【宏观专题】汇率当下主要矛盾在哪里？华创证券-10页_992kb

汇率分析总结

核心内容概述

本文围绕人民币汇率的长中短期分析框架展开，探讨了疫情期间汇率走势的主要矛盾与影响因素，并提出了相应的政策建议与风险提示。

汇率分析框架

• 长期因素：中美息差和跨境资本流动决定汇率的大方向。
  • 中美相对经济、政策和资本流动的研判是长期汇率走势的核心。
  • 当前中美息差并非汇率主要矛盾，因2019年8月后逆周期因子频繁干预，导致汇率走势与息差逻辑不一致。
• 中期因素：交易面、基本面、预期面共同作用，影响汇率短期走势。
  • 基本面（结售汇）尚未更新，但整体保持稳定。
  • 交易面（即期成交额）清淡，每日交易量低于平均水平。
  • 预期面（贬值预期）稳定，居民和企业部门均未出现明显波动。
• 短期因素：日度异常波动由逆周期因子调控，体现短期政策意图。
  • 逆周期因子频繁发力，表明央行对汇率的干预力度增强。
  • 短期汇率走势受政策调控影响大，中长期因素难以直接指导短期走势。

当前汇率主要矛盾

服务逆差缩窄与商品顺差减少的对抗

• 服务逆差：因出境旅游受限，服务逆差大幅缩减，预计一季度减少300-500亿美元（2000-3500亿人民币），对汇率形成支撑。
• 商品顺差：一季度经济陡降，商品出口受阻，顺差减少，对汇率形成压力。
• 关键信号：
  • 出境旅行何时放开；
  • 三月抢工回补出口订单的力度；
  • 中美第一阶段协议执行进度。

疫情期间与之后的汇率走势分析

• 疫情期间：汇率有“安全墙”，未必贬值。
  • 服务逆差缩窄对冲了商品顺差减少的影响。
  • 外资流入保持稳定，市场情绪未明显恶化。
• 疫情之后：汇率难升。
  • 出境游放开可能导致服务逆差反弹，影响跨境资本流动。
  • 经济修复和风险偏好提升可能带来升值压力，但需关注中美贸易关系变化。

政策建议

• 出境游放开时机：建议在二季度疫情完全消退、经济数据明朗、资本市场充分反映信息后再放开出境游。
  • 有利于控制汇率风险；
  • 有助于释放积压的消费旅游需求；
  • 有利于全球经济与政策的稳定性。

风险提示

• 出境游放开后旅行人数可能超预期释放；
• 三月复工情况可能低于预期；
• 中美第一阶段协议执行进度可能不及预期。

关键信息总结

• 长期趋势：跨境资本流动与中美息差是汇率的根本驱动力。
• 中期趋势：交易清淡、预期稳定，汇率走势具有惯性。
• 短期趋势：逆周期因子频繁干预，汇率波动受政策影响大。
• 主要矛盾：服务逆差缩窄与商品顺差减少的对抗。
• 结论：疫情期间汇率未必贬值，疫情之后未必升值，双向波动为主。

附：相关研究报告

• 《【华创宏观】还有多少人需要赶路？——战“疫”系列七》（2020-02-11）
• 《【华创宏观】对抗疫情要花多少钱——基于财政视角&战疫系列八》（2020-02-13）
• 《【华创宏观】战“疫”政策三阶段梳理及复工跟踪——战“疫”系列九&每周经济观察》（2020-02-16）
• 《【华创宏观】复工的三个概念辨析——战“疫”系列十》（2020-02-19）
• 《【华创宏观】勇于担当，守正创新——2019Q4货币政策执行报告点评》（2020-02-20）

附：分析师信息

• 组长、首席分析师：张瑜（中国人民大学经济学硕士，曾任职民生证券，2019年获多项宏观经济分析师奖项）
• 研究员：杨轶婷、陆银波、高拓、殷雯卿（均具备经济学或金融学背景，有丰富研究经验）

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