20130812-招商证券-神火股份-000933.SZ-业绩逐步迎来拐点_估值修复可期_18页_1mb

报告摘要

神火股份（000933.SZ）投资分析总结

核心内容

神火股份（000933.SZ）在2013年8月12日的股价为5.00元，目标估值上调至7.5元，投资评级上调至“强烈推荐”。公司业绩逐步迎来拐点，估值修复可期。其核心竞争优势在于煤炭业务的盈利性以及新疆电解铝项目的低成本优势。

主要观点

煤炭业务盈利好于行业平均：公司本部矿区以无烟煤、瘦精煤为主，价格保持高位，盈利水平一直优于行业。煤价从年初高点下跌超过20%，目前已趋稳。
电厂投产改善电解铝盈利：神火电厂的投产显著改善了永城电解铝的盈利水平，预计全年可节约成本约4亿元，2013年电解铝产量约20万吨，形成40万吨产能。
新疆电解铝项目成为新利润增长点：新疆神火高精铝合金项目投资约150亿元，建设80万吨电解铝及40万吨炭素项目，预计2013年形成40万吨产能，2014年全部投产，贡献利润总额约12.8亿元。
盈利预测与估值：预计2013年、2014年、2015年EPS分别为0.23元、0.40元、0.62元，对应市盈率分别为22.8倍、13.3倍、8.8倍，当前市净率为1.4倍。若考虑出售高家庄矿探矿权的投资收益，公司估值将进一步修复。

关键信息

股价与估值

当前股价：5.00元
目标价：7.5元
市净率（PB）：1.4倍
市盈率（PE）：22.8倍（2013E）

煤炭业务

煤炭资源禀赋较好，以无烟煤、贫瘦煤为主
2013年煤价逐步企稳，无烟精煤、瘦精煤、块煤价格下跌后趋于稳定
煤炭业务预计2013年、2014年贡献EPS分别为0.50元、0.45元
煤炭业务毛利率下降，但整体仍保持盈利

电解铝业务

2012年电解铝业务亏损严重，全年亏损12亿元
神火电厂投产后，电解铝成本显著下降，预计全年可节约成本4亿元
2013年电解铝产量约20万吨，2014年预计达80万吨
新疆电解铝项目预计2014年全面达产，贡献净利润约4.2亿元，EPS为0.22元

新疆项目优势

成本优势：新疆煤炭价格低，电力成本仅为0.14元/kwh，电解铝成本为9236元/吨，吨铝利润为1643元/吨
政策优势：国家支持新疆发展高载能产业，享受电价补贴
铁路运输：新疆建设铁路运输线，缓解运输瓶颈，提高运输效率

风险提示

宏观经济回落超出预期
资源税征收政策变化

盈利预测

年度	主营收入（百万元）	营业利润（百万元）	净利润（百万元）	EPS（元）	PE	PB
2011	30699	1439	1150	0.68	7.7	1.6
2012E	27985	357	201	0.11	50.0	1.4
2013E	25492	668	442	0.23	22.8	1.4
2014E	28357	1207	760	0.40	13.3	1.2
2015E	32267	1907	1186	0.62	8.5	1.1

新疆电解铝项目进展

新疆神火煤电有限公司：计划建设160万吨电解铝及40万吨炭素项目，配套电厂4×350MW
新疆其亚铝电有限公司：计划建设160万吨电解铝，配套12×36万千瓦电厂，预计2013年10月投产
新疆天山铝业有限公司：已投产45万吨电解铝，配套2×350MW自备电厂
新疆众和股份有限公司：已投产20万吨高纯铝，配套6×35万千瓦机组
新疆东方希望有色金属有限公司：计划建设320万吨电解铝，配套595万千瓦机组，预计2014年投产
新疆嘉润控股有限公司：2012年底建成首台机组，2013年6月前45万吨产能计划投产
山东信发集团新疆农六师铝业公司：已建成80万吨电解铝及4×350MW电厂，计划2013年10月和2014年5月分别投产第二台机组和第三台机组

项目成本与利润预测

项目	2013E	2014E	2015E
销售收入（万元）	235897	468376	702564
销售成本（万元）	208550	369425	545798
毛利率	11.6%	21.1%	22.3%
净利润（万元）	7459	49299	80203
归属于母公司的净利润（万元）	6308	41687	67820
每股收益（元）	0.03	0.22	0.35
吨铝利润（含税）	497	1643	1782

总结

神火股份在2013年8月12日的股价为5.00元，目标价上调至7.5元，投资评级为“强烈推荐”。公司凭借其煤炭业务的盈利性及新疆电解铝项目的低成本优势，业绩逐步迎来拐点，未来估值修复可期。电厂的投产显著改善电解铝盈利，预计全年可节约成本4亿元，新疆电解铝项目预计2014年全面达产，贡献净利润约4.2亿元。同时，若考虑出售高家庄矿探矿权获得的投资收益，公司估值将进一步提升。尽管存在宏观经济回落和资源税征收等风险，但整体前景看好。

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