20181023-天风证券-山西焦化-600740.SH-焦炭毛利提升_低估值有待修复_5页_392kb

报告摘要

山西焦化（600740）总结

核心内容

山西焦化于2018年三季报中表现出强劲的业绩增长，公司前3季度实现营业收入52.03亿元，同比增长26.08%，归母净利润12.87亿元，同比增长2375.51%。这一业绩提升主要得益于焦炭价格上涨及公司对中煤华晋的收购并表。

主要观点

焦炭毛利提升：2018年前三季度焦炭平均售价1685.01元/吨，同比增长17.3%。其中，2018年Q3焦炭售价1839.22元/吨，同比增长21.57%，环比增长16.08%。洗精煤采购单价上涨，公司吨焦利润提升118.77元/吨，带动毛利润增长。
限产影响产量：由于环保限产政策，公司Q3焦炭及相关化工产品产量出现同环比下降。其中，焦炭产量同比下降4.7%，环比下降14.1%；沥青产量同比下降19.5%，环比下降20.6%；工业萘产量同比下降38.5%，环比下降54.8%；甲醇产量同比下降10.4%，环比下降19.1%；炭黑产量同比下降46.9%，环比下降41.7%；纯苯产量同比下降3.0%，环比下降5.4%。
投资收益显著：由于中煤华晋的并表，公司投资收益成为利润主要来源。2018年前三季度投资收益为7.67亿元，占归母净利润的81.3%。Q3投资收益环比下降1.27亿元，导致公司归母净利润环比下降0.16亿元。
估值修复潜力：公司2018年PE仅为7.8倍，估值较低，但随着焦炭和焦煤价格的上涨，预计公司未来业绩有望进一步提升，估值有望修复。

关键信息

投资建议：公司2018-2020年预计归母净利润分别为17.5亿、19亿和19.6亿，当前目标价由16.56元下调为12元，维持“买入”评级。
财务预测：2018年公司预计实现营业收入67.94亿元，归母净利润17.46亿元，EPS为1.22元/股。2019年和2020年EPS预计分别为1.33元和1.37元。
估值比率：2018年公司PE为7.56倍，PB为3.28倍，EV/EBITDA为4.59倍。
主要财务指标：2018年公司毛利率为12.33%，净利率为25.69%，ROE为43.42%，ROIC为80.12%。资产负债率下降至64.15%，净负债率降至21.18%。

财务数据和估值

财务数据和估值	2016	2017	2018E	2019E	2020E
营业收入(百万元)	4,038.15	5,994.99	6,794.47	6,527.69	6,527.69
增长率(%)	19.97	48.46	13.34	(3.93)	0.00
EBITDA(百万元)	551.34	579.53	2,457.60	2,710.35	2,802.46
净利润(百万元)	44.22	91.92	1,745.83	1,900.25	1,955.66
增长率(%)	(105.33)	107.89	1,799.30	8.85	2.92
EPS(元/股)	0.03	0.06	1.22	1.33	1.37
市盈率(P/E)	298.31	143.50	7.56	6.94	6.74
市净率(P/B)	6.46	6.18	3.28	2.46	1.96
市销率(P/S)	3.27	2.20	1.94	2.02	2.02
EV/EBITDA	12.21	13.48	4.59	3.23	3.06

风险提示

宏观经济大幅下滑
煤价大幅下跌
新增产能大量释放
焦炭去产能不及预期

主要产品	2018年第三季度	同比(%)	环比(%)
焦炭	产量72.20万吨，销量64.80万吨	-4.7	-14.1
沥青	产量1.74万吨，销量2.32万吨	-19.5	-20.6
工业萘	产量0.2万吨，销量0.22万吨	-38.5	-54.8
甲醇	产量5.22万吨，销量5.32万吨	-10.4	-19.1
炭黑	产量0.94万吨，销量1.01万吨	-46.9	-41.7
纯苯	产量1.92万吨，销量1.89万吨	-3.0	-5.4

财务预测摘要

财务指标	2016	2017	2018E	2019E	2020E
营业收入	4,038.15	5,994.99	6,794.47	6,527.69	6,527.69
营业成本	3,556.05	5,438.80	5,956.96	5,825.38	5,789.45
毛利润	42,110.16	52,046.47	83,750.96	70,230.42	73,824.00
归属于母公司净利润	44.22	91.92	1,745.83	1,900.25	1,955.66
每股收益	0.03	0.06	1.22	1.33	1.37

总结

山西焦化在2018年三季报中展现出显著的业绩增长，受益于焦炭价格上涨及对中煤华晋的收购并表。尽管限产措施影响了产量，但公司毛利润显著提升。估值方面，公司PE较低，但随着业绩增长，有望进一步修复。投资建议维持“买入”评级，目标价调整为12元。财务指标显示公司盈利能力显著增强，资产负债率下降，财务状况改善。风险提示包括宏观经济下滑、煤价下跌及新增产能释放等。

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