20251210-交银国际证券-康宁杰瑞制药-B-09966.HK-创新研发收获颇丰_差异化平台驱动ADC布局快速壮大_上调评级_10页_892kb

交银国际研究：康宁杰瑞制药（9966 HK）

公司评级与目标价

• 上调评级：从“买入”调高至“买入”，目标价从港元10.73上调至港元13.00，潜在涨幅+21.2%。
• 上调依据：看好ADC产品矩阵的全球市场潜力，更新收入预测（2025-27年增长3-8%），新增JSKN016销售预测。

核心业务进展

1. HER2双抗ADC（JSKN003）：

   • PROC临床进展：验证优于T-DXd及索米妥昔单抗，46例患者ORR达63.0%，mPFS 7.7个月。获批FDA II期临床（不限HER2表达）。
   • HER2+ CRC适应症：cORR 68.8%，显著优于竞品（T-DXd:37.8%），即将启动III期试验。
   • 关键催化剂：2026年重点事件包括BC 1L新辅助数据、胃癌获批、JSKN003≥2L BC III期数据等。

2. 其他管线：

   • JSKN016：单药针对后线TNBC，ORR 64.5%，mPFS 7.6个月。计划与卡铂、伏美替尼联合用于NSCLC。
   • 多样化平台：包括糖基定点偶联、PD-(L)1双靶ADC等，管线覆盖NSCLC、CRC、BC等多个领域。

财务数据与估值

• 预测调整：
  • 2025年收入486百万人民币（原450），净利润-51百万（原-97），归母净利率-10.5%。
  • 2027年收入802亿人民币（+41.5% YoY），归母净利润137百万，市盈率达69.8倍。
• DCF估值模型：
  • 自由现金流从负值转正（2025年97百万），企业价值12,601百万港元。
  • 首次明确设置永续增长率2%（WACC 12%）。

**分析师观点**：创新平台驱动差异化竞争，ADC核心管线多点突破，临床数据领先竞品，上调评级基于中长期增长潜力。