20220528-国盛证券-天味食品-603317.SH-从格局演变再看天味空间_18页_1mb

天味食品（603317.SH）总结

核心内容

天味食品（603317.SH）是一家专注于复合调味品（复调）的调味品企业，其主要业务包括火锅底料和川菜调料。公司所处行业仍处成长期，未来5年成长动能充足，竞争优势显著，市场空间广阔。分析师对天味食品的未来增长持乐观态度，维持“买入”评级。

主要观点

1. 赛道空间分析

• 火锅底料：

  • 2021年火锅底料行业规模约300亿元，其中B端约200亿元，C端约100亿元。
  • B端增速趋于平稳，预计未来5年CAGR为5%~10%。
  • C端景气有望延续，预计未来5年CAGR为10%~15%。

• 川菜调料：

  • 川菜调料整体增速快于火锅底料，其中酸菜鱼和小龙虾为泛全国化大单品。
  • 酸菜鱼调料C端规模约40亿元，预计未来5年CAGR为15%~20%。
  • 小龙虾调料C端规模约25亿元，B端规模约15亿元，预计未来5年CAGR为10%~15%和15%~20%。

2. 行业竞争格局

• 2021年起复调行业竞争格局持续改善，新进入者减少，中小企业加速出清。
• 行业新进入者和新兴品牌在品牌认知、产品力和渠道管理方面较头部企业存在差距，难以持续扩张。
• 头部企业如颐海和天味在费用投放、新品节奏和渠道拓展方面趋于理性。

3. 天味的成长路径

• C端市场：

  • 天味在C端火锅底料市场尚无明显竞争对手，市占率约9%，未来有望提升至15%以上。
  • 公司在C端具备较强的产品力和品牌势能，渠道管理持续优化，未来增长空间较大。

• B端市场：

  • B端为潜在增长点，天味通过产投一体化方式投资下游餐饮企业，获取合作机会。
  • B端市场增长主要依赖于连锁餐饮的扩张及包装调料的渗透，预计未来5年CAGR为15%~20%。

• 渠道与产品力：

  • 天味实现泛全国化布局，经销商数量3368家，覆盖西南、华中、华东等区域。
  • 公司在产品矩阵、智能制造、原料管控等方面具备显著优势，2022年智慧工厂投产，实现全流程自动化。

关键信息

财务预测

估值与盈利指标

增长与盈利趋势

• 营收增长：2022-2024年预计保持27.6%~15.5%的复合增长率。
• 归母净利润增长：预计保持66.1%~28.5%的复合增长率。
• 毛利率：2021年为32.2%，预计未来逐步提升至35.4%。
• 净利率：2021年为9.1%，预计未来逐步提升至14.9%。

风险提示

1. 假设及市场规模测算误差风险。
2. 原材料价格波动风险。
3. 行业竞争加剧风险。

投资建议

• 天味食品所处赛道仍处成长期，未来5年成长动能充足。
• 随着复调行业竞争趋缓及天味自身改革成效体现，市场份额有望加速提升。
• 当前股价对应PE为49/36/28倍，剔除股权激励费用后的PE为42/33/28倍，维持“买入”评级。

结论

天味食品在火锅底料和川菜调料领域具备显著竞争优势，尤其是在C端市场。随着行业竞争格局改善、渠道下沉和产品创新，公司有望在未来5年实现市场份额的持续提升，成长空间广阔。