20181209-天风证券-石油化工行业专题研究_2019年原油市场展望_底部可能已现_波动收敛_55美金中枢_14页_1mb

石油化工行业2019年原油市场展望总结

核心内容概述

2019年原油市场预计不会重演2015年的暴跌格局，市场波动将趋于收敛，中枢油价预计在55美元/桶附近。地缘政治与宏观因素将在2019年逐渐明朗，为市场提供确定性。页岩油的产量增速将随油价下降而放缓，但其成本已较2014年显著下降，融资环境或有所改善。此外，伊朗制裁低于预期和OPEC剩余产能等因素将对市场产生影响。

主要观点

1. 原油市场展望

• 不会重演2015年暴跌：2019年原油市场不会出现2015年第二阶段的剧烈下跌，主要由于OPEC剩余产能和减产态度的改善。
• 波动趋于下降：市场恐慌指数接近历史高位，随着不确定性逐步消退，波动性有望下降。
• 中枢油价在55美元/桶：基于“两个硬核+一个稳定器”的逻辑，OPEC和非OPEC国家的减产协议将起到稳定作用，中性情形下油价中枢为55美元/桶。

2. 页岩油表现分析

• 成本下降：2018年页岩油成本较2014年有所下降，且公司普遍进行套保，增强了其抗风险能力。
• 融资压力增大：页岩油公司面临“融资难、融资贵”的问题，融资约束比2015年更强，资本开支预期将下调。
• 产量增速随油价下降：页岩油产量增速将与油价同步下降，预计2019年产量增速为70万桶/天（含凝析油110万桶/天）。

3. 地缘政治因素影响

• 伊朗制裁低于预期：中国等国家的意外豁免导致短期供给过剩，但长期伊朗出口仍可能下降。
• 沙特承受能力减弱：沙特剩余产能较2015年下降，对低油价的承受能力减弱，需警惕其国际收支风险。
• OPEC剩余产能：截至10月，OPEC剩余产能为207万桶/天，沙特为139万桶/天，11月可能降至全球需求的2%以下。

4. 价差体系变化

• 月差结构：2018年油价上涨过程中，月差从contango转为backwardation，随后油价下跌，结构恢复。
• 区域价差：美国原油与Midland价差收窄，反映出口瓶颈部分被内需疲软所抵消。
• 裂解价差：油价下跌后，除美国外，亚太和欧洲成品油裂解价差有所恢复，显示炼厂利润趋于稳定。

关键信息

• 2018年回顾：油价走势受地缘政治和金融因素主导，10月后因多因素合力导致下跌。
• 市场得失：前9个月油价上涨对页岩油现金流和产量有积极影响，但10月后油价下跌影响需求预期。
• 油价模型：模型基于美国页岩油产量和需求增速、OPEC减产执行率等变量，预测2019年中性情形下WTI均价为55美元/桶。
• 页岩油瓶颈：2019~2020年，美国出口管道和终端逐步投产，缓解供给压力。
• 风险提示：OPEC减产不及预期、美国放松制裁伊朗、地缘政治紧张等因素可能引发油价波动。

附录：相关数据与图表

• 图表1：2018年原油价格走势回顾
• 图表2：历史及2018年供给、需求及平衡情况
• 图表3：2014/2015年下行周期与本轮下行比较
• 图表4：原油恐慌指数
• 图表5：页岩油在上一轮下跌周期中的表现
• 图表6：页岩油公司经营现金流、资本开支、自由现金流
• 图表7：页岩油公司成本和盈利情况
• 图表8：美国高收益能源债利率与WTI反向关系
• 图表9：页岩油产量增长与钻完井数量
• 图表10：伊朗原油出口豁免情况与10月出口对比
• 图表11：伊朗原油产量
• 图表12：OPEC和沙特剩余产能情况
• 图表13：中性油价假设下沙特国际收支平衡情况
• 图表14：WTI原油期货价格与月差结构
• 图表15：WTI-Midland价差
• 图表16：LLS-Midland价差
• 图表17：Brent-LLS价差
• 图表18：美国原油、成品油进出口变化
• 图表19：亚太成品油裂解价差
• 图表20：欧洲成品油裂解价差
• 图表21：美国成品油裂解价差
• 图表22：美国炼厂开工率

表格摘要

投资评级

• 行业评级：强于大市（维持评级）
• 股票投资评级：买入、增持、持有、卖出
• 行业投资评级：强于大市、中性、弱于大市

风险提示

• OPEC减产不及预期
• 美国继续放松制裁伊朗
• 地缘政治局势紧张