20260522-浦银国际证券-网易-S-09999.HK-利润率扩张超预期_5页_834kb

网易（NTES.US/9999.HK）总结

核心内容

网易在2026年第一季度（1Q26）实现了超出市场预期的业绩表现，具体如下：

• 营业收入：306亿元人民币，同比增长6.1%，优于市场预期2.7%。
• 调整后归母净利润：113亿元人民币，同比增长10.9%，优于市场预期。
• 毛利率：达到69.4%，创历史新高，同比提升5.3个百分点，主要得益于自研游戏收入占比提升及渠道分成成本下降。
• 费用管控：管理费用环比下降39%，销售费用环比下降11%，共同驱动经营利润率达到41.4%。
• 递延收入：218亿元人民币，环比增长6%，同比增长23%，为后续业绩释放提供支撑。

主要观点

1. 核心游戏表现稳健：

   • 游戏及相关增值服务收入达257亿元人民币，同比增长6.9%，优于市场预期3.8%。
   • 《梦幻西游》PC版3月DAU创下390万的新高，显示其经典旗舰产品的长线生命力。
   • 《第五人格》、《蛋仔派对》、《逆水寒》等游戏通过高频内容迭代保持高活跃度。
   • 海外市场持续贡献，如《燕云十六声》海外版登上Steam全球畅销榜Top2，《漫威争锋》通过赛季更新扩大用户群。

2. 新产品周期蓄力待发：

   • 公司储备了多款重磅产品，包括《遗忘之海》（预计2026年Q3上线）。
   • 《遗忘之海》以角色与外观付费为核心，主打低负担体验，有望成为下半年的核心增量。
   • 《无限大》定位都市开放世界，以生活化体验形成差异化竞争。
   • 《山海奇旅》、《星绘友晴天》等多元化新品也在稳步推进。
   • AI技术正深度赋能游戏体验与研发管线，推动产品线更趋完善。

3. 财务预测与投资评级：

   • 浦银国际上调FY26E/FY27E调整后净利润预测3%。
   • 维持“买入”评级，目标价为236港元/151美元，对应FY26E/FY27E的16.0x/14.5x P/E。
   • 调整后目标P/S为5.4x/5.0x/4.7x。

关键信息

财务预测

指标	FY24	FY25	FY26E	FY27E	FY28E
营业收入（亿元）	1052.95	1126.26	1210.64	1304.06	1404.25
调整后净利润（亿元）	335.11	373.44	410.92	452.87	492.04
调整后目标P/E	-	-	16.0	14.5	13.4
调整后目标P/S	-	-	5.4	5.0	4.7

投资风险

• 游戏表现不及预期
• 竞争加剧

股价表现

• 当前股价：171.7港元 / 114.34美元
• 目标价：236港元 / 151美元
• 潜在升幅：+37% / +32%
• 52周股价区间：168.8-248港元 / 88.5-159.5美元
• 总市值：594,097百万港元 / 72,964百万美元
• 近3月日均成交额：1,153百万港元 / 99百万美元

财务比率

比率	FY24	FY25	FY26E	FY27E	FY28E
营业收入增速	1.8%	7.0%	7.5%	7.7%	7.7%
毛利润增速	4.4%	10.0%	12.1%	8.4%	8.7%
经营利润增速	6.8%	21.1%	19.8%	7.7%	9.5%
净利润增速	3.1%	15.0%	11.7%	9.9%	8.8%
调整后净利润增速	2.8%	11.4%	10.0%	10.2%	8.6%
毛利率	62.5%	64.3%	67.1%	67.5%	68.1%
经营利润率	28.1%	31.8%	35.5%	35.5%	36.1%
净利率	28.7%	30.9%	32.1%	32.7%	33.1%
调整后净利率	31.8%	33.2%	33.9%	34.7%	35.0%

每股指标（元）

指标	FY24	FY25	FY26E	FY27E	FY28E
EPS	9.3	10.5	12.1	13.3	14.5
调整后EPS	10.5	11.6	12.8	14.1	15.3

投资建议

• 评级定义：

  • “买入”：未来12个月，预期个股表现超过同期其所属的行业指数。
  • “持有”：未来12个月，预期个股表现与同期所属的行业指数持平。
  • “卖出”：未来12个月，预期个股表现逊于同期其所属的行业指数。

• 分析师证明：

  • 报告观点反映作者个人观点，独立撰写。
  • 无报酬与报告观点直接或间接相关。
  • 无内幕信息或非公开价格敏感数据影响建议。

• 权益披露：

  • 浦银国际未持有网易超过1%的财务权益。
  • 与网易在过去12个月内无投资银行业务关系。
  • 未为其证券进行庄家活动。

联系信息

• 分析师：

  • 杨子超，CFA，科技分析师，邮箱：charles_yang@spdbi.com，电话：(852) 2808 6409
  • 赵丹，首席科技分析师，邮箱：dan_zhao@spdbi.com，电话：(852) 2808 6436

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