20180717-广发证券-A股_进化论_（一）_新生态_新均衡_新方法_31页_4mb

A股“进化论”总结

核心内容概述

本报告系统分析了A股市场生态的演变趋势，提出A股已进入“新生态、新均衡、新方法”的阶段。传统普涨普跌的牛熊市模式逐渐被“大分化格局”取代，市场风格向价值投资和龙头股主导转变。同时，随着去杠杆、新经济和全球化的推进，A股估值体系逐步向全球视角靠拢，策略研究需跳出原有框架，适应新市场环境。

主要观点

1. A股市场格局巨变，进入大分化时代

• 市场风格转变：A股不再以点位预测为主，而是以个股表现分化为特征。
• 绩优股与绩劣股分化：绩优股在牛市中持续跑赢，而绩劣股在熊市中表现更差。
• 估值体系重构：市值、业绩、股息等因子逐渐成为市场交易的核心驱动力。

2. A股新生态：去杠杆、新经济、全球化

• 去杠杆：中国步入新一轮主动去杠杆周期，影响企业盈利、利率及风险偏好。
• 新经济：以“高质量发展”为背景，科技与创新成为核心驱动力，政策推动自主可控产业。
• 全球化：A股加速融入全球市场，外资对A股的定价权上升，估值体系逐步国际化。

3. 融入新均衡：知己知彼，由纵到横，以龙为首

• 知己知彼：适应海外成熟机构投资者的“买入并持有”策略。
• 由纵到横：从历史估值纵向比较转向全球横向估值比较，构建PB-ROE估值体系。
• 以龙为首：龙头股在去杠杆和全球化背景下，具备估值优势，未来将从“确定性溢价”走向“估值溢价”。

4. 打造新方法：ROIC、重估成长、产业映射

• ROIC分析框架：用于衡量企业真实盈利能力，不受杠杆和非经常损益影响。
• 重估成长：根据成长股生命周期，重构估值体系，采用多种估值方法。
• 产业映射：跟踪一二级市场联动，捕捉资金动向，识别新经济投资机会。

关键信息

A股风格演变

• 市值因子：03-06年大盘股占优，07-16年小盘股表现突出，17-18年“以龙为首”再度回归。
• 估值因子：从不显著到重新受到重视，低估值成为投资偏好。
• 业绩因子：以盈利和ROE为主要驱动，体现出“美林投资时钟”与“预期差理论”的交替。
• 股息因子：随着外资参与度上升，高股息公司表现更优。

外资影响

• 北上资金：交易额占比持续上升，推动A股估值体系国际化。
• MSCI纳入：A股纳入MSCI，提升国际认可度，改善估值环境。
• 全球估值比较：A股整体估值与海外相比仍偏低，尤其是消费和科技行业龙头。

龙头股优势

• ROE优势：细分行业龙头股ROE显著优于板块整体。
• 估值优势：中国龙头公司在全球估值比较中仍处于低估状态。
• 现金流与偿债压力：龙头公司现金流较为充裕，偿债压力下降，具备更强抗风险能力。

新方法论

• ROIC分析：替代ROE，更准确评估企业真实盈利能力。
• 成长股估值：根据生命周期采用不同估值方法，如P/S、P/FCF、EV/EBITDA等。
• 一二级市场联动：关注产业资本动向，把握独角兽回归带来的投资机会。

风险因素

• 中报业绩低预期：市场可能因业绩不及预期而波动。
• 中美贸易摩擦：可能对A股国际化进程和估值体系带来不确定性。
• 去杠杆超预期：可能进一步压制市场风险偏好。

结论

A股正在经历深刻的生态变革，从“普涨普跌”走向“大分化”，从“预期差理论”转向“估值溢价”逻辑。投资者需适应新的市场环境，拥抱去杠杆、新经济和全球化趋势，通过构建新的估值体系和盈利分析方法，识别具备“估值溢价”潜力的龙头企业，实现“适者生存”。