20161223-第一上海证券-天虹纺织-02678.HK-上下游业务增长可观_棉价趋稳保证利润稳定_16页_857kb

报告摘要

天虹紡織2016年業績與發展分析總結

核心內容

天虹紡織是一家中國大型紗線製造商，其業務覆蓋紗線、坯布及面料製造與銷售。公司擁有完善的生產佈局，包括中國長三角、山東、新疆及越南南部、北部等地區，並於越南北部天虹工業園建設牛仔服裝一體化產業平臺，以提升產業鏈整合能力。2016年，公司受益於棉花價格上漲，實現了毛利率與淨利潤的雙重提升，同時，公司負債結構改善，償付能力增強，對未來發展持樂觀態度。

主要觀點

2016年業績表現亮眼：
- 2H2016棉花價格上漲22%，公司紗線售價相應上升，導致毛利率提升至21%。
- 2016年公司歸屬股東淨利潤預計達12億元，同比增長100%，淨利率達8.5%以上。
- 2016年上半年公司實現收入58.22億元，同比增長20.1%。
棉花價格中期趨於平穩：
- 全球棉花市場處於供給小於需求的狀態，中國約45%的棉花庫存以國儲棉形式存在，中儲棉可能透過庫存調節維持市場平穩。
- 新疆種植補貼及中儲棉高庫存成本，預計將促使棉花價格維持在合理範圍內，有利公司業績穩定。
輕資產模式與一體化產業平臺：
- 公司正於越南北部打造牛仔服裝一體化產業平臺，並預計2020年實現年產3,200萬件牛仔服裝，產值超過10億元。
- 通過引入協力廠商，降低下游業務擴張的資本負擔，並提升產業鏈控制力。
盈利預測與增長前景：
- 2015-2018年歸屬股東利潤年複合增長預計達35%，主要由收入增長（20%）及淨利率提升（8.5%）推動。
- 2015-2018年收入年複合增長率預計為20%，受益於紗線產能擴張及下游業務發展。
財務結構改善：
- 公司負債率預計逐漸下降，2016年資本開支達16.5億元，2017-2018年維持在11億元左右。
- 2016年公司經營性現金流預計達15億元，有助降低負債水平。
風險與機會：
- 汇兑损失風險已大幅減退，公司已有效對沖大部分風險，預計2016-2018年年均不超過1億元。
- TPP受阻對公司影響較小，公司對美國市場風險敞口低，且主要以內銷為主。

關鍵信息

財務與經營表現

2016年盈利預測：
- 紗線毛利率預計達19.5%。
- 归屬股東淨利潤預計12億元，淨利率達8.5%以上。
- 2H2016淨利潤預計7.3億元，同比增長146%。
盈利與收入增長：
- 2015-2018年收入年複合增長率預計20%，歸屬股東利潤年複合增長率預計35%。
- 紗線產品單價預計2016年提升3.1%，2017年提升4.0%，2018年保持平穩。
資本開支與現金流：
- 2016年資本開支預計16.5億元，2017-2018年維持11億元左右。
- 2016年經營性現金流預計達15億元，有助降低負債。

產業佈局與生產能力

產能佈局：
- 產能分佈於中國長三角、山東、新疆及越南南部、北部，並於越南北部建設牛仔服裝一體化基地。
- 2016年上半年新增64萬錠產能，全年預計達60萬噸。
下游業務發展：
- 2017-2018年下游業務預計貢獻12億元和15億元收入。
- 2020年預計年產3,200萬件牛仔服裝，產值達10億元。

估值與目標價

目標價15.1港元：
- 基於FCFF估值模型，公司2020年目標市值約134億港元，每股價值15.1港元。
- 2016年市盈率預計10.1倍，2017年預計9.2倍。

風險因素

上行風險：
- 新疆補貼政策落實情況好於預期，下游業務增長及利潤超預期。
下行風險：
- 下游業務利潤不及預期，資本開支大於預期，棉花價格下行或大幅波動，美國實行不利於全球化的貿易政策。

結論

天虹紡織在2016年實現了業績的大幅增長，受益於棉花價格上漲及生產能力提升。公司通過合理的產業佈局與輕資產模式，提升了盈利能力和風險控制能力。未來2-3年，棉花價格預計保持穩定，公司將持續擴張產能，並於越南北部建設牛仔服裝一體化產業平臺，預計將實現更高的收入與利潤增長。公司目前的財務狀況良好，負債率逐漸下降，償付能力提升。基于其盈利預測與估值模型，目標價為15.1港元，給予買入評級。

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