20180625-申万宏源-证券行业2018年下半年投资策略_蓄势待发_改革创新看龙头_32页_1mb

证券行业2018年下半年投资策略总结

核心内容概览

本报告分析了2018年下半年证券行业的投资策略，重点关注金融开放与改革创新对行业的影响，强调龙头券商在行业转型与竞争中的关键地位。核心内容包括：

• 金融开放：证券行业对外开放加速，外资持股比例上限放宽至51%，三年后将不再设限。传统业务如经纪、两融、投行等受到外资冲击有限，而创新业务如产品创设与财富管理面临挑战，但发展空间广阔。
• 改革创新：创新业务逐渐成为证券行业发展的重点，场外期权分级管理、CDR业务集中于龙头券商，推动行业向重资本模式转型。
• 行业Beta弱化，龙头Alpha凸显：行业业绩与成交量相关性下降，龙头券商凭借均衡的业务结构和创新业务优势，业绩持续领先。
• 投资建议：首推中信证券，其在创新业务与估值方面均具备显著优势，预计未来ROE将提升至16%。

主要观点

1. 金融开放：机遇与挑战并存

• 证券行业对外开放加速，预计三年后将出现独资外资券商。
• 传统业务：经纪、两融、投行等业务依赖网点和客户资源，国内券商具有明显优势，外资冲击有限。
• 创新业务：产品创设与财富管理是外资投行的竞争优势所在，我国该类业务尚处于起步阶段，空间广阔。

2. 创新业务：龙头券商的特许经营权

• 场外期权新规出台，提升业务门槛，政策偏向龙头券商。
• CDR业务集中于龙头券商，预计未来将进一步提升行业集中度。
• 财富管理业务成为券商发展重点，未来将对业绩产生重要影响。

3. 行业Beta弱化，龙头Alpha强化

• 2017年以来，证券行业Beta中枢从1.5下降至1.1，业绩与成交量相关性减弱。
• 龙头券商（如中信证券）业务结构均衡，创新业务收入占比提升，Alpha属性显著。
• 2018年1-5月，中信证券营收与净利润分别同比增长20%与30%，显著高于行业平均水平。

4. 行业集中度提升，龙头券商持续领跑

• 经纪业务向龙头和互联网券商集中，中信证券、广发证券、东方财富等市占率提升明显。
• 投行业务集中度提升，股权承销CR3显著增加。
• 资管业务向主动管理转型，龙头券商在资管收入中占据优势。
• 自营业务受股市调整影响，但债市持续回暖，为行业提供支撑。
• 融资融券与股票质押业务风险可控，对业绩影响有限。

关键信息

1. 金融开放政策

• 外资持股比例放宽至51%，三年后不再设限。
• 合资券商业务范围逐步放开，内外资保持一致。
• 陆股通与港股通额度扩容，为A股纳入MSCI做准备。

2. 行业结构变化

• 场内衍生品市场：以商品期货为主，金融衍生品种类稀少。
• 场外衍生品市场：处于起步阶段，但未来有望爆发式增长。
• ROE提升：行业ROE处于较低水平，未来有望通过杠杆提升至16%。

3. 龙头券商优势

• 中信证券：在场外期权、衍生品业务、资管业务等方面表现突出。
• 业务结构：均衡发展，创新业务收入占比不断提升。
• 客户资源：具备较强机构客户基础与跨境资产配置能力。

4. 投资建议

• 行业盈利预测：预计2018年行业营收3176亿，净利润1175亿，同比增长2%与4%。
• 推荐券商：首推中信证券，其在业绩Alpha和估值Alpha方面均表现突出。
• 未来增长点：多层次资本市场完善、场外期权业务发展、CDR业务落地等。

重要数据与图表

1. 金融开放进程

• 表1：2017年11月以来，我国证券行业对外开放进程加速推进。
• 表2：2017年美国股权和债券承销规模前十大投行中本土投行占6席。
• 表3：2017年英国债券承销前四名中本土投行占3席，股权承销第一、第三名均为本土投行。

2. 衍生品市场发展

• 图17：美国场外权益类衍生品名义本金规模稳定在2.8万亿美元左右。
• 图18：其他亚洲地区权益类衍生品名义本金规模仅为美国的12%。
• 表6：2017年末美国与其他亚洲地区（不包括日本）的场外衍生品业务规模对比。
• 表7：中信证券衍生品业务名义本金规模快速增长。
• 表8：2017年末中美龙头券商衍生品业务展业规模对比。

3. 龙头券商表现

• 图30：中信证券股价跑赢券商指数。
• 图31：中信证券月报业绩增速领先行业。
• 表10：2018年1-5月上市券商营收与净利润数据。
• 表11：2018Q1股基市占率提升情况。

4. 衍生品业务影响

• 表9：券商股指期权收益对名义本金和期权费的敏感性分析。
• 表5：CDR发行对龙头券商承销保荐收入的测算。

结论

证券行业正从以通道类业务为主的轻资本模式向以产品创设和做市交易为主的重资本模式转型。金融开放背景下，传统业务对龙头券商冲击有限，而创新业务将成为竞争焦点。龙头券商凭借更强的资本实力、风控能力与业务创新能力，将在未来享受更多发展红利。因此，建议投资者重点关注龙头券商，尤其是中信证券，其在创新业务与估值方面均具备显著优势。