深度报告-20220329-万联证券-保利发展-600048.SH-首次覆盖_泥沙俱下_价值凸显_31页_1mb

保利发展（600048）首次覆盖总结

核心内容概览

保利发展控股集团股份有限公司是国内规模最大的央企地产公司，成立三十年来持续把握政策趋势，深耕主业，实现经营规模稳步增长，商品房销售规模稳居行业前五，央企第一。公司当前处于房地产行业低谷期，但凭借其财务优势和稳健经营策略，在逆境中保持竞争力，并有望在政策改善后实现突破。

主要观点

• 行业地位稳固：公司是央企地产龙头，销售规模长期稳定增长，2021年销售金额达5349.29亿元，销售面积达3333.02万方，稳居行业第四位和第五位。
• 财务稳健，融资优势明显：公司三条红线保持绿档，现金短债比维持在2倍左右，融资成本低，接近历史低位。
• 两翼业务增长潜力大：公司通过发展物业、商业、康养、公寓等业务，形成多元化的收入来源，提升综合竞争力。
• 土储充足，布局合理：截至2021年中期，公司土储货值达2.5万亿元，排名行业第二，核心城市资源储备占比超70%。
• 管理团队稳定，战略执行有力：公司管理层长期扎根，战略平稳过渡，股权激励和项目跟投机制增强团队凝聚力和公司活力。
• 盈利预测乐观：预计公司2021-2023年营业收入分别为2850、3261、3680亿元，归母净利润分别为276、290、314亿元，当前PE分别为7.35、6.98、6.46倍，给予“买入”评级。
• 风险提示：房地产行业政策超预期收紧、信用风险扩散、结算收入不及预期等。

关键信息

1. 公司概况

• 成立时间：1992年9月
• 上市时间：2006年7月
• 战略定位：以不动产投资开发为主，以综合服务与不动产金融为翼
• 核心业务：地产开发、物业、商业、康养、公寓、不动产金融等
• 市场占有率：2021年销售金额市占率2.94%，销售面积市占率1.86%

2. 财务表现

• 营收与利润增长：2006-2021年营收CAGR达32.83%，归母净利润CAGR达28.1%
• 毛利率与净利率：毛利率承压，但净利率保持小幅提升，2021年三季度末为14.03%
• 负债结构：净负债率67.6%，剔除预收账款后资产负债率45%，现金短债比2.32倍
• 融资成本：综合融资成本4.7%，优于行业多数公司

3. 两翼业务发展

• 物业业务：保利物业为公司控股子公司，2019年登陆港交所，营收达107.83亿元，同比增长34.16%
• 商业业务：管理资产项目面积超过500万平方米，已开业购物中心29个，出租率超80%
• 康养业务：打造“和熹会”、“和悦会”、“银福苑”、“保利和品”等品牌，形成“三位一体”模式
• 公寓业务：覆盖上海、广州、杭州、成都等核心城市，累计开业6120个房间
• 不动产金融：旗下信保基金、保利资本、太平保利等，累计管理规模逾1600亿元

4. 土地储备与拿地策略

• 土储规模：2021年中期土储货值2.5万亿元，待开发资源及在建面积总计22010万平方米
• 拿地策略：以销定投，保持拿地强度稳定，拿地金额/销售金额比值为35%，拿地面积/销售面积比值为82%
• 城市布局：聚焦一二线城市，销售面积占比约70%，销售均价逐年增长

5. 股权结构与激励机制

• 股权结构：保利集团持股40.49%，公司股权结构稳定
• 股权激励：实施两期股权激励计划，覆盖对象包括高管、骨干员工等，激励对象数量和覆盖范围逐步扩大
• 项目跟投：实行跟投制度，增强管理层与员工对公司发展的责任感

6. 盈利预测与估值

• 盈利预测：预计2021-2023年营业收入分别为2850、3261、3680亿元，归母净利润分别为276、290、314亿元
• 估值：当前股价对应PE分别为7.35、6.98、6.46倍，估值水平低于近十年历史中枢，具备提升空间

7. 风险提示

• 政策风险：房地产行业政策可能超预期收紧
• 信用风险：行业信用风险可能持续扩散
• 结算风险：结算收入可能不及预期

总结

保利发展凭借其央企背景、稳健的财务结构和多元化的业务布局，持续在房地产行业保持竞争优势。公司注重产品创新和市场细分，推动“全生命周期居住系统”等项目落地，提升品牌价值。在行业低谷期，公司通过控制土地成本、优化土储结构，保持经营稳定。两翼业务（物业、商业、康养、不动产金融）为公司提供新的利润增长点，助力其在行业复苏中实现突破。当前估值水平较低，具备投资价值，但需关注政策与市场风险。