20141019-广发证券-固定收益策略周报_政策宽松空间有所拓宽_11页_957kb

政策宽松空间有所拓宽 - 总结

核心内容

本报告分析了当前宏观经济环境下，政策宽松空间的扩展趋势及其对金融市场的影响。主要关注点包括通货膨胀水平低于预期、存款偏离度考核对货币市场的影响、货币端资金成本的稳定运行，以及债券市场收益率的下行趋势。

主要观点

1. CPI低于预期，降息空间有所扩张

• 9月CPI同比增长1.6%，低于前期测算，表明通胀压力有所缓解。
• 食品价格对通胀下行的解释力下降，非食品价格增速持续下行，说明通胀更多受周期性因素影响。
• 未来1年CPI增速预计维持在1.5%-2.5%之间，通胀压力并不显著。
• CPI的疲弱表现有助于提升全面降息的概率，但宏观政策倾向于“滴灌”而非“漫灌”，且利率市场化进程可能限制降息空间。

2. 存款偏离度考核正在发挥作用

• 9月M2同比增长12.9%，但月末时点值同比增速仅为11.6%，显示存款偏离度考核有效熨平了时点波动。
• M1同比增速保持稳定，表明货币活化程度未下降。
• 季末货币与存款的波动被显著抑制，但两者之间仍存在较大差异。
• 银行理财回表仍是推动一般存款增长的重要因素，未来需关注存贷比对商业银行的潜在压力。
• 季末其他因素对货币创造出现明显负贡献，表明部分银行主动将资产移出表内以控制存款规模。

3. 货币端资金成本平稳运行

• 10月第3周，货币端资金成本基本稳定，R007下行1bp至3%，GC007下行83bp至3.32%。
• 公开市场操作利率再次下行，对资金成本起到稳定作用。
• 央行通过政策引导资金成本下行，流动性季节性波动被有效控制。
• 预计未来货币端资金成本仍将保持平稳，大幅波动可能性较低。

4. 债券收益率再次脉冲性下行，市场延续走牛格局

• 公开市场操作利率下行，推动债券收益率曲线整体下移。
• 国债、国开债、信用债收益率均出现明显下行，期限利差有所扩大或收窄。
• 债券市场仍处于走牛格局，三季度理财资金增量需求和政策宽松预期成为主要驱动力。
• 存款偏离度考核可能在一定程度上减缓理财扩张，存贷比压力成为后续关注重点。

关键信息

• CPI表现疲弱：9月CPI同比增长1.6%，低于预期，经济疲弱减轻通胀压力。
• M2与存款差异：9月M2增长3705亿，一般存款增长12380亿，两者差异较大。
• 政策宽松信号：公开市场操作利率下行，定向PSL传闻频出，表明政策引导融资成本下行。
• 债券市场趋势：收益率曲线平行下移，市场延续走牛格局，信用利差继续上行。
• 货币市场稳定：资金成本平稳运行，流动性季节性波动被有效控制。
• 理财回表效应：银行理财回表推动一般存款增长，但季末其他因素导致货币创造负贡献。
• 未来关注点：存贷比压力、政策宽松预期兑现、通胀走势、货币政策导向。

图表索引（关键图示）

• 图1：9月CPI同比增速低于前期测算
• 图2：8、9月份通胀水平持续低于预期
• 图3：非食品价格同比增速下行，导致通胀水平低于预期
• 图4：明年前三季度CPI同比高点预计为2.5%
• 图5：M2同比增速口径有所调整
• 图6：M1同比增速计算口径未变化
• 图7：季末货币和存款波动有所熨平
• 图8：银行理财回表仍是一般存款增长的重要来源
• 图9：季末未发生理财集中到期情况
• 图10：10月第3周货币端资金成本维持稳定
• 图11：美元指数小幅下行，人民币小幅走强
• 图12：人民币远期升水有所上行
• 图13：公开市场操作维持平衡
• 图14：国债收益率大幅下行
• 图15：国开债收益率大幅下行
• 图16：AAA级企债收益率大幅下行
• 图17：AA+企债收益率曲线大幅下行
• 图18：AA企债收益率曲线大幅下行
• 图19：AA+企业债信用利差有所上行

分析师信息

• 陈杰：广发证券发展研究中心分析师，新财富最佳分析师策略第一名（团队），2009-2010年。
• 黄鑫冬：广发证券发展研究中心分析师，新财富最佳分析师策略第一名（团队），2012-2013年。
• 陈果：广发证券发展研究中心分析师，新财富最佳分析师宏观经济第三名（团队），2011年。
• 郑恺：研究助理，华东师范大学经济学硕士，2013年加入。

投资评级说明

联系方式

免责声明

• 本报告仅发送给广发证券重点客户，不对外公开发布。
• 报告内容仅供参考，不构成任何投资建议。
• 广发证券不对因使用本报告内容而造成的损失承担责任。
• 报告可能随市场变化而调整，恕不另行通知。