固收深度报告：产业债评级调整，调了哪些？为什么？-20180823-东吴证券-32页-2mb

2018年1-7月产业债评级调整总结

核心内容

2018年1月至7月，产业债发行主体和债项评级调整较为频繁，其中主体评级调整是重点。评级公司共对134家产业债发行人上调主体评级或展望，对68家下调主体评级或展望。整体上调数量多于下调，但与2017年同期相比，上调数量有所下降。评级调整涉及多个行业和省份，其中房地产、综合、有色金属行业上调较多，广东省上调主体数量最多。

主要观点

• 上调情况：

  • 房地产行业上调主体最多，共23家；
  • 广东省上调主体数量最多，达23家，其次是北京和江苏；
  • 中诚信证评上调次数最多，达29次，其次为中诚信国际和上海新世纪，均在20次以上；
  • 上调中以AA至AA+为主，占比最高，其次为AA+至AAA。

• 下调情况：

  • 综合和化工行业下调主体最多，各有7家；
  • 北京是下调主体最多的省份，达10家，其次为浙江和湖北；
  • 大公国际和联合信用下调次数最多，均为15次；
  • 下调中以债务压力增大为主要因素，占32次，其次为盈利能力下降和流动性风险加大。

关键信息

1. 主体评级上调原因

• 内部因素：

  • 营业收入规模及盈利空间加大；
  • 流动性好转，债务压力减小，如大股东支持、现金流对债务覆盖能力增强、获得较多银行授信等；
  • 公司竞争力增强，如完善产业链、多元化发展、研发能力提升等。

• 外部因素：

  • 行业景气度提升、政策支持、市场需求加大、区位优势、政府支持等。

• 分公司属性：

  • 国有企业上调主要因规模效应/垄断加强、行业政策支持或景气度提升、自身收入和盈利空间增强；
  • 民营企业上调除了上述因素外，还因完善产业链/多元化发展。

• 行业类型：

  • 强周期企业上调主要因规模效应/垄断加强、收入和盈利空间增强；
  • 弱周期企业上调还包括区位优势、大股东和政府支持加强等。

2. 主体评级下调原因

• 主要因素：

  • 债务压力增大，占32次；
  • 盈利能力下降；
  • 流动性风险加大。

• 分公司属性：

  • 国有企业下调主要因财务费用或资产减值导致盈利能力下降，以及债务压力过大；
  • 民营企业下调更多因流动性风险、债务担保、资本支出加大和融资渠道受限。

• 行业类型：

  • 强周期企业下调主要因债务压力和财务费用提升导致盈利能力下降；
  • 弱周期企业下调还包括债务担保、资本支出压力过大等。

3. 典型上调案例

• 环球租赁：

  • 实控人为国资委，资本实力增强，业务竞争优势明显，获股东支持，盈利能力提升。
  • 2018年4月由AA+上调至AAA，评级展望为稳定。

• 天齐锂业：

  • 资源储备丰富，产业链完善，盈利能力和经营获现能力显著提升，配股融资成功。
  • 2018年6月由AA上调至AA+，评级展望为稳定。

• 康美药业：

  • 外部环境良好，全产业链运营，融资渠道通畅，偿债能力强。
  • 2018年6月由AA+上调至AAA，评级展望为稳定。

4. 典型下调案例

• 上海华信：

  • 被多家评级公司下调，评级由CC降至C，评级展望为负面。
  • 2018年8月，评级机构包括中诚信国际和联合资信。

• 三胞集团：

  • 多家评级公司下调，评级由AA降至AA-，评级展望为负面。
  • 涉及多只债券，如18三胞SCP002、16三胞01、17三胞03等。

• 盛运环保：

  • 被中诚信国际和联合信用下调，评级由BBB-降至CC，评级展望为负面。
  • 涉及多只债券，如17盛运01、15盛运01、18盛运环保SCP001等。

风险提示

1. 经济下行超预期：发债主体收入及盈利下滑，债务压力增大；
2. 金融去杠杆持续推进：产业债发债规模和节奏受限。