

• 跨期价差影响：
  国债期货换月移仓时，跨期价差会显著影响投资者的收益。在移仓过程中，投资者可能因价差消耗而无法获得预期收益。

• 基差收敛：
  基差在临近交割月时有较大的收敛概率，这使得做空基差成为一种可行策略。同时，做多远月期货可以近似执行该策略，即“吃贴水”。

• 策略选择：
  做多现券和做多期货都可以获得一定的收益，但做多期货可以利用“carry”获得更高流动性与潜在超额收益。

• 短期与长期策略：
  短期看空债市时，若判断准确，做空国债期货可以带来超额收益；若判断失误，则可能因利率下行与期货上涨造成较大损失。因此，择时非常重要。

• 风险提示：
  报告强调了宏观政策超预期可能带来的风险，提醒投资者需关注政策变动对市场的影响。

投资策略建议

• 做空策略：

  • 选择在跨期价差较低时移仓，以减少做空成本。
  • 需注意利率下行可能带来的损失。

• 做多策略：

  • 利用“carry”收益，选择做多远月国债期货，提高资金使用效率。
  • 考虑现券的票息收入与期货的流动性，合理配置资产。

图表概览

• 图1：10年期国债与国债期货利率走势图
• 图2-图4：2年期、5年期和10年期国债期货换月移仓时的跨期价差数据
• 图5-图7：2020年以来各期限国债期货主力合约价格走势图
• 图8-图9：2016年以来与2019年以来国债期货跨期价差走势

投资者注意事项

• 了解国债期货的跨期价差变化，合理选择移仓时机。
• 注意基差收敛过程中的收益实现，避免仅依赖移仓瞬间。
• 关注宏观政策变化，避免因政策超预期导致投资损失。
• 投资者应根据自身投资目标与市场判断，灵活选择做多或做空策略。

信息披露

• 分析师：徐亮，德邦证券研究所固定收益方向宏观利率组组长
• 研究助理：无具体信息
• 免责声明：本报告仅供德邦证券客户参考，不构成投资建议，也不保证信息的准确性与完整性。投资者应根据自身情况谨慎决策。