固收深度报告：城投评级调整，调了哪些？为什么？-20180803-东吴证券-28页-1mb

城投评级调整分析总结

核心内容概述

2018年1月至7月，城投债发行主体和债项评级调整频繁，体现出城投企业信用状况的分化趋势。评级调整主要受宏观经济、政府支持、企业自身经营能力及外部政策等因素影响。

主体评级调整情况

上调情况

• 截至2018年7月31日，共有87家城投债发行人主体评级或展望被上调，涉及100次调整。
• 上调次数最多的评级公司是鹏元资信（28次），其次是中诚信国际（18次）和联合资信（16次），大公国际上调次数明显减少（9次）。
• 调整前，66家发行人处于AA（含）以上信用级别。
• 调整程度上，以AA上调至AA+为主（48家），其次为AA-上调至AA（18家）。
• 上调省份最多的是浙江省（14家），其次是江苏（13家）和安徽（9家）。
• 调整主体级别以省及省会（单列市）为主，其次为县级县级市。

下调情况

• 截至2018年7月31日，共有8家城投主体评级或展望被下调。
• 云南路桥被连续两次下调，分别由AA降至AA-（2月），再降至A（7月）。
• 龙翔集团被两家评级公司同时下调展望。
• 联合资信下调次数最多（5次），鹏元资信和上海新世纪未发生下调事件。

主体评级上调原因

1. 经济发展：88次上调源于地方经济上行，是主要因素。
2. 政府支持：89次上调考虑了政府支持力度。
3. 企业自身经营能力：包括营业收入/利润增长、垄断地位、偿债能力、担保人实力等。

主体评级下调原因

1. 经济总量偏低：1次
2. 财政收入下降：2次
3. 营业收入下滑：2次
4. 资产负债率偏高：1次
5. 经营性现金流净流出：1次
6. 资金回收速度慢/资产质量差：5次
7. 有息债务规模较大：2次
8. 期间费用占比较高：1次
9. 对外担保比率较高：3次

债项评级调整情况

• 截至2018年7月31日，共有193只城投债债项评级被上调。
• 其中121只城投债对应的61家发行人被上调主体信用等级，其余72只未上调主体评级。
• 债项评级上调的原因为发行人信用资质改善，如担保人实力增强、增加外部担保等。

城投债评级变动总结

1. 宏观经济状况仍是评级调整的重要参考因素，区域经济稳定增长和地方政府支持显著提升信用水平。
2. 城投企业自身经营能力逐渐成为评级调整的关注重点，反映平台转型趋势。
3. 评级框架面临调整，评级公司因财政部23号文约束，表现更为审慎。

风险提示

1. 地方债务严监管导致地方政府对城投公司支持减弱。
2. 城投公司转型加速，信用资质明显分化。
3. 金融监管超预期可能致使债市利率大幅上行，城投再融资环境恶化，资金链承压。

主要观点

• 城投企业评级调整呈现明显分化，优质企业评级上调，部分企业评级下调。
• 评级上调原因多为经济发展和政府支持，而下调原因则包括经营不善、债务压力和资金回收不确定性。
• 债项评级上调多与主体评级改善相关，反映整体信用环境变化。
• 城投企业评级框架正逐步调整，更注重企业自身经营能力和财务状况。

关键信息

• 上调企业：如大横琴投资、萧山水务、汇川建投等，主要因经济发展、政府支持、盈利能力提升、担保实力强等。
• 下调企业：如云南路桥、天津公交集团、龙翔集团等，主要因营业收入下滑、资金回收困难、债务压力大、资产质量差等。
• 评级机构：鹏元资信、中诚信国际、联合资信为主要上调机构，联合资信下调次数最多。
• 债项评级：整体上移，AA+债券数量增加，AA债券数量减少。

总结

2018年城投债评级调整呈现明显分化趋势，反映出城投企业信用资质的差异。评级上调多因经济发展、政府支持及企业自身经营能力提升，而下调则与财务状况恶化、债务压力及资金回收不确定性密切相关。评级机构在调整过程中表现审慎，尤其关注企业盈利能力和偿债能力。随着城投平台转型，未来评级框架将更注重企业自身经营表现。