20221216-浦银国际证券-康宁杰瑞制药-B-09966.HK-核心双抗闪耀SABCS大会；上调目标价_10页_1mb

报告摘要

康宁杰瑞近期在SABCS大会上公布了多项临床研究数据，展示了其核心双抗药物KN046和KN026在乳腺癌治疗中的初步疗效和安全性。同时，公司上调了目标价至13.6港元，反映出对其未来销售和研发进展的乐观预期。

KN026在HER2阳性乳腺癌中的表现：
- 在复发/转移患者的一线治疗和早期/局晚期患者的新辅助治疗中，KN026+多西他赛的初步疗效优于THP等标准疗法。
- 公司正在就KN026一线乳腺癌III期试验设计与CDE沟通，预计于2023年第一季度启动患者入组。
KN046在TNBC中的表现：
- KN046+白紫一线治疗三阴性乳腺癌（TNBC），初步OS数据优于PD-1/L1单抗+化疗方案。
- 公司正在推进KN046在肺癌、胰腺癌等适应症的III期临床试验，并计划在2022-2024年间进行相关数据读出和报产。
恩沃利单抗（海外开发）进展：
- TRACON公布了恩沃利单抗关键性II期ENVASARC试验的中期分析结果，显示在多形性肉瘤/纤维组织细胞肉瘤的二线治疗中，恩沃利单抗单药或联合伊匹木单抗具有良好的耐受性和有效性。
- 恩沃利单抗在国内上市后的商业化进展顺利，预计2022/23/24年分别贡献1.4亿、2.2亿、3.0亿元纯利。
财务预测与估值：
- 公司上调2022E/2023E/2024E收入预测至2.0亿、4.5亿、5.3亿元人民币，对应2022-2024年CAGR为63%。
- 基于经POS调整的收入预测和DCF估值模型，公司最新目标价为13.6港元，对应111亿港元/14亿美元目标市值。
- 乐观情景下目标价为18.0港元（概率30%），悲观情景下目标价为8.7港元（概率20%）。

2022E-2024E财务预测变动：
- 营业收入预计分别为199亿、445亿、531亿人民币，同比增长分别为36%、124%、19%。
- 毛利润分别为153亿、383亿、461亿人民币，同比增长分别为39%、39%、46%。
- 归母净利润（亏损）分别为-354亿、-430亿、-691亿人民币。
财务和估值比率：
- 2022E每股销售额为0.21元，2024E为0.56元。
- 2022E市净率为5.3倍，2024E为3.4倍。
- 2022E市销率为40.4倍，2024E为15.2倍。
主要风险：
- 恩沃利单抗销售未达预期。
- 管线产品临床数据不佳。

2023年将重点关注核心双抗的注册性临床进展，包括：
1. KN046一线肺癌III期OS读出及报产（年中/3Q）。
2. KN046一线胰腺癌III期部分数据读出及报产（2H）。
3. KN026一线HER2阳性乳腺癌、二线及以后HER2阳性胃癌的III期试验启动（1H）。
4. JSKN003初步数据读出（1H）并申报注册性临床（2H）。