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报告摘要

网易-S (09999.HK) 总结

核心内容

网易-S（09999.HK）作为一家综合性互联网公司，其2022年一季度业绩表现稳健，预计总收入为227亿元，同比增长11%。主要增长动力来自游戏业务和云音乐，其中游戏业务收入预计为171亿元，同比增长14%，占总营收的大部分。

主要观点

游戏业务增长显著：2022Q1游戏业务收入171亿元，同比增长14%，其中端游收入51亿元，同比增长25%，主要得益于《永劫无间》的持续表现。手游收入120亿元，同比增长10%，由《哈利波特：魔法觉醒》和《无尽的拉格朗日》等新产品推动。
产品大周期延续：公司未来仍有多个重磅游戏产品即将上线，包括《暗黑破坏神：不朽》（预计上半年上线）、《哈利波特：魔法觉醒》国际服（未来几个月上线），以及《永劫无间》主机版&手游、《倩女幽魂隐世录》《逆水寒手游》等，显示出强大的产品储备和开发能力。
盈利预测小幅下调：由于广告及电商业务可能受到宏观因素影响，公司对2022-2024年净利润预测进行了小幅调整，分别为215/246/279亿元，下调幅度为2%/2%/0%。
估值合理，维持“买入”评级：当前估值对应游戏业务PETTM约为20x，处于近5年估值中枢。随着游戏版号重启及新产品上线，有望推动股价上涨，目标价维持在208-221港币，继续维持“买入”评级。
其他业务表现：有道业务收入预计为11亿元，同比减少15%，主要因学科类课外培训业务已于2021年底完成剥离，但智能设备和其他学习服务收入有所增长。创新业务及云音乐合计收入45亿元，同比增长7%，主要由云音乐带动。

关键信息

财务预测

指标	2021	2022E	2023E	2024E
营业收入（亿元）	87606	98933	115002	132530
净利润（亿元）	16857	18545	21285	23908
每股收益（元）	4.88	5.37	6.16	6.92
每股红利（元）	1.51	1.61	1.85	2.08
每股净资产（元）	27.59	31.35	35.66	40.50
ROIC	14%	14%	15%	16%
ROE	18%	17%	17%	17%
毛利率	54%	53%	53%	53%
EBIT Margin	24%	24%	24%	23%
EBITDA Margin	28%	27%	27%	26%
净利润增长率	40%	10%	15%	12%
资产负债率	38%	37%	36%	35%
P/E	20.4	18.7	16.4	14.4
P/B	5.2	4.6	4.0	3.5
EV/EBITDA	22.5	20.3	17.9	16.1

风险提示

政策风险
游戏市场竞争激烈
游戏出海表现不及预期
全球疫情的系统性风险

投资建议

维持“买入”评级：基于游戏业务稳健增长及未来产品pipeline强劲，国信证券继续维持“买入”评级，目标价为208-221港币。
产品周期延续：预计《永劫无间》《哈利波特：魔法觉醒》等产品将持续推动业绩增长，同时《暗黑破坏神：不朽》等新作将带来新的增长点。

估值与现金流

指标	2021	2022E	2023E	2024E
经营活动现金流（亿元）	21828	24392	28568	30998
企业自由现金流（亿元）	17085	16306	21595	23259
权益自由现金流（亿元）	18699	17030	23053	24484

总结

网易-S在2022年一季度业绩表现稳健，主要得益于游戏业务的持续增长及云音乐的贡献。公司产品大周期仍在延续，未来多个重磅游戏产品即将上线，有望进一步推动业绩增长。尽管受到宏观因素影响，盈利预测小幅下调，但当前估值仍具备吸引力。国信证券维持“买入”评级，目标价为208-221港币，建议投资者关注其长期增长潜力。同时，需警惕政策、市场竞争及全球疫情等风险因素。

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