大象起舞系列六：从资产荒看“中特估”-20230521-财通证券-25页_1mb

从资产荒看“中特估”总结

核心内容

随着无风险利率下行，权益资产，特别是高股息资产受到投资者青睐。以中国5年期存款收益率跌破3%为标志，中国资产估值体系面临重新审视。在此背景下，“中特估”（中国特色估值体系）和“一带一路”成为推动低估值蓝筹股，如金融股、高速公路、港口、电力等上涨的重要因素。

主要观点

• 无风险利率下行：促使资金转向低风险偏好资产，使得高股息资产更具吸引力。
• “中特估”概念提出：自2022年11月易会满主席提出“中国特色估值体系”以来，政策层面不断推动央国企估值回归，提升其在资本市场的吸引力。
• 央国企经营改善：2022年央企利润增速和ROE均高于民企，显示其经营效率提升。
• 估值折价现象：2010年以来，国企估值在大多数时间相较民企持续折价。
• 分红率提升：2022年央企分红率中位数为30.9%，平均为42.5%，较2021年有所提升。
• 资产证券化率提升：鼓励央企通过资产重组和资产注入来提升资产质量和运营效率。
• 股权激励推动业绩改善：股权激励成为提升央企经营效率和企业治理的重要手段。
• 现代化产业链建设：国资委强调打造现代产业链链长，推动产业升级和新兴产业发展。

关键信息

投资方向

1. 高股息20组合：通过筛选分红意愿、分红能力和低估值（PB<1）三个维度，构建高股息组合。
2. 资产证券化率提升：关注资产注入预期较强的军工、电力等行业央企上市公司。
3. 股权激励受益公司：筛选预计受益于股权激励、业绩有望改善的央企上市公司。

政策支持

• 考核标准调整：2023年国资委将考核标准从“两利四率”调整为“一利五率”，更加注重经营效率和资本回报率。
• 配套政策：上交所推出《推动提高沪市上市公司质量三年行动计划》和《中央企业综合服务三年行动计划》，支持“中特估”体系建设。
• 专业化重组：2021年以来，央企专业化重组速度加快，成为国企改革的重要方向。

市场表现

• 估值修复：自“中特估”提出以来，央企估值显著提升，PE和PB分位数分别达到46.2%和51.6%。
• 高分红资产表现：中证红利指数在2022年至今实现11.9%的超额收益，2023年至今实现9.9%的超额收益。
• 历史经验参考：2015-2017年央企重组指数曾实现接近2.5倍的涨幅，显示市场对重组题材的高度关注。

风险提示

• 国企改革进展不及预期
• 宏观经济下行超预期
• 历史经验失效风险
• 市场波动超预期
• 金融监管政策超预期收紧

行业与个股分析

分红率居前行业

• 交运、石化、通信：分红率水平前三，其中交运行业分红率提升幅度最大。
• 高分红个股：如华电国际、红塔证券、航天发展等，分红率较高，部分行业个股分红率提升显著。

专业化重组案例

• 中国中车：整合南北车，减少同业竞争。
• 国家电投：整合中国电力投资集团和国家核电技术，实现纵向整合。
• 宝武集团：整合中钢，加强产业链上游矿产开发和新材料领域。
• 中国船舶：整合中国船舶工业集团和中国船舶重工集团，推动造船和海洋工程发展。

现代化产业链重点方向

• 新兴信息产业：包括信创、5G/国资云、网络安全等。
• 高端装备制造业：如机床、大飞机、高铁、高端农机等。
• 新材料：化工新材料、稀土等。
• 新能源：氢能源、国和一号、新型低碳冶金等。
• 生物产业：粮食安全、中药等。

投资建议

• 关注高股息、低估值的央国企公司。
• 投资于资产证券化率提升的央国企上市公司。
• 关注实施股权激励的央企，其业绩有望改善。
• 投资于打造现代化产业链的央企，尤其是“链长”企业。