深度报告-20210322-华创证券-中远海控-601919.SH-深度研究报告_产业趋势看企业之中远海控_周期弹性博弈_价值中枢上移_43页_3mb

中远海控（601919）深度研究报告总结

核心内容概览

中远海控作为全球领先的集装箱运输企业，其业绩与运价波动高度相关，具备显著的价格弹性。随着行业整合与环保政策的推进，集运行业周期性减弱，价值中枢逐步上移。公司通过重组和整合，提升了运力规模、网络布局与运营效率，增强了抗周期能力。未来，公司将在端到端服务与数字化转型方面构建差异化竞争优势。

主要观点

1. 集运行业周期性特征

• 需求波动：集运需求与全球进出口贸易、宏观经济高度相关，周期性波动源于供需错配。
• 运力滞后性：新船订造至运营存在2-3年滞后期，导致运力供给阶段性过剩。
• 行业竞争：运力扩张与价格竞争是行业周期性波动的主要驱动力，供给端无序扩张加剧价格战。
• 运价弹性：集运公司成本相对刚性，运价波动对业绩影响显著，单箱收入每波动10%，对应净利润波动幅度较大。

2. 中远海控业绩表现与运价关系

• 业绩弹性显著：2018-2020年，公司单箱收入每波动10%，对应净利润波动40.8、81.8、94.8亿元。
• 运价与利润高度同步：公司扣非归母净利润TTM与CCFI运价指数TTM走势高度一致，相关性达96%。
• 2021Q1利润预期：预计公司扣非利润达120-130亿元，环比增长超120%。

3. 行业格局变化与价值中枢上移

• 集中度提升：2016年后行业整合，CR5、CR10分别达65%、84%，行业竞争弱化。
• 环保约束运力扩张：碳中和背景下，环保监管趋严，船舶脱碳规则不确定性制约运力增长。
• 抗周期能力增强：行业运力调配能力提升，龙头公司利润集中，收入与成本曲线拉开差距。
• 价值中枢上移：即使无疫情，运价中枢仍有望上移，行业处于价值回归阶段。

关键信息

1. 运价与股价关系

• 中远海控重组后股价波动周期总体随运价周期性波动。
• 2017-2019年运价上涨9%，股价仅微涨0.6%，主要受事件性影响。
• 疫情期间，运价上涨113%，股价涨幅达139%，主要受需求超预期驱动。

2. 公司实力提升

• 运力规模：重组后运力从84万TEU增至277万TEU，全球排名第三。
• 航线布局：远东区域内运力份额第一，主要航线市占率领先。
• 协同效应：合并东方海外后，系统升级、运营优化，提升效益与竞争力。

3. 中期与远期展望

• 中期供需向好：预计2021年美线长协货量占比达58%，价格2650美元/FEU，贡献净利润约82亿元。
• 远期趋势：端到端服务与数字化建设将提升公司差异化竞争力，构建集装箱生态链闭环。

投资建议

• 盈利预测：上调2021-2022年盈利预测至227.2亿、146.5亿元，对应EPS为0.81元、1.85元。
• 估值：给予2022年14倍PE或10倍EV/EBITDA估值，对应目标价15.83-16.73元，较现价有25%-33%上涨空间。
• 评级：维持“推荐”评级，强调中期格局优化与远期产业变革带来的增长潜力。

风险提示

• 运力投放过度：可能引发运价下行压力。
• 环保监管：脱碳规则不确定性增加运营成本。
• 贸易需求下滑：全球贸易增速放缓可能影响运价与业绩。
• 运输安全：突发事件可能影响供应链稳定性。

财务指标概览

重要图表与数据

• 图表1：运价向上拐点往往来自于短期需求超预期增长。
• 图表2：集运竞争格局受累于行业特征导致的供给无序扩张。
• 图表3：中远海控近年来运价与股价复盘情况。
• 图表4：重组后历年股价涨跌幅。
• 图表5：中远海控单箱成本构成。
• 图表6：马士基2020年单箱成本构成。
• 图表12：扣非归母净利与CCFI均值走势一致。
• 图表13：扣非归母净利与CCFI均值R方达95.82%。
• 图表20：行业经历三轮整合出清后CR5长途航线运力份额超70%。
• 图表25：船舶大型化对港航整体成本下降影响有限。
• 图表35：闲置运力比例与货量增速呈现反向波动。
• 图表38：中远海控现有运力份额位列全球第三。
• 图表47：中远海运集运EBIT利润率持续提升。
• 图表56：预计2021年集运供给-需求差将同比改善。
• 图表59：即期运价高位对新签长协价形成支撑。

投资主题与研究亮点

• 产业趋势看企业：华创证券团队从多维度剖析企业成长路径，强调中远海控价值中枢上移趋势。
• 疫情与运价联动：疫情对供需扰动下运价大幅上涨，但背后是行业趋势变化。
• 数字化与端到端战略：公司通过多式联运、港口布局、信息系统升级等提升服务与运营效率。
• 市场表现对比：中远海控股价表现与运价周期性高度相关，2020年涨幅显著。

结论

中远海控在行业整合与环保政策背景下，展现出更强的抗周期能力与盈利弹性。公司通过提升运力规模、优化航线网络、加强数字化建设，逐步构建端到端服务与集装箱生态链闭环，有望在行业价值中枢上移趋势中持续受益。投资建议为“推荐”，目标价区间15.83-16.73元，较当前价格有较大上涨空间。