核心内容
山西焦化在2020年实现了显著的业绩增长，净利润预计为10.24亿元至11.64亿元，同比增长116.01%至145.54%。这一业绩增长主要得益于焦炭和化工产品毛利率的大幅提升。
主要观点
- 四季度业绩扭亏：2020年四季度公司实现净利润0.96亿元至2.36亿元，去年同期为亏损4.25亿元，显示出业绩的明显改善。
- 毛利增长显著：四季度焦、化主业毛利为7.09亿元，环比增长24%，同比增长307.84%，成为推动业绩增长的关键因素。
- 焦炭价格回升：四季度焦炭售价为1695.29元/吨，同比增长13.7%，环比增长5.77%。生产量和销售量分别同比增长8.21%和8.78%，显示出市场需求的回暖。
- 化工产品价格波动：四季度化工产品价格整体回升，但仍未恢复至去年同期水平，其中沥青和炭黑价格分别同比增长20.31%和20.56%，而工业萘、甲醇和纯苯价格分别同比下降13.41%、7.77%和28.66%。
- 行业景气改善：随着焦炭行业去产能的持续推进，行业供需格局有望由过剩转为净短缺，行业集中度提升，预计焦炭价格仍有上涨空间，为公司带来较大的业绩弹性。
- 投资建议：公司获得“买入-A”投资评级，6个月目标价为9.18元，预计2020-2022年公司归母净利分别为10.97亿元、20.11亿元和21.03亿元，对应EPS分别为0.56元、1.02元和1.07元。
- 财务表现：公司营业收入、净利润及各项利润率均呈现稳步增长趋势，2020年净利润率提升至16.1%，2021年预计达到25.8%，2022年预计维持在26.1%。
- 估值指标：2020年市盈率12.1倍，市净率1.2倍；2021年市盈率降至6.6倍，市净率1.0倍；2022年市盈率进一步降至6.3倍，市净率0.9倍，显示出公司估值逐步回归合理区间。
关键信息
股价与交易数据
- 股价 (2021-01-27)：6.74元
- 12个月价格区间：4.30/7.02元
- 总市值：13,283.61百万元
- 流通市值：6,490.12百万元
- 总股本：1,970.86百万股
- 流通股本：962.93百万股
财务预测（单位：百万元）
| 项目 |
2018 |
2019 |
2020E |
2021E |
2022E |
| 营业收入 |
7,229.0 |
6,641.8 |
6,830.8 |
7,804.7 |
8,064.4 |
| 净利润 |
1,532.7 |
474.2 |
1,096.5 |
2,011.2 |
2,103.2 |
| 每股收益 |
0.78 |
0.24 |
0.56 |
1.02 |
1.07 |
财务指标
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020E |
2021E |
2022E |
| 毛利率 |
11.4% |
-2.3% |
5.5% |
16.5% |
18.3% |
| 营业利润率 |
17.4% |
6.8% |
15.7% |
25.4% |
26.1% |
| 净利润率 |
21.2% |
7.1% |
16.1% |
25.8% |
26.1% |
| ROE |
16.6% |
4.6% |
9.6% |
15.6% |
14.6% |
| ROIC |
63.0% |
9.6% |
13.9% |
17.5% |
19.4% |
| 股息收益率 |
2.3% |
1.1% |
2.5% |
4.1% |
4.7% |
风险提示
投资评级
- 买入-A：未来6-12个月投资收益率领先沪深300指数15%以上
财务报表预测和估值数据汇总
利润表（单位：百万元）
| 项目 |
2018 |
2019 |
2020E |
2021E |
2022E |
| 营业收入 |
7,229.0 |
6,641.8 |
6,830.8 |
7,804.7 |
8,064.4 |
| 营业成本 |
6,406.9 |
6,792.0 |
6,453.2 |
6,516.9 |
6,587.5 |
| 营业利润 |
1,257.6 |
453.0 |
1,070.2 |
1,983.3 |
2,102.4 |
| 净利润 |
1,532.7 |
474.2 |
1,096.5 |
2,011.2 |
2,103.2 |
资产负债表（单位：百万元）
| 项目 |
2018 |
2019 |
2020E |
2021E |
2022E |
| 货币资金 |
4,946.4 |
4,522.3 |
4,713.3 |
4,682.8 |
10,194.3 |
| 资产总额 |
20,195.4 |
20,362.1 |
21,147.7 |
20,490.8 |
25,871.1 |
| 负债总额 |
10,408.1 |
9,610.7 |
9,176.2 |
7,076.2 |
10,999.7 |
| 股东权益 |
9,787.3 |
10,751.4 |
11,971.5 |
13,414.6 |
14,871.5 |
现金流量表（单位：百万元）
| 项目 |
2018 |
2019 |
2020E |
2021E |
2022E |
| 经营活动产生现金流量 |
593.2 |
91.3 |
-3,172.8 |
1,263.5 |
1,212.6 |
| 投资活动产生现金流量 |
17.8 |
-555.8 |
1,171.1 |
1,509.1 |
1,558.4 |
| 融资活动产生现金流量 |
-72.1 |
-235.7 |
2,192.7 |
-2,803.1 |
2,740.5 |
估值数据
| 指标 |
2018 |
2019 |
2020E |
2021E |
2022E |
| 市盈率 (倍) |
8.7 |
28.0 |
12.1 |
6.6 |
6.3 |
| 市净率 (倍) |
1.4 |
1.3 |
1.2 |
1.0 |
0.9 |
| EV/EBITDA |
5.6 |
9.2 |
9.0 |
5.0 |
4.1 |
公司评级体系
-
收益评级：
- 买入：未来6-12个月投资收益率领先沪深300指数15%以上
- 增持：未来6-12个月投资收益率领先沪深300指数5%至15%
- 中性：未来6-12个月投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%
- 减持：未来6-12个月投资收益率落后沪深300指数5%至15%
- 卖出：未来6-12个月投资收益率落后沪深300指数15%以上
-
风险评级：
- A：正常风险，未来6-12个月投资收益率波动小于等于沪深300指数波动
- B：较高风险，未来6-12个月投资收益率波动大于沪深300指数波动
分析师声明
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