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“弱复苏”反复确认，债市在等待什么？

核心内容

本报告分析了2022年10月24日发布的三季度及9月经济数据，指出当前中国经济呈现“弱复苏”态势，但整体仍处于修复过程中。报告重点围绕生产端、消费端、投资端及出口端的走势展开，同时对债市的策略与预期进行了展望。

主要观点

• 经济整体弱复苏：前三季度GDP同比增长3.0%，经济延续弱修复趋势。
• 稳增长依赖投资：外需走弱、服务消费受疫情冲击，因此投资成为稳增长的主要抓手。
• 债市震荡，主线不明：尽管经济数据反复确认弱复苏，但债市仍处于震荡状态，市场等待新的政策或基本面信号。

事件概述

2022年10月24日，统计局公布三季度及9月经济数据，显示：

• 前三季度GDP同比增长3.0%。
• 工业增加值累计同比增长3.9%。
• 社会消费品零售总额累计同比增长0.7%。
• 固定资产投资累计同比增长5.9%。

生产侧：低基数下季节性好转

• 9月工业增加值同比增长6.3%，季调环比增长0.84%，显示生产端季节性修复。
• 采矿业：增加值同比增长7.2%，涨幅扩大1.9pct。
• 制造业：增加值同比增长6.4%，涨幅扩大3.3pct，其中汽车制造业涨幅最高，为23.7%。
• 电力、热力、燃气及水生产和供应业：增加值同比增长2.9%，涨幅较前值回落10.7pct，主要受8月高温影响。

消费侧：疫情反复，修复斜率降低

• 9月社零同比增长2.5%，涨幅较前值回落2.9pct。
• 餐饮收入同比下降1.7%，受疫情多点散发影响。
• 限额以上商品零售：15个品类中有6个出现负增长，烟酒类、服装鞋帽类等由正转负；通讯器材类由负转正，显示居民品质消费需求增加。

投资侧：地产边际改善，基建和制造业支撑

• 固定资产投资：9月同比增速6.7%，较8月小幅扩大。
• 地产投资：当月同比-12.1%，降幅缩窄1.7pct；竣工面积同比降幅4.1%，边际改善。
• 基建投资：宽口径同比增速16.3%，窄口径同比增速10.5%。
• 制造业投资：当月同比增速10.7%，PMI重回荣枯线以上，经营预期改善，带动投资增长。

出口侧：高基数+外需疲软，出口预期不乐观

• 9月出口总值同比增长5.7%，较8月回落1.4pct；进口总值同比增长0.3%，与8月持平。
• 出口增速回落主要受高基数及海外经济疲软影响，欧洲能源危机、美国经济衰退等拖累外需。

投资策略建议

1. 流动性投放模式转变：四季度资金面将更多依赖货币政策操作，流动性博弈加剧。
2. 稳增长/宽信用思路转变：政策工具更具针对性，市场关注从“放水”转向“用水”。
3. 抢跑行为影响市场焦点：债市年底存在“抢跑”现象，投资者应更多关注2023年预期。

债市展望

• 当前债市多空博弈趋于缓和，但主线不明确，短期仍可能震荡。
• 建议采用“类利率策略”以放大波段收益。
• 债市负债端稳定性下降，建议适度降低杠杆，减少流动性敞口。
• 10Y国债2.7%附近为合理中枢。

风险提示

• 经济基本面超预期。
• 疫情具有不确定性。

分析师与研究助理简介

• 颜子琦：华安固收首席分析师，新加坡南洋理工大学金融工程硕士，5年卖方固收研究经验。
• 杨佩霖：华安固收研究助理，英国布里斯托大学理学硕士，1年卖方固收研究经验。

投资评级说明

• 行业评级：
  • 增持：未来6个月投资收益率领先市场基准指数5%以上。
  • 中性：未来6个月投资收益率与市场基准指数相差-5%至5%。
  • 减持：未来6个月投资收益率落后市场基准指数5%以上。
• 公司评级：
  • 买入：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数15%以上。
  • 增持：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数5%-15%。
  • 中性：未来6-12个月投资收益率与市场基准指数相差-5%至5%。
  • 减持：未来6-12个月投资收益率落后市场基准指数5%-15%。
  • 卖出：未来6-12个月投资收益率落后市场基准指数15%以上。
  • 无评级：因信息不足或不确定性事件无法给出明确评级。

总结

当前经济呈现弱复苏，但数据反复确认，市场仍缺乏明确主线。债市在等待政策与基本面的新信号，短期震荡为主，建议关注“类利率策略”并适度降低杠杆。