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神火股份（000933.SZ）投资分析总结

核心内容概述

神火股份（股票代码：000933.SZ）当前股价为7.81元，投资评级为“推荐”，评级维持不变。该报告从多个维度分析了公司当前的估值水平、行业前景以及盈利潜力，认为公司估值底部已现，未来成长空间广阔。

主要观点

1. 新疆电解铝成本优势明显，合规产能指标价值凸显

• 公司电解铝总产能146万吨，其中新疆地区80万吨，河南本部52万吨，当前运行产能113万吨，闲置产能33万吨。
• 新疆电解铝成本显著低于河南，主要得益于较低的电力成本（约0.14-0.15元/度），在氧化铝价格2500元/吨情况下，完全成本低于11000元/吨。
• 河南本部电解铝成本较高，主要因电力成本偏高。
• 闲置产能可通过兼并重组、内部转移及交易等方式实现价值转化，政策支持使其具备较高的市场价值。

2. 静待库存拐点，看多电解铝产业链

• 电解铝价格处于阶段性底部，个股回调充分，股价跌回供给侧改革前水平。
• LME库存处于低位，全球铝库存未显著增加，2017年海外铝表观缺口达100万吨。
• 预计2018年海外无新增供给，经济复苏将推动全球铝库存下降，铝价有望回升。

3. 神火股份安全边际足够强

• 公司估值被低估，即使不考虑煤炭资产，电解铝业务也具备显著的盈利潜力。
• 2018年公司预计归母净利为16.38亿元，对应EPS为0.86元/股，PE为9倍，估值显著低于同行业。
• 从吨铝市值角度看，神火股份最低，仅为1.27亿元/万吨，优于中国铝业（1.93）和云铝股份（1.30）。

4. 分部估值：市值空间预计可达257亿元

• 煤炭板块估值为8倍，对应市值约48.4亿元。
• 新疆电解铝板块估值为15倍，对应市值约168.75亿元。
• 河南电解铝产能按指标交易价格6000元/吨估值为39.6亿元。
• 合计市值空间可达256.75亿元。

5. 投资建议

• 2017-2018年公司归母净利预计分别为4.12亿元和16.38亿元，对应EPS分别为0.22元和0.86元。
• 对应2018年3月5日收盘价，PE分别为35倍、9倍和6倍。
• 维持“推荐”评级，认为公司未来业绩增长空间大。

关键信息

2017年业绩影响因素

• 煤矿停产：影响利润5.03亿元（停工损失2.67亿元 + 无产量损失1.56亿元 + 复产产量下降损失0.80亿元）。
• 资产减值及坏账计提：合计影响利润0.76亿元。
• 资产处置损失：影响利润0.97亿元。
• 合计影响：6.76亿元，导致2017年Q4亏损4.77亿元。

2017年业绩表现

• 公司2017年归母净利润4.12亿元，同比增长20.38%。
• 煤炭板块利润总额8.48亿元（2017H1），电解铝板块利润总额3.77亿元（2017H1）。

2018年盈利预测

风险提示

• 电解铝价格下滑的风险；
• 煤炭价格下滑的风险。

附录：财务数据摘要

资产负债率

• 2017年三季度末资产负债率83.9%，2018年预计降至82.2%。

每股净资产

• 2017年三季度末为3.4元，2018年预计提升至4.06元。

市盈率与市净率

• 2018年3月5日PE为36.65倍，PB为2.62倍。

营运能力

• 总资产周转率稳定在0.4左右；
• 存货周转天数保持126天，显示库存管理能力。

行业与公司估值比较

估值逻辑

• 煤炭板块：按8倍PE估算，市值约48.4亿元；
• 新疆电解铝板块：按15倍PE估算，市值约168.75亿元；
• 河南电解铝产能：按6000元/吨指标交易价格估算，市值约39.6亿元；
• 合计估值：约256.75亿元。

潜在向上催化因素

• 神火股份与潞安仲裁案若胜诉，预计获得35亿元赔偿，加上已支付的17亿元，利润将大幅上升；
• 铝价上涨带来的业绩弹性显著，每上涨1000元，利润总额增加11.5亿元；
• 煤炭板块利润稳定，煤价高位为公司提供持续收入来源。

总结

神火股份当前估值处于低位，但具备显著的成长潜力。公司拥有新疆电解铝成本优势，合规产能指标价值凸显，且分部估值显示市值空间可达257亿元。随着铝价回升及煤炭板块稳定盈利，公司未来业绩有望大幅改善，投资评级为“推荐”。然而，需警惕电解铝和煤炭价格下滑带来的风险。