20191009-西南证券-2019年10月医药行业投资策略：期待估值切换，首选创新药及其产业链标的_31页_2mb

报告摘要

2019年10月医药行业投资策略总结

核心观点

仿制药带量采购机制确立：通过上海试点、4+7城市试点及全国扩面，仿制药进入价格竞争时代，高毛利时代结束，行业供给侧改革加速，市场向龙头企业集中。
创新药成为未来十年最大投资方向：医保支出每年新增2000亿，加上带量采购节省约3000亿，合计5000亿，为创新药发展留足空间。预计2030年前将出现万亿市值及多个5000亿市值公司。
推荐标的：创新药“四大天王”包括恒瑞医药、药明康德、中国生物制药，同时关注港股翰森制药。消费及医疗服务板块推荐长春高新、智飞生物、康泰生物等。医疗器械推荐迈瑞医疗、鱼跃医疗、南微医学等。医疗服务推荐爱尔眼科、美年健康等。
投资组合建议：稳健组合包括恒瑞医药、中国生物制药、药明康德、长春高新、智飞生物、康泰生物、华兰生物、美年健康；进攻性组合包括凯利泰、九强生物、药石科技。

行业回顾表现

医药指数表现：2019年9月申万医药指数下跌0.14%，跑输沪深300指数约0.5个百分点。
子行业表现：医疗服务涨幅最大（+2.6%），化学制剂板块跌幅最大（-2.2%）。
个股表现：凯利泰、司太立、大博医疗、艾德生物、三诺生物涨幅领先。

带量采购扩面落地

整体降价幅度：25个品种平均降价25%，不同竞争格局的品种降价结果分化明显，3家以内过评的品种降价有限，超过3家过评的品种价格竞争激烈。
重点品种中标情况：
- 乐普医疗：阿托伐他汀降价43%中标，氯吡格雷降价6%中标。
- 华海药业：7个品种全部中标，价格微降。
- 中国生物制药：恩替卡韦落标。
- 京新药业：瑞舒伐他汀落标。
- 齐鲁制药：5个产品成功中标，几乎都是最低价。
- 赛诺菲：氯吡格雷中标，降幅20%，厄贝沙坦氢氯噻嗪中标，降幅0%。
- 印度Dr.Reddy：奥氮平中标，降幅36%。
影响分析：带量采购推动行业格局变化，仿制药进入成本竞争阶段，创新药成为增长核心。

新药审评与临床进展

化药部分

新药受理数量：2019年9月，CDE受理6个国产一类化药产品；8月受理15个；7月受理5个。
代表性产品：
- 西格列他钠片、TQB3303片、磷酸依米他韦胶囊、ACT001胶囊、DDCI-01胶囊、注射用APG-1387等，均处于审评审批阶段。

生物制品部分

新药受理数量：2019年9月，CDE受理3个国产一类生物制品；8月受理3个；7月受理5个。
代表性产品：
- SHR-1316注射液、重组人源化抗Claudin 18.2单克隆抗体注射液、注射用卡瑞利珠单抗、重组人VEGF受体-Fc融合蛋白注射液、重组全人源抗PCSK9单抗、ACT001胶囊等，均处于审评审批阶段。

肿瘤免疫治疗进展

卡瑞利珠单抗：
- 治疗晚期肝细胞癌：ORR为14.7%，6个月OS率74.4%，中位总生存期13.8个月，安全性和疗效均表现良好。
- 联合阿帕替尼和化疗治疗晚期食管鳞癌：ORR为80%，DCR为96.7%，中位PFS为6.85个月，显示强劲疗效。
- 联合化疗治疗非鳞状非小细胞肺癌：PFS为11.3月 vs 8.3月，ORR为60% vs 39.1%，OS尚未达到，但疗效显著。
安罗替尼：
- 已获批非小细胞肺癌、软组织肉瘤适应症，预计年底获批小细胞肺癌。
- 临床试验显示ORR为72.7%，DCR为100%，有望成为核心增长点。
PD-1单抗：
- 公司通过与康方生物成立合资公司，PD-1一线肺癌疗法进入III期临床，预计峰值销售约30亿元。

创新药投资逻辑

恒瑞医药：
- 创新药数量国内领先，仿制药业务依赖程度降低，受政策影响较小。
- 2018年研发投入26.7亿元，同比增长51.8%，创新药获批推动公司进入新增长周期。
- 预计2019-2021年归母净利润分别为54.1亿元/71亿元/89.6亿元，对应PE分别为37倍/31倍/26倍，维持“买入”评级。
药明康德：
- 核心业务如实验室服务、CDMO/CMO服务、临床研究等快速增长。
- 2019H1实验室服务收入29.9亿元（+23.7%），CDMO服务收入17.2亿元（+42%）。
- 预计2019-2021年归母净利润分别为25.2亿元/32.4亿元/40.7亿元，对应PE分别为56倍/43倍/34倍，维持“买入”评级。
中国生物制药：
- 仿制药一致性评价数量全国领先，医保目录调整带来重大利好。
- 预计2019-2021年归母净利润分别为32亿元/38亿元/45亿元，对应PE分别为56倍/43倍/34倍，维持“买入”评级。
长春高新、智飞生物、康泰生物：
- 业绩持续高增长，不受政策影响，重点推荐。
- 预计2019-2021年归母净利润分别为14亿元/19亿元/25亿元，对应PE分别为48倍/35倍/27倍，维持“买入”评级。
美年健康：
- 体检行业增长空间广阔，非公机构占比约20%，有望提升C端业务占比。
- 预计2019-2021年归母净利润分别为9.8亿元/12.4亿元/15.2亿元，对应PE分别为46倍/36倍/30倍，维持“买入”评级。

风险提示

药品降价预期风险：仿制药带量采购可能导致价格持续下降。
医改政策执行风险：政策执行进度可能低于预期，影响行业格局。
新药获批风险：创新药研发进度可能不及预期，影响公司增长。
销售不及预期风险：部分产品销售可能低于预期，影响业绩。
行业安全事件风险：如再次出现类似长生疫苗事件，可能影响消费者信心。
政策变动风险：血制品、疫苗等政策可能发生变化，影响市场环境。
C端拓展风险：非公机构C端业务拓展可能不及预期，影响增长。
成本控制风险：外包服务行业增速可能不及预期，影响盈利能力。

投资建议

重点推荐：恒瑞医药、药明康德、中国生物制药、长春高新、智飞生物、康泰生物、美年健康等。
稳健组合：恒瑞医药、中国生物制药、药明康德、长春高新、智飞生物、康泰生物、华兰生物、美年健康。
进攻性组合：凯利泰、九强生物、药石科技。
建议关注：翰森制药、正海生物。

估值与市场分析

医药行业估值：横向看，PE(TTM)为32倍，处于申万一级行业中等水平；纵向看，2008年以来PE(TTM)区间为20-72倍，平均36.2倍，当前估值合理。
医疗服务：PE(TTM)最高（76倍），生物制品次之（39倍），中药和医药商业最低（21倍和19倍）。
估值溢价率：医药行业相对A股溢价率170%，环比降低1个百分点。

行业趋势与前景

创新药引领未来：预计2030年前将出现万亿市值及多个5000亿市值公司。
带量采购推动行业集中：仿制药降价趋势不可逆，创新药成为主要增长动力。
医保目录调整利好创新药：节省医保支出，为创新药发展腾出空间。
肿瘤免疫治疗进展显著：卡瑞利珠单抗、安罗替尼等产品表现突出，未来有望成为核心增长点。
疫苗行业复苏：长生事件后，行业更加注重质量，公司疫苗产品如HPV疫苗、五价轮状病毒疫苗等有望爆发增长。
血制品行业触底回暖：库存消化完毕，经营效率提升，公司有望受益。

投资评级说明

公司评级：
- 买入：未来6个月内相对沪深300指数涨幅在20%以上。
- 增持：未来6个月内相对沪深300指数涨幅介于10%与20%之间。
- 中性：未来6个月内相对沪深300指数涨幅介于-10%与10%之间。
- 回避：未来6个月内相对沪深300指数涨幅在-10%以下。
行业评级：
- 强于大市：未来6个月内行业整体回报高于沪深300指数5%以上。
- 跟随大市：未来6个月内行业整体回报介于沪深300指数-5%与5%之间。
- 弱于大市：未来6个月内行业整体回报低于沪深300指数-5%以下。