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信用债市场分析总结（20250324）

核心内容

本报告分析了2025年3月信用债市场的走势及配置价值，重点探讨了短端信用债的表现及后续策略建议。报告由中邮证券研究所分析师梁伟超与李书开共同发布。

主要观点

1. 市场整体表现

• 资金面紧张：本周资金面偏紧，债市整体震荡偏弱。
• 信用债表现优于利率债：信用债市场情绪明显改善，收益率下行幅度明显高于利率债，尤其是中短端信用债。
• 收益率曲线变化：收益率曲线有所陡峭化，短端收益率倒挂现象消失，长端仍处于调整阶段。

2. 信用债收益率变动

• AAA中票收益率：1Y、2Y、3Y、4Y、5Y的收益率分别下行了6.6BP、6.9BP、7.2BP、5.9BP、6.1BP。
• AA+中票收益率：1Y、2Y、3Y、4Y、5Y的收益率分别下行了7.1BP、7.9BP、9.7BP、8.9BP和7.6BP。
• 超长期限信用债：AAA/AA+10Y中票收益率分别下行了1.8BP、1.3BP，修复程度相对较低。

3. 信用利差变化

• 信用利差收窄：信用利差持续收窄，历史分位数普遍回落。
• 保护垫削弱：虽然保护垫有所削弱，但仍有一定程度的性价比。
• 历史分位数：1Y-AAA、3Y-AAA、1Y-AA+、3Y-AA+和1Y-AA信用利差的历史分位数分别为后38.96%、53.10%、28.27%、47.58%和26.55%。

4. 二永债市场

• 二永债普涨：二永债与利率债走势背离，更贴近信用债市场，呈现出普涨趋势。
• 收益率曲线陡峭化：二级资本债收益率曲线有所陡峭化，但陡峭程度不及普通信用债。
• 收益率水平：3M、6M、9M、1YAAA-二级资本债到期收益率分别为2.01%、2.00%、2.01%、2.00%，2Y为2.03%，3Y为2.05%，10Y仅为2.29%。

5. 活跃成交情况

• 低于估值成交占比提升：二永债和公募城投债的低于估值成交占比显著提升，表明市场情绪回暖。
• 成交久期：二永债成交久期始终在3年以上，公募城投债成交久期在2.22Y至2.35Y之间。

6. 城投债市场

• 城投债收益率上行：各主要等级城投债收益率均上行，1Y-AAA、3Y-AAA、5Y-AAA、1Y-AA+、3Y-AA+和1Y-AA的收益率分别下行了6.90BP、6.49BP、4.51BP、6.89BP、7.48BP和7.89BP。
• 历史分位数：各期限城投债收益率处于2024年以来的后25.17%至34.48%之间。

关键信息

• 配置价值凸显：2月底可能是信用债市场调整出配置价值的节点，3月信用债开启了三周的修复行情。
• 短端品种仍有吸引力：短端收益率2.3%及以上仍具配置价值，且信用债市场属于天然的右侧市场，可能仍有资金进场。
• 建议：对于配置盘，建议在合适的中短期限产品出现时继续追加配置，但需注意窗口期可能不会太长。

风险提示

• 融资政策超预期事件
• 信用黑天鹅事件

附录信息

• 分析师声明：分析师承诺与所评价或推荐的证券无利害关系。
• 免责声明：本报告仅供参考，不构成投资建议，中邮证券不对因使用本报告内容而导致的损失承担责任。
• 公司简介：中邮证券是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司，注册资本50.6亿元，业务范围涵盖证券经纪、自营、咨询、资产管理、融资融券、基金销售、承销保荐、金融产品代理销售等。
• 分支机构：公司在全国多个地区设有分支机构，业务覆盖广泛。

图表目录

• 图表1：主要债市品种估值收益率变化（BP）
• 图表2：AA+中票期限结构图周度变化（%）
• 图表3：AA城投期限结构图周度变化（%）
• 图表4：AAA-银行二级资本债期限结构对比（%）
• 图表5：二永债成交低于估值周度情况（%、年）
• 图表6：公募城投债成交低于估值周度情况（%、年）
• 图表7：各主要期限和等级信用债收益率周、月变动（BP）
• 图表8：各主要期限和等级信用债收益率历史分位数（%）
• 图表9：AAA中短期票据到期收益率（%）
• 图表10：AA+中短期票据到期收益率（%）
• 图表11：信用债收益率变动情况（%）
• 图表12：各主要期限和等级信用利差周、月变动（BP）
• 图表13：主要期限、等级信用利差历史分位数（BP，%）
• 图表14：AAA与AA+中短期票据信用利差（BP）
• 图表15：信用利差（国开债）变动情况（BP）
• 图表16：各主要期限和等级期限利差周、月变动（BP）
• 图表17：各主要期限、等级期限利差历史分位数（BP，%）
• 图表18：AAA与AA+中短期票据期限利差（BP）
• 图表19：期限利差变动情况（BP）
• 图表20：城投债到期收益率周、月变动（BP）
• 图表21：各主要期限、等级城投债收益率历史分位数（%）
• 图表22：城投债到期收益率（%）
• 图表23：城投债收益率变动情况（%）